Анализ отчета Morgan Stanley: прибыль Samsung — первое место в мире, сверхцикл памяти сложно полноценно оценить

Автор: Рита

Операционная прибыль корпорации Samsung Electronics за третий квартал 2026 года составила около 81,3 млрд долларов США, что превысило показатель Nvidia в 71,6 млрд долларов и сделало её самой прибыльной компанией в мире. Акции Samsung и SK hynix снизились на 35% от пиковых значений, а их форвардный коэффициент P/E составляет всего 3–4x. Morgan Stanley считает, что сверхцикл в сегменте памяти действительно существует, однако рынок отказывается платить полную оценку за беспрецедентные уровни прибыли.

Morgan Stanley в своём отчете по технологиям АТР от 11 октября 2026 года отмечает, что спрос на центры обработки данных для ИИ стимулирует переход отрасли полупроводниковой памяти в структурный восходящий цикл, при этом долгосрочные контракты и установленные нижние границы цен изменили профиль рисков отрасли. В докладе также подчеркивается, что наличие сверхцикла не означает исчезновения цикличности — новый объем предложения в итоге появится.

Первое место по прибыли, но акции упали на треть

Операционная прибыль корпорации Samsung Electronics за третий квартал 2026 года составила около 81,3 млрд долларов США, что превысило показатель Nvidia в 71,6 млрд долларов и сделало её самой прибыльной компанией в мире. Акции Samsung и SK hynix снизились на 35% от пиковых значений, а их форвардный коэффициент P/E составляет всего 3–4x.

Morgan Stanley указывает, что рыночная оценка акций производителей памяти всё ещё строится в рамках старых циклических моделей. Несмотря на наличие долгосрочных контрактных обязательств и более мягких ожиданий относительно цикличности, оценочные модели компаний-производителей памяти по-прежнему предполагают доминирование циклов бума и спада. Рынок усомнился в устойчивости текущих высоких прибылей, поскольку аналитики склонны экстраполировать цены с пика цикла на будущие периоды.

По историческим меркам, акции памяти выглядят наиболее дешево именно на вершине цикла. Morgan Stanley отмечает, что инвесторам важно разделять сам актив и его рыночную цену, особенно после того, как котировки выросли в 9 раз.

Сверхцикл не равен отсутствию цикличности

Спрос на строительство центров обработки данных для ИИ превышает производственные мощности отрасли. Ожидается, что рынок HBM увеличится втрое к 2028 году и достигнет 100 млрд долларов. Производственные мощности отрасли распроданы на несколько лет вперед; большинство сделок оформлено долгосрочными контрактами, некоторые из которых содержат условия о минимальной цене и обеспечительном депозите. Эти факторы отличают данный сверхцикл от типичного отраслевого цикла.

Morgan Stanley считает, что сверхцикл не означает окончательного завершения цикличности. Текущий цикл протекает более круто: цена за каждый гигабит близка к 7-кратному значению прошлогодних пиковых уровней. Закрытие производственного дефицита или снижение спроса способны завершить этот цикл, однако в большинстве случаев в течение 2026 и 2027 годов это вряд ли произойдет.

По историческим данным, главной причиной завершения предыдущих циклов памяти было выравнивание предложения и спроса. Подобные ситуации наблюдались в 2000, 2016, 2019 и 2022 годах. Morgan Stanley прогнозирует, что перепроизводство в этой волне цикла не возникнет до 2027 года, хотя точно определить момент нельзя.

Спрос со стороны ИИ меняет структуру рынка памяти

Центры обработки данных для ИИ остаются главным драйвером роста спроса на память. Следующим этапом станет ИИ на устройствах (edge AI), параллельно развиваются области физического ИИ, человекоподобных роботов и автономного вождения. Каждое новое поколение моделей требует большего объема памяти, а количество используемых чипов продолжает расти.

Физически производство HBM вытесняет объемы выпуска стандартной DRAM. В стойках центров обработки данных ИИ GPU составляют примерно половину стоимости кластера Vera Rubin, память — около 29%, а сети, электропитание, системы охлаждения и инфраструктура — 23%. По мере перехода ЦОД к многостоечным архитектурам значительно возрастает ценность сетевого контента, что может снизить долю памяти в структуре затрат.

Morgan Stanley указывает на Китай как на ключевой фактор неопределенности. YMTC занимает около 12–13% мирового рынка NAND-flash, использует технологию 294-слойного X-stacking и обладает месячной мощностью около 200 тыс. пластин. CXMT активно расширяет присутствие в сегментах DRAM и HBM3, занимая около 20% китайского рынка HBM.

Сдвиг портфельных приоритетов в сторону вычислений и сетей

Morgan Stanley рекомендует снижать вес позиций в памяти в пользу избыточного распределения средств в цепочки поставок ИИ-вычислений и сетевого оборудования. В секторе вычислений приоритеты отдаются Nvidia, TSMC, Broadcom, Marvell и GUC. В сетевом сегменте предпочтительны оптические модули, CCL, подложки ABF и силовые полупроводники. В сегменте памяти предлагается селективный подход с предпочтением акций Samsung, SK hynix и Kioxia.

Контрактные цены на DRAM в четвертом квартале вырастут на 10–15% по сравнению с предыдущим периодом, цены на PC DRAM увеличились на 13–18%, на серверную DRAM — на 10–15%. Цены на NAND-накопители выросли на 15–20% по сравнению с предыдущим кварталом, а корпоративные SSD — на 23–28%. Morgan Stanley полагает, что цены на память останутся стабильными в 2027 году, однако темпы их роста замедлятся.

Morgan Stanley отмечает, что акции производителей памяти могут уступать рынку до момента достижения пика пересмотров прибыли. Во время цикла 2008 года акции памяти отставали от рынка за четыре месяца до пика прибылей; в 2012 году — за четыре месяца; в 2018-м — за восемь месяцев. В настоящее время широта пересмотров прибыли снижается, поэтому вопрос обеспечения запаса прочности по оценке становится критически важным.

Сверхцикл в сегменте памяти реальность, но цикличность никуда не делась. Осторожная оценка рынком акций памяти имеет исторические основания. Morgan Stanley советует искать более высокую степень уверенности в секторах вычислений и сетей, оставляя позицию в памяти выборочно. Будущее развитие будет зависеть от баланса отраслевого предложения и поглощения спроса.

Отказ от ответственности

Данный материал представляет собой подборку и анализ стороннего брокерского исследования (Morgan Stanley, 11 октября 2026 года), подготовленный исследовательским центром Chaoxiang Research на основе общедоступной рыночной информации. Приведенные в статье рейтинги, целевые цены, финансовые прогнозы и соответствующие оценки отражают исключительно точки зрения аналитиков данного брокера, выражают позицию их институционального работодателя, не совпадают с позицией Chaoxiang Research и не являются инвестиционными рекомендациями.

Инвестиции сопряжены с риском, решения принимаются самостоятельно. Данный материал не должен служить основой для покупки или продажи любых ценных бумаг.