«Два персика — и трое воинов погибли»: управленческая стратегия Hyperliquid

Автор: Цзо Е, Web3

14 мая Native Markets объявила о продаже токена $USDH консорциуму Circle и Coinbase (CC). После краткосрочной работы в августе NM просто забрала деньги и ушла.

При этом консорциум CC не только приобретает $USDH, но и участвует в стейкинге $HYPE, а также делится доходом с экосистемой Hyperliquid.

Команда Hyperliquid дважды добилась успеха «без вложений»: в первый раз — предоставив $USDH легитимность, тогда как NM отвечала за выпуск, резервы и соблюдение регуляторных требований.

Во второй раз — определив ликвидность через AQA (стандартный котируемый актив), что привлекло консорциум CC для поглощения существующего бизнеса объёмом 5 млрд долларов США; в результате HL стала единственным DEX-каналом распределения доходов от USDC.

Ловушка ликвидности в ловушке

Вернёмся к началу аукциона $USDH: почему победу одержал именно Native Markets? На сегодняшний день это вызывает серьёзные подозрения.

Ответ можно найти лишь в стратегических рассуждениях команды Hyperliquid: весьма вероятно, что NM выступала всего лишь «инструментальным лицом».

Очень странно, что котируемый актив для перпетуальных DEX должен запускаться одновременно с ликвидностью и глубоко интегрироваться в базовый уровень всей экосистемы.

Официальный канал Hyperliquid внезапно объявил об аукционе $USDH на фоне уже завершённого арбитражного моста для $USDC и активного внедрения нативной HyperEVM — это выглядит совершенно бессмысленно. Если цель заключалась исключительно в стейкинге $HYPE и распределении доходов, то достаточно было бы вести переговоры напрямую с Circle.

Ретроспективно, особенно с учётом временного рубежа — июля 2025 года, — согласие Circle на распределение доходов с Bybit, возможно, стало отправной точкой всей этой истории.

До этого Circle заключала подобные соглашения лишь с Coinbase и Binance, причём Coinbase получала более половины прибыли от эмиссии $USDC.

Стоит помнить: ликвидность Coinbase значительно уступает ликвидности Binance. Таким образом, данное решение Circle по сути представляет собой подписание «неравноправного договора». Фактически, в 2023 году между Circle и Coinbase действительно существовало такое соглашение:

1. Circle получала полную собственность на $USDC, а Coinbase сохраняла лишь часть акций;
2. Coinbase получала весь процентный доход от $USDC, размещенного на её платформе, а также 50 % процентного дохода от остального объёма $USDC;
3. срок действия контракта составлял три года с автоматическим продлением, если ни одна из сторон не предложит изменить условия.

Поняв этот пункт, легко осознать колоссальное влияние Coinbase на Circle. На раннем этапе (2019–2020 гг.) именно благодаря Coinbase $USDC удалось выжить в тени USDT — правда, ценой «отдачи части своей души».

В 2023 году Circle готовилась к IPO и, стремясь мирно порвать отношения с Coinbase, вынуждена была пойти на такие меры — хотя бы чтобы положить конец периоду монопольного контроля Coinbase и позволить $USDC по-настоящему выйти на блокчейн- и платежные рынки.

Подпись к изображению: Получатели доходов от USDC

Источник изображения: @zuoyeweb3

Тогда USDT доминировал на большей части рынка межцепочечных переводов и котируемых активов на биржах; чтобы войти на зрелые рынки, $USDC пришлось заплатить высокую цену — например, в 2024 году единовременно выплатив Binance 60 млн долларов США в качестве партнёрского вознаграждения.

Coinbase тоже не могла просто так получать деньги: поскольку её собственная ликвидность недостаточна, чтобы предотвратить «похищение» $USDC Binance, именно поэтому и было заключено соглашение о распределении доходов между $USDC и Bybit.

Вторая по величине офшорная биржа и крупнейшая регулируемая биржа вновь играют знакомую роль союзников в борьбе против главного конкурента — как в древней легенде о шести государствах.

Добавим ещё один факт: USDG от Paxos был запущен совместно с Kraken и OKX, а USDe от Ethena также подписала партнёрские соглашения с венчурными фондами CEX.

Учитывая это, Hyperliquid, специализирующаяся на активном маркетмейкинге, в сентябре 2025 года объявила конкурс на выбор тикера $USDH — искусно используя рыночное давление, чтобы заставить Circle и Coinbase дать ответ.

Даже после победы NM на аукционе никакой поддержки ликвидности ей предоставлено не было: в ядре HyperCore, где формируются основные котировки, $USDC по-прежнему остаётся абсолютным лидером.

Но это неважно: само существование $USDH уже создаёт психологическое давление на консорциум CC, которое с каждым днём усиливается — особенно после взрыва HIP-3.

Hyperliquid использует ликвидность как оружие: отступая — она привлекает NM, а двигаясь вперёд — привлекает консорциум CC.

Легитимность высшего уровня

После того как NM приобрела $USDH и решение стало необратимым, команда Hyperliquid получила в обмен за «легитимность» 100 млн долларов США в виде котируемых активов, а также привлекла стейкинг $HYPE и размещение ликвидности внешними стейблкоинами, такими как USDe.

Это игра «трусости»: все прекрасно понимают, насколько важен $USDC как котируемый актив для поддержания общей ликвидности, однако Hyperliquid делает ставку на фрагментацию ликвидности и выгодные условия, предлагаемые консорциумом CC.

Условия, предложенные CC, нельзя назвать нечестными: помимо обязательного стейкинга по 500 тыс. токенов $HYPE каждым из участников (Circle и Coinbase), они также обязались направлять свыше 90 % процентного дохода от USDC в пользу экосистемы Hyperliquid — тогда как в эпоху NM доля обратного выкупа $HYPE составляла лишь 50 %.

Это наглядно демонстрирует ключевую роль Coinbase: сама Circle не имела права устанавливать столь высокий «порог входа», однако CC рассчитывала на эффект масштаба, особенно в борьбе с распространением USDT в блокчейн-пространстве.

16 апреля в рамках спасательного плана Drift эмитент USDT Tether предоставил бирже кредитную линию в размере 100 млн долларов США для восстановления ликвидности — но при условии, что Drift перейдёт на использование USDT в качестве котируемого актива.

Теперь становится понятно: хотя USDT и доминирует над USDC на рынке централизованных бирж и в сфере платежей, он никогда не отказывался от попыток проникнуть в DeFi-среду на блокчейне.

Помимо взаимопонимания между Hyperliquid и консорциумом CC, поведение команды NM также заслуживает внимания: почему они согласились играть роль «актёров», участвуя в этом спектакле?

Наиболее вероятный ответ: их интересы полностью совпадают («aligned») с интересами токена $HYPE, а не так сильно привязаны к $USDH — в результате и разыгралась эта яркая драма.

Подпись к изображению: Быстрое прохождение $USDH в августе

Источник изображения: @zuoyeweb3

Если внимательно изучить биографии основателей и основные направления деятельности команды NM, можно сделать удивительное открытие: похоже, они слабо связаны с компанией Native Markets, зато имеют тесные связи со всеми заинтересованными сторонами вокруг $HYPE.

Хотя CEO компании — MC Lader, наиболее влиятельной фигурой считается Макс Фиге (Max Fiege). Причина проста: он действительно работал над стейблкоином Liquity и имеет тесные связи с компанией Hyperion, которая выпускает $HYPE DAT. Особенно примечательно, что он стал стратегическим советником Hyperion в июне 2025 года, а затем уже инициировал создание Native Markets для участия в аукционе $USDH.

Другой соучредитель, Аниш Агнихотри (Anish Agnihotri), также тесно связан с Paradigm — одним из первых инвесторов в $HYPE: он был одним из самых молодых исследователей Paradigm, что позволяет рассматривать его как представителя венчурного капитала.

Хотя команда Hyperliquid не голосовала на аукционе $USDH, такие маркетмейкеры, как CMI Trading, заранее заявили о поддержке команды NM, что подтверждает статус NM как «своих» внутри экосистемы Hyperliquid.

Таким образом, $USDH функционировал в соответствии с графиком и завершил своё существование. Можно даже сказать, что NM была приобретена — и это оказалось для неё выгоднее, поскольку Circle направляет часть доходов на выкуп $HYPE, обеспечивая дополнительный ежегодный спрос на 150 млн долларов США.

Самостоятельно, под давлением рынка, экосистема Hyperliquid выбрала NM победителем аукциона. Однако важно помнить: легитимность $USDH по-прежнему исходит от официального источника — команды Hyperliquid, и право определения AQA (стандартного котируемого актива) также принадлежит исключительно Hyperliquid.

Так появился AQAv2 — он знаменует собой завершение исторической миссии $USDH, а в незаметном углу уже решена судьба других котируемых активов (QA), таких как $USDe: они обречены стать второстепенными персонажами в этой игре.

$USDC станет единственным «стандартным котируемым активом» во всей экосистеме Hyperliquid; другие котируемые активы могут существовать, но без ликвидности и без легитимности.

Манипулируя этим балансом, команда Hyperliquid получила доходы от распределения прибыли и стейкинга, команда NM вышла с прибылью, а консорциум CC успешно противодействовал экспансии $USDT — в результате пострадали лишь те, кто пытался создать собственный котируемый актив.

Заключение

Активный маркетмейкинг остаётся неизменной чертой Hyperliquid.

Но умение действовать с максимальной гибкостью, точно в нужный момент использовать рыночные импульсы и достигать наибольшего эффекта с минимальными усилиями — достойно того, чтобы каждый основатель изучал эти шаги по кадрам.

Кроме того, бизнес — это как поле боя: стоит лишь немного ошибиться — и ты рискуешь оказаться в положении USDe: сначала как «запасной вариант», затем как «инструмент», и в конце — как «маргинальный игрок».