Ещё один разговор со Сяо Фэном о стейблкоинах: возвращение к технической сути и избегание концептуальных заблуждений

Оригинальный автор: Мысли Мэн Яня о блокчейне

18 июля законопроект GENIUS был официально подписан президентом Трампом и стал законом, что вызвало беспрецедентный глобальный интерес к стейблкоинам. После десятилетий призывов пионеров индустрии блокчейна и колебаний общественного мнения в отношении этой сферы, обсуждения наконец вышли за пределы узкого круга. В одночасье стейблкоины стали самой обсуждаемой темой как в интернет-индустрии, так и в традиционном финансовом секторе и среди макроэкономических аналитиков. Люди начали по-новому задумываться о влиянии массового внедрения цифровых валют на интернет, искусственный интеллект, финансовые рынки, а также на геополитическую и экономическую ситуацию. Однако под шумихой возникло множество противоречивых, искаженных и даже вводящих в заблуждение взглядов, которые широко распространились через медиа-платформы, сформировав ряд когнитивных искажений. Корень проблемы заключается в том, что эти дискуссии слишком общие и не учитывают, что стейблкоины являются одним из продуктов технологических инноваций в блокчейне; они не исходят из логического обоснования природы и применения стейблкоинов с технической точки зрения. Поэтому я вновь провел дискуссию с доктором Сяо Фэном, посвященную данному вопросу.

Мэн Янь: Доктор Сяо, после нашего последнего разговора ситуация развивалась быстрыми темпами, как мы и прогнозировали. Теперь, когда законопроект GENIUS уже принят, я заметил, что интерес китайской диаспоры к стейблкоинам стремительно вырос, достигнув практически всеобщего обсуждения. У меня есть друг, который только что вернулся из Гонконга, и он рассказал, что там все говорят о стейблкоинах — действительно “подобной ситуации еще никогда не было”. Вы находитесь непосредственно в Гонконге, поэтому наверняка чувствуете это еще острее.

Сяо Фэн: Действительно, подобная картина не наблюдалась много лет. Речь идет не только о дискуссиях, но и об активных действиях. Сотни компаний и учреждений выстроились в очередь для участия в проекте со стейблкоинами, новости об инициативах в сфере RWA обновляются ежедневно. Мы ежедневно получаем множество запросов о сотрудничестве. Значение законопроекта GENIUS заключается не только в четком закреплении легитимности и суверенного статуса “долларовых стейблкоинов” в правовой системе США, но и в передаче четкого сигнала: технологии блокчейна и криптоактивы начинают переход из серой зоны в традиционную финансовую систему, запустив новую революцию в финансовой инфраструктуре. Неудивительно, что как мировой финансовый центр Гонконг проявляет такую чувствительность к новому тренду.

Глядя на эту картину, я не могу не испытать определенных эмоций. Исторический опыт показывает, что проактивность и смелые попытки в присутствии новых технологий почти всегда приносят огромную отдачу. История практически всегда на стороне тех, кто оптимистично воспринимает новые технологии и активно их осваивает.

Мэн Янь: Но я также наблюдаю определенные опасения: эта волна возможностей со стейблкоинами пришла очень внезапно, многие заранее совершенно не подготовились, а их понимание вопроса фрагментировано. Многие впервые услышали о стейблкоинах всего три месяца назад, глотают всё целиком, черпают информацию из слухов и полуправды, начинают позиционировать себя в социальных сетях как экспертов и громко транслировать свои взгляды. Некоторые из этих мнений, на мой взгляд, могут быть вводящими в заблуждение.

Сяо Фэн: Недавно я увидел множество материалов в социальных сетях и полностью согласен с вами. Прежде всего, я искренне рад текущей атмосфере дискуссий. Разве не этого мы так долго ждали, когда все общество бурно обсуждает стейблкоины? Судя по всему, отрасль вступает в свою большую эпоху. В ближайшие несколько лет сфера стейблкоинов, RWA, токеномической экономики, синергии криптовалют и акций, а также интеграции криптоактивов и ИИ будет невероятно живой и захватывающей.

Однако в такие моменты особенно важно сохранять хладнокровие и вернуться к укреплению базовых знаний. Исходя из прошлого опыта, с наступлением весны и потеплением легче зарождаться ложным или неполным убеждениям, а некоторые провокационно ошибочные взгляды легко получают широкое распространение, сея семена рисков на рынке. Понимание и убеждения крайне важны. Каждая прошлая волатильность крипторынка, уход отрасли с неверного пути и эмоциональные качели людей на самом деле являлись результатом ошибочных концепций.

Прежде всего, необходимо дать точную оценку обстановке. Многие полагают, что после принятия закона в США, да и в Гонконге и даже в Китае, регуляторная среда для криптоиндустрии скоро полностью откроется, и уже начинают строить стратегии на этом основании. Это явно нереалистично. Регуляторам предстоит решить множество вопросов, на что потребуется время. Итоговые правила будут строги и предсказуемы — полное отсутствие контроля исключено. Приведу простой пример: приведут ли стейблкоины, выйдя из банковской системы, к более удобному отмыванию денег? Поэтому любой ответственный регулятор обязательно установит жесткие требования по противодействию отмыванию денег (AML) для стейблкоинов.

Кроме того, существуют значительные заблуждения и даже ошибки в понимании стейблкоинов, RWA и блокчейна. Поскольку ситуация развилась внезапно, действительно, многие “вошли в отрасль прямо на пике популярности”: у них есть энтузиазм и трафик, но дефицит понимания не позволяет быстро восполнить пробелы, из-за чего их выводы часто поверхностны. Мы также несем ответственность за указание на это.

Обсуждать стейблкоины невозможно без учета их технических характеристик

Мэн Янь: Сейчас большинство обсуждений стейблкоинов затрагивает лишь их финансовый нарратив, крайне мало говорится о технологиях. Неужели все считают, что технология стейблкоинов и блокчейна уже настолько зрела, что её можно игнорировать? Общаясь со многими участниками традиционного финансового рынка, я замечаю, что у большинства нет опыта использования блокчейн-продуктов или он минимален. Они не знакомы с DeFi и уж точно не сталкивались с потерей приватных ключей или хакерскими атаками. Однако, говоря о создании приложений и систем на основе стейблкоинов, они проявляют чудовищную уверенность, словно блокчейн — это инструмент, которым они могут управлять по щелчку пальцев. Многие с высокомерием “регулярной армии” входят в совершенно им неизвестный «тёмный лес», наткнувшись в голове на знакомые процессы, модели и регуляторные рамки традиционных финансов, и воображают, что смогут просто “перенести” их в блокчейн. Они упускают из виду один факт: блокчейн — это совершенно новая вычислительная парадигма. Её логика работы, границы системы, структура рисков и поведение пользователей кардинально отличаются от традиционных финансов. Казалось бы, они совсем не осознают, что технически блокчейн всё ещё далеко не готов и продолжает сталкиваться с многочисленными вызовами в плане пользовательского опыта, безопасности и поддержки соответствия требованиям. Онлайн-пространство полно угроз: от управления приватными ключами и уязвимостей смарт-контрактов до фишинговых атак, взломов кроссчейн-мостов, манипуляций с оракулами, арбитража правил и теневого движения средств. Любой из этих этапов может стать детонатором системного риска. Если вы не понимаете технические детали и не владеете реальным алгоритмом работы в блокчейне, ваши красивые бизнес-стратегии и придуманные экосистемные замыкания, стоит им столкнуться с практикой, скорее всего, будут разбиты волной жалоб пользователей, инцидентами по соблюдению нормативных требований и утечками безопасности.

Что еще важнее, сама технология блокчейна находится в стадии стремительного развития. Ведущие сегодня протоколы и продукты завтра могут быть свергнуты архитектурой нового поколения. Модульный блокчейн, доказательства с нулевым разглашением, абстракция аккаунта, ончейн-корпоративное управление, экономика рестейкинга, управление MEV … эти ключевые направления и механизмы постоянно обновляют наши знания. Даже нам, проработавшим в индустрии более десяти лет, достаточно ненадолго отстать от учебы, чтобы знания устарели, а разработанные нами решения оказались морально устаревшими. Без глубокого понимания и отслеживания технического прогресса невозможно победить в такой жесткой глобальной конкуренции.

Сяо Фэн: Ваше предупреждение чрезвычайно важно. Недавно я видел множество комментариев относительно стейблкоинов и токенизации RWA, которые были либо односторонними, либо вовсе ошибочными. Их корень кроется в отрыве от базовой технической логики. Все должны понимать, что сначала появились технология блокчейна, распределенный реестр и новая финансовая инфраструктура, затем возникли различные токены, включая стейблкоины, а уже потом появились RWA и DeFi.

Я отношусь к классическим финансовым специалистам: получил докторскую степень по экономике еще в период реформ и открытости Китая, и с самого начала карьеры работал в финансовом секторе. Поэтому я могу дать своим коллегам из финансовой сферы искренний совет: необходимо серьезно относиться к изучению технологий. Обсуждение стейблкоинов невозможно без учета их технических характеристик, иначе оно рискует превратиться в воздушный замок.

Я впервые столкнулся с блокчейном в 2013 году. Меня по-настоящему увлекло то, что после глубокого изучения я обнаружил крайне тонкое и мощное пересечение между инновациями в базовой архитектуре блокчейна и глубокой структурой финансовой системы. За последние десять лет практики я еще отчетливее осознал, что сейчас это отрасль, ведомая технологиями. Можно обладать финансовой интуицией, но если не разбираешься в технологиях, на практике ты быстро увидишь тупик. Поэтому за эти годы я потратил массу времени на изучение базовых принципов блокчейна и передовых технологий.

Я учусь до сих пор. Я неизменно напоминаю окружающим мне основателям стартапов: вам не обязательно писать код, но вы обязаны обладать техническим чутьем. Особенно в сфере DeFi будущая конкурентная борьба будет строиться не вокруг лицензий или брендов, а между протоколами, архитектурными решениями и эффективностью систем. Тот, кто сможет непрерывно совершенствовать учетные системы, межсетевые способности, эффективность клиринга и расчетов, защиту приватности, соблюдение нормативных онлайн-требований и модули риск-менеджмента, займет более сильные рыночные позиции. Напротив, если вы не понимаете технологию блокчейна и не следуете за ее развитием, ваша стратегия рискует остаться пустым звуком. Это не преувеличение, а настоящее положение дел на рынке сегодня. В данном контексте технологии — это не просто конкурентное преимущество, это фундаментальная линия выживания. Если вы не осознаете эту базовую логику, вы рискуете грубо ошибиться в распределении ресурсов. Ваши кажущиеся великолепными концепции на практике неизбежно будут буксовать и сталкиваться с препятствиями.

Мэн Янь: Да, характер стейблкоинов определяется его техническими характеристиками.

Сяо Фэн: На самом деле, характер каждой исторической денежной формы сильно зависел от ее технических атрибутов. В истории развития денег произошло три важнейших трансформации свойств. Первая — деньги естественного свойства, имеющие тысячелетнюю историю. Будь то раковины, серебро или золото, их стоимостная основа заключалась в физической редкости и природных кондициях. Вторая — деньги юридического свойства, существующие уже сотни лет. Их стоимость обеспечивается государственными законами, наделенными силой принуждения, и опорой на государственный кредит. Третья, именно та, которая набирает силу сегодня, — цифровые деньги под знаменами биткоина и стейблкоинов. Это деньги технологического свойства, где их ценность гарантируется и поддерживается системами цифровой криптографии, блокчейном (распределенным реестром), цифровыми кошельками, смарт-контрактами и прочими цифровыми технологиями.

Поэтому, изучая стейблкоины, мы ни в коем случае не должны забывать об их происхождении и ставить причины и следствия вверх ногами. Сначала произошел технологический инновация в блокчейне, затем инновация метода распределенного учета, а вслед за тем появилась новая финансовая инфраструктура, основанная на блокчейне и распределенном реестре. И лишь потом возникли стейблкоины, RWA и токенная экономика. Этот процесс независим от человеческого произвола. США лишь заметили этот тренд и пошли ему навстречу. Законодательство США предоставляет криптоиндустрии легитимацию и подтверждение соответствия нормам. Будущий год станет первым годом, когда традиционные финансовые учреждения, традиционный капитал (включая пенсионные фонды) и традиционные инвесторы начнут легально выходить на крипторынок.

Попытка создать стейблкоин без понимания блокчейна приведет к «шагам в новой обуви по старой дороге»

Мэн Янь: Именно благодаря таким очевидным глобальным трендам сегодня многие традиционные учреждения проявляют огромный энтузиазм. Однако, участвуя в недавних обсуждениях проектов платежей со стейблкоинами и RWA, я замечаю, что многие сильно недооценивают разрушительный потенциал стейблкоинов и блокчейна для самих финансовых моделей. Их проектирование практически не учитывает особенности блокчейна как новой инфраструктуры. Скажу прямо, это “шагать в новой обуви по старым маршрутам”. В их головах стейблкоин — лишь инструмент. Те же люди, те же задачи, та же бизнес-модель, те же процессы. Вся система по-прежнему совершает одни и те же действия прежним образом, используя стейблкоин или блокчейн лишь в отдельных этапах для повышения эффективности и сокращения затрат.

Это заставляет меня вспомнить ранние дни интернет-торговли. В конце 90-х годов прошлого века интернет только зарождался, и главным вопросом к нему была фраза “нет бизнес-модели”. Интернет-торговля тогда была одной из немногих понятных бизнес-моделей, поэтому многие компании хотели в неё войти. Но они понимали её исключительно как инструмент, новый канал продаж, усовершенствованный вариант эффективного телефонного маркетинга, добавив всего лишь раздел “Магазин” на портал и отдел электронной коммерции, считая это полноценным выходом в e-commerce. Бизнес-процессы остались прежними, организационная структура не изменилась, мышление не трансформировалось. Лишь с возвышением Amazon, Taobao и подобных платформ люди осознали, что интернет — это не просто инструмент, а электронная коммерция — тоже не инструмент. Они поняли, что изменилось всё: потребительское поведение, логика складских запасов, система исполнения заказов, распределение трафика. Затем в течение последующих лет традиционный ритейл сдавал позиции за позицией, постепенно разрушаясь, едва находя силы для сопротивления. Помню, в 2013–2014 годах многие владельцы бизнеса горевали и сожалели, что вовремя не разглядели потенциал электронной коммерции.

Сегодня ситуация аналогична. Изначально стейблкоин будет лишь инструментом, но отнюдь не простым. Как только миллиарды пользователей установят цифровые кошельки и начнут пользоваться стейблкоинами, они постепенно поймут: стейблкоин — это не только платежи. За ним скрывается целая экосистема финансовой системы и экономической структуры в блокчейне. Эта структура не нуждается в сложной системе счетов. Вход для пользователя — это “кошелек”, а не “счёт”. Способ взаимодействия — смарт-контракты, а не ручное утверждение. Способ соединения — ончейн-протоколы, а не посредники. В рамках этой модели “посреднические полномочия”, которыми обладают многие традиционные учреждения в старых системах, окажутся аннулированы, а новые точки входа и хабы быстро вырастут. Экономика стейблкоинов — это не просто модернизация старой системы новыми инструментами, а вытеснение, поглощение и, в конечном итоге, полная перестройка операционной логики всей финансовой индустрии с помощью новой системы. Вот настоящие глубинные изменения, которые требуют нашего пристального внимания.

Я ощущаю, что многие серьёзно недооценивают этот факт. Часто люди переоценивают краткосрочное воздействие ИИ: например, некоторые компании в прошлом году поспешно сокращали штат, заменяя сотрудников ИИ и с шумом заявляли об этом СМИ. Через несколько месяцев им приходилось возвращать уволенных обратно. Однако по отношению к стейблкоинам они склонны недооценивать их дестабилизирующий потенциал. Увидев стейблкоин, они думают: “Вот этот наш процесс можно адаптировать под стейблкоин, вот ту услугу — обеспечить поддержку”. Им трудно понять, что после глубокого внедрения стейблкоинов их процессы, подразделения и даже собственные роли могут оказаться излишними.

Сяо Фэн: То, о чем вы говорите, по моему мнению, кроется в поверхностном понимании технологии блокчейна, или распределенного реестра, лежащей в основе. Ведь распределенный реестр по факту изменяет саму базовую инфраструктуру, обеспечивающую работу финансовой системы. Многим сильно недооценивают последствия этого процесса, считая: “Независимо от изменений внизу, сверху мы продолжим делать то же самое”. Но блокчейн — это не та технология, которая обеспечивает “безболезненное обновление”. Это изменение, где дернуть одну нить — двигается всё тело. Всё надстроечное требует полного пересмотра. Это называется деструктивной трансформацией.

Чтобы по-настоящему понять стейблкоины, необходимо сначала разобрать их исторический контекст. Стейблкоины базируются на технологии распределенного реестра. Распределенный реестр является третьей итерацией методов ведения счета человечества за тысячи лет.

Первой была одинарная книга учета. По найденным глиняным табличкам из Шумера видно, что там использовался простой метод, фиксировавший лишь доходы и расходы.

Примерно в XIII веке нашей эры в Италии появилась двухсторонняя бухгалтерия, которая фиксировала не только доходы и расходы, но и активы, и обязательства. Последующие 700+ лет метод лишь оптимизировался, но принципиально новой итерации не появилось.

Лишь с появлением блокчейна Биткоина в 2009 году возник новый метод расчета — распределенный реестр. Главное отличие распределенного реестра от предыдущих методов состоит в том, что ранее каждая сторона вела свой личный счетник (частный реестр). Например, при переводе средств из Пекина в Нью-Йорк участие принимают множество институтов, которым приходится синхронизировать данные всех своих частных книг учета, что требует времени и затрат. Однако распределенный реестр — это единый публичный счетник. Независимо от масштаба, будь то мировые институты или отдельные личности, все ведут записи в одной книге. Это избавляет от необходимости массовой синхронизации информации: стороны могут напрямую производить платежи в формате peer-to-peer. Это фундаментальная разница в подходах.

После появления блокчейна Биткоина в 2014 году возникли первые стейблкоины. В процессе постоянной инженерной экспериментации, созревания и оптимизации технологии распределенного реестра проявились два тенденции. Во-первых, начиная с 2009 года, люди создавали на блокчейне “из ничего” биткоин, эфир и прочие активы, что получило название “цифровой натив”. Во-вторых, с 2014 года, появление стейблкоинов вроде USDT ознаменовало другой тренд — “цифровой двойник”. Цифровой двойник означает, что в реальном мире уже существует определенный актив (например, доллар США), который переводится в блокчейн и токенизируется, то есть фактически отображается в цифровом виде на цепи.

Кроме того, с утверждением в прошлом году в США и Гонконге биткоин-ETF появилось новое явление: цифровые нативные активы перемещаются из ончейн-среды (On-Chain) в офчейн-среду (Off-Chain). То есть сам актив остается в блокчейне, но его финансовые инструменты, такие как доли ETF, интегрируются в торговые системы традиционного финансирования. Биткоин-ETF торгуется на Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE) и Гонконгской фондовой бирже (HKEX), позволяя инвесторам приобретать и продавать доли по правилам биржевой торговли. Сам биткоин существует ончейн, а биткоин-ETF — офчейн. Таким образом, в данном процессе происходит конвертация между On-Chain и Off-Chain, а также взаимодействие цифрового двойника и цифровой нативности.

За последние десятки лет практики с технологией распределенного реестра, рассматривая её как социальный инженерный эксперимент, можно проследить эти изменения и постепенно доказать ценность данных технологий.

Благодаря технологии распределенного реестра, начиная с 2009 года, финансовая инфраструктура подверглась значительным переменам, продиктованным изменением метода распределенного учета. Финансовая инфраструктура включает широкий спектр механизмов: платежи, сделки, клиринг и расчеты. Чем новаторски подход отличается от старого? Каковы черты каждого из них?

Текущая опора финансовой инфраструктуры базируется на моделях центрального депозитария, централизованного хранения, сделок через центрального контрагента (CCP) и центральных расчетов. Для проведения клиринга и расчетов одной сделки требуется скоординированная работа минимум трех организаций. Напротив, в распределенном реестре, поскольку все участники делают записи в единой книге, модель трансформируется в точку-к-точке: две любые стороны могут провести сделку напрямую без посредников.

Действующая финансовая инфраструктура использует систему клиринга с неттингом, тогда как в распределенном реестре действует поштучная (gross) система. Это значит, что после подтверждения транзакции расчет считается мгновенно завершённым, товары и деньги одновременно передаются. Рассмотрим рынок акций: NYSE планирует перейти на график 5×23 часа к концу текущего года, оставляя последний час на расчёты. Nasdaq в будущем хочет внедрить режим 5×24 часа, однако не может сделать этого в этом году из-за старых инфраструктурных ограничений, требующих обязательной паузы на клиринг. Зато гонконгские криптобиржи успешно работают 7×24 без выходных, что обусловлено иной природой их реестра и, соответственно, инфраструктуры. Это формирует основу стейблкоинов, базирующихся на новой финансовой инфраструктуре.

С момента запуска сети Bitcoin в январе 2009 года эта система, построенная на распределенном реестре, работает непрерывно и стабильно уже более шестнадцати лет. Даже оценивая лишь с точки зрения крупной инженерной практики, она представляет собой поколение Financial Market Infrastructure (FMI), прошедшее бесчисленные жесткие “стресс-тесты” и полностью готовое к промышленной эксплуатации.

Многие думают: какая разница, новая у вас FMI или старая, разве вы не обязаны поддерживать правила, структуру, архитектуру и регуляторные рамки для эффективных, безопасных и надежных платежей, сделок, клиринга и расчетов? Как это повлияет на мою бизнес-модель?

Влияние колоссально! Основанная на распределенном реестре FMI заслужила имя “нового поколения” именно потому, что радикально переосмысливает три фундаментальных правила.

Во-первых, децентрализованные сделки: устранение центрального контрагента (CCP) и реализация истинного формата peer-to-peer (P2P).

Во-вторых, поштучные полные расчеты: отказ от неттинга (Netting) в пользу поштучной (Gross) системы клиринга.

В-третьих, Delivery vs Payment (DvP) : отход от взаимозачетного клиринга. Посредством смарт-контрактов реализуется атомарное одновременное перемещение активов (например, токенов) и средств (например, стейблкоинов), что гарантирует мгновенное окончательное достижение финальности транзакции.

Такая архитектурная революция приносит очевидные преимущества: кардинальное сокращение звеньев, существенное снижение издержек и геометрическое повышение эффективности. Реальность подтверждает этот разрыв: объемы внутридневных торгов на NYSE и Nasdaq уже снизились до менее чем 50% от общего объема торгов акциями США. Такие новые каналы, как пост-трейдинг и теневые площадки (dark pools), непрерывно откусывают долю у традиционных бирж. Несмотря на планы обеих гигантских площадок расширить часы работы, они ограничены устаревшей системой клиринга (например, американским стандартом T+2). Несмотря на любые оптимизации NYSE, клиринг акций не может превысить график 5×23 часов (ежедневно нужен около 1 часа на окна клиринга), иначе система погрузится в хаос. Тем временем криптобиржи, опираясь на FMI нового поколения, давно работают в режиме 7×24 без выходных и праздников. Это наглядная иллюстрация пропасти между старыми и новыми финансовыми инфраструктурами.

Но на этом не заканчивается. Блокчейн, принесенный в индустрию финансов, подобен тому, как интернет изменил издательское дело, СМИ, телекоммуникации, кино, образование и ритейл. Он не просто инструмент повышения эффективности; он изменит входную точку доступа пользователей к финансовым услугам, трансформирует бизнес-процессы, заново свяжет отношения между участниками рынка, изменит цепочки создания стоимости, радикально меняя сам способ осуществления финансов. Сегодня экономика стейблкоинов перестала быть “заменой одного звена в старой системе”, она строит новую систему, новый рынок, новую отраслевую сеть. Подобная структурная трансформация приведет к полной потери ценности для некоторых организаций, но породит целый пласт новых платформенных игроков и новых финансовых приложений, среди которых уже сейчас можно выделить как минимум четыре:

Во-первых, Биткоин. Как инструмент нового типа управления активами, он выходит за рамки личных семейных инвестиций, проникает в корпоративное управление ликвидностью и даже рассматривается на уровне национальных стратегических резервов.

Во-вторых, стейблкоины. Получив легализацию в качестве революционного инструмента платежей и расчетов, объем торгов со стейблкоинами в ончейн-среде в 2024 году преодолел отметку в 16 триллионов долларов, демонстрируя высокий рост. Китайские кросс-бордерные e-commerce платформы получили значительные выгоды от этого явления: доля зарубежных покупателей, использующих стейблкоины, растет, что вызывает резкий скачок объемов принимаемых китайскими продавцами стейблкоинов.

В-третьих, DeFi (децентрализованные финансы). Как эффективный инструмент финансовых инвестиций, к концу 2024 года общая заблокированная стоимость (TVL) протоколов DeFi составила около 190 миллиардов долларов. Рынок кредитования в DeFi активен: например, доходность по ончейн-кредитам в USDT стабильно держится около 8% годовых. Его революционность заключается в автоматизации процессов смарт-контрактами, что полностью устраняет посредников. Это значительно снижает затраты на доверие и операционные риски, увеличивая оборачиваемость капитала более чем в 10 раз по сравнению с традиционной моделью, а эффективность клиринга делает качественный скачок.

В-четвертых, токенизация активов (RWA). В последнее время на рынке активно продвигается концепция “токенизации активов реального сектора”, целью которой является проекция традиционных финансовых активов и даже материальных благ на блокчейн.

Я считаю, что любой разработчик, конструирующий систему стейблкоинов, если отвлечется от вышеуказанных перспектив, с большей вероятностью выпустит устаревший продукт, либо вовсе не сможет его реализовать.

Программируемость стейблкоинов порождает высочайшую сложность

Мэн Янь: Тем, кто недавно присоединился к дискуссиям о стейблкоинах, возможно, еще не хватает времени, чтобы изучить богатейшую ончейн-экосистему, разобраться в DeFi, понятиях “композабельности”, токеномической экономики или сверхсложной и опасной среде кибербезопасности. Поэтому им трудно представить, какие возможности моментально откроются при размещении стейблкоинов и RWA-активов в блокчейне, позитивные или негативные.

Сяо Фэн: Чтобы решить затронутые вами вопросы, необходимо прежде всего исходить из технологии и уделять особое внимание пониманию возможностей и вызовов, которые несут открытость и программируемость стейблкоинов. Дело в том, что стейблкоины, другие токены и будущие RWA наделены этими свойствами.

Многие сегодня обсуждают стейблкоины и RWA, словно помещая их на “изолированный остров”: стейблкоин воспринимается как просто более эффективный платежный инструмент, а RWA — как система регистрации физических активов в сети. Кажется, что достаточно технической осуществимости и регуляторного разрешения, чтобы “все продолжалось по-старому”. Однако они не понимают, что эти активи программируемы. Попав в блокчейн, они перестают существовать статично; через алгоритмы они мгновенно вступают в глубокую взаимосвязь с экосистемой, вовлекаясь в высокoавтоматизированную динамичную среду, намного более сложную, чем традиционные финансы.

С точки зрения DeFi, едва попав в сеть, стейблкоины сразу же направляются в кредитование, обеспечение ликвидности, рестейкинг, майнинг ликвидности, маржинальные операции и сложные деривативы. Если у стейблкоина отсутствует надежная модель риск-менеджмента, разумные границы взаимодействия с DeFi-протоколами и планы действий на случай flash-лоанов, он может быть быстро использован для манипуляций или спровоцировать системный кризис. Аналогично, RWA-активы, ставшие обеспечением в сети, способны превратиться в часть ончейн-финансовых спекуляций. Если исходные данные непрозрачны, оценка сомнительна, права собственности оспариваются, а комплаенс нарушен, такие “больные” активы не создают ликвидность, а загрязняют экосистему, становясь источником скрытых угроз.

С точки зрения токеномической экономики, стейблкоины и RWA не нейтральны: они образуют сложную энергетическую связь с функциональными, governance и incentivizing токенами. За последние годы ончейн-проекты выстроили операционную логику на базе токенов, включая мотивацию ликвидности, привлечение пользователей и стимулирование управления. Многие новички в дискуссиях вообще не знакомы с этим форматом и не видели, как рынок усиливает механику стимулов—она способна взорвать популярность приложения или обрушить всю систему за секунды. При неудачном дизайне RWA и стейблкоинов в таком окружении малейший кризис доверия вызовет катастрофическое разрыв всей цепочки добавленной стоимости, нанеся колоссальный ущерб участникам.

С точки зрения безопасности, ончейн-среда отличается экстремальной жесткостью. Юй Синь, основатель Slowmist, сравнивает мир публичных сетей с «темным лесом». Каждый, кто теряет средства вследствие атаки, прекрасно это понимает, однако многие представители традиционных финансов лишены такого личного опыта. Некоторые имели дело с консорциумными или приватными сетями, но не осознают масштабов сложности публичных блокчейнов. На деле их стейблкоины, RWA-активы и смарт-контракты, попав в публичную сеть, подвергаются множеству векторов атак: взломы смарт-контрактов, дыры в кроссчейн-мостах, манипуляции с оракулами, фишинг кошельков, MEV-сбор. Это не гипотетические угрозы, а ежедневная реальность. Безопасность в блокчейне сводится не только к аудиту кода: она охватывает логику работы протоколов, обмен данными с внешними системами и непредвиденную обратную связь от действий пользователей. При наступлении ЧС здесь не оказывается техподдержки, механизмов стоп-лосса или отката состояний. Единственная защита — изначально безупречная архитектура. Каждое уязвимое место потребует непропорционально огромных затрат на обнаружение и исправление.

Что касается комплаенса, программируемость стейблкоинов и RWA открывает огромные возможности, но также создает новые вызовы. Традиционный комплаенс опирается на постконтроль, ручные процедуры и централизованный менеджмент. Когда же все активы и транзакции выводятся в блокчейн, старые методы оказываются неэффективными в условиях высокой автоматизации, кроссчейн-взаимодействия и глобальной циркуляции. Программируемые активы могут за секунды осуществлять ончейн-кредитование, рестейкинг, маржинальные сделки — традиционные комплаенс-процессы физически не успевают реагировать. Еще сложнее то, что разные юрисдикции предъявляют различные требования к регулированию, что приводит к множеству конфликтных зон для стейблкоинов и RWA, обращающихся по всему миру. Впрочем, вызовы рождают перемены. Под “программируемым комплаенсом” (Programmable Compliance) понимается встраивание нормативных требований прямо в код смарт-контрактов для превентивного применения правил, верификации в реальном времени и автоматического исполнения. Это дает шанс разработать новую архитектуру регулирования, совместимую с ончейн-экосистемой. При понятной регуляторной логике и прозрачных данных формируется модель “код как регуляция”, закладывающая базу для безопасного и быстрого выхода стейблкоинов и RWA на мировой уровень. Впереди эволюция контроля, вероятно, сместится от вмешательства “видимой руки” к “правилам, прописанным в коде”.

Итак, хочу подчеркнуть: как только стейблкоины плотно связываются с ончейн-экосистемой, ситуация усложняется многократно. Всё гораздо сложнее простого перечисления нескольких кейсов на бумаге. Рассуждения, приведенные здесь, лишь бегло охватывают общую картину. В будущем по мере развития технологий, безопасности, экономических стимулов и регуляторной адаптации стейблкоинов будут возникать новые проблемы и вызовы. Это будет долгий путь исследований, требующий от всей отрасли совместного обучения, постоянных ошибок и коллективной эволюции.

Апгрейд мышления должен стимулироваться инновациями

Мэн Янь: Мне кажется, ваш фокус на технологиях для анализа вопросов стейблкоинов и блокчейна захватывает суть. Но я также беспокоюсь. Масштабное внедрение стейблкоинов ускоряется, и неизбежно появятся множество непредвиденных проблем и феноменов, выходящих за рамки нашего текущего понимания. Опираясь лишь на готовую теоретическую базу, мы вряд ли справимся.

Сяо Фэн: Полностью согласен. Осознание никогда не приходит мгновенно. Особенно в сложных и быстро меняющихся системах, таких как блокчейн, многие вопросы становятся видны лишь в реальной практике. Невозможно предугадать все переменные заранее только словами, необходимо полагаться на цикл практики “понимание—инновация—обратная связь понимания—новая инновация”, постоянно обновляя наше представление. Для китайских предпринимателей это, по сути, уникальная возможность. Обладай достаточным техническим опытом и глобальным кругозором, и стоит воспользоваться шансом парадигмального сдвига стейблкоинов, объединив усилия для стартапов и совместных практик — у нас абсолютно есть шансы выстроить своё влияние и лидерство в мировой экономике стейблкоинов. Понимание закрепляется и углубляется только в действии, превращаясь в подлинную производительную силу для эволюции новой финансовой системы.