Интервью с Райаном Уоткинсом: почему нынешний бычий рынок цифровых активов станет самым масштабным в истории?

Авторы: The Rollup

Перевод: Baihua Blockchain

Ведущий: Привет, Райан. Можем ли мы быстро провести тест звука?

Райан: Да, сейчас звук звучит абсолютно нормально.

Ведущий: Отлично, оборудование настроено. Перед началом я вернулся к воспоминаниям о том, как мы с Робби впервые покупали HYPE, и осознал, что на самом деле не воспользовались этой волной на полную мощь. Тогда мы столкнулись с двумя откатами по 80% по активу, которому мешал регуляторный надзор, и это действительно вызывало панику. Но мы отслеживаем этот актив уже более двух лет, он остается краеугольным камнем нашего инвестиционного портфеля. К счастью, портфель показал значительную избыточную доходность на медвежьем рынке, и у нас сохранились полные документы об открытии позиций. А вы перевернули ситуацию, будучи другом Криса Берниски и непреклонным супербельцем HYPE. Мы очень ждем вашего мнения. Недавно Джефф представил предложение по HIP-3 Star — новый примитивный механизм, продвигающий выход Hyperliquid на американский рынок. Где вы были, когда Трамп в открытом формате упомянул Hyperliquid? Какова была ваша реакция тогда?

Райан: В тот момент я сидел в той же комнате и разговаривал по телефону с сооснователем Дэном. Во время звонка мне пришло множество сообщений от команды о том, что цена HYPE взлетела почти до 70 долларов. Несколько минут назад она была около 59 долларов, после чего произошел вертикальный рост. Сначала мы совершенно не понимали причины, но потом узнали, что Трамп прямо во время трансляции новостной конференции назвал имя Hyperliquid. Это был действительно безумный момент.

На самом деле, еще в июле–августе команда Hyperliquid впервые развернула функции, связанные со Stars, в публичной тестовой сети. Команда выводит ключевые функции в публичный тестнет только тогда, когда хочет, чтобы публика начала эксперименты и готовилась. Анализ данных показывает, что переход Hyperliquid от публичного тестнета к основной сети занимает в среднем около трех месяцев, максимум шесть. Поэтому мы прогнозировали, что этот этап набирает обороты и вот-вот завершится. Хотя мы и не предполагали, что представители высшего руководства будут публично упоминать проект, стратегически команда давно подготовилась должным образом. Раньше главный вопрос многих инвесторов касался Hyperliquid: «Данные и рост отличные, но как быть, если регулирующие органы США введут ограничения?» Сейчас это крупнейшее препятствие постепенно устраняется. Рынок капитала США является крупнейшим и самым важным финансовым центром ликвидности в мире. Прорыв этого барьера открывает для Hyperliquid чрезвычайно высокий потолок роста.

От ончейн-лидера до «платформы торговли всеми активами»: пересмотр фундаментального инвестиционного тезиса и эволюция метрик

Ведущий: Отличные инвесторы постоянно корректируют свои гипотезы на основе свежей информации. Можете вспомнить основную логику открытия позиции в самом начале, а также рассказать, как изменились ваши инвестиционные тезисы и перспективы с учетом последних событий?

Райан: В начальный период запуска проекта инвестиционный тезис был относительно чистым и интуитивно понятным. Тогда его оценка составляла примерно 3 млрд долларов, а годовая выручка уже достигала около 200 млн долларов, бизнес демонстрировал крайне крутую траекторию роста. На тот момент на рынке практически не было токенов в обращении, за исключением получателей аирдропов; единственный способ получить токены заключался в переносе активов через мост напрямую в саму Hyperliquid. Эта механика была стратегически очень хитрой: любые фонды или частные лица, желающие открыть позицию, обязаны были самостоятельно пользоваться торговой платформой, что напрямую привлекало реальных пользователей и гарантировало отсутствие институциональных игроков с дешевыми заранее закрепленными долями. На то время среди всей экосистемы она уже входила в топ-4 приложений и блокчейнов по уровню дохода, причем многие из тех, кто занимал верхние строчки, не имели долгосрочного фундаментального обеспечения. В тот период у актива было огромное пространство для переоценки: даже увеличение стоимости в три-пять раз все еще оставалось в зоне недооценки.

Тем временем на макроуровне мы постоянно развивали нашу ключевую гипотезу о «платформе торговли любыми активами» — возможности свободной торговли глобальными активами в рамках публичной цепи, сделав деривативы своей главной долгосрочной площадкой. В начале 2025 года, после углубленных обсуждений с нашей ключевой командой трейдеров и маркетмейкерами, я сформировал глубокую убежденность в необходимости удерживать актив на несколько поколений. Долгое время на рынке существовал инерционный заблуждение: ограничение ончейн-перпетуалов внутри криптоэкосистемы и борьба за долю на существующем рынке. Однако наша истинная стратегическая цель — проникновение в главную глобальную финансовую систему. Первый этап заключается в захвате доли рынка у крупнейших централизованных бирж, таких как Coinbase, Bybit и Binance, а конечная цель — сопоставимое положение с традиционными финансовыми гигантами, такими как CME. Мы никогда не фокусировались исключительно на доле по отношению к ончейн-конкурентам, всегда отслеживая ее пропорцию по сравнению с Binance и Bybit. Этот показатель неуклонно рос и регулярно обновлял исторические максимумы, формируя мощную нарративную историю роста.

Оглядываясь на текущую ситуацию, с внедрением системы маржинального обеспечения для всего портфеля, спотового рынка, HIP-3 и регуляторных фреймворков (регулируемые HIP-3 и HIP-4), основное видение Hyperliquid начинает принимать конкретные очертания: платформа трансформируется в финальное место, где пользователи смогут использовать практически любые основные активы в качестве полного залога для торговли любыми финансовыми инструментами в любой точке мира. Это институциональное преимущество, уникальное для архитектуры блокчейна, объединяющее мировые активы в едином клиринге и работающее на одном базовом разрешенном реестре. Сейчас мы находимся лишь на самой ранней стадии реализации этого грандиозного замысла. Даже если смотреть только на перпетуальные контракты, их доля в мировых объемах CFD или розничных опционов все еще составляет менее 1%, однако уже сгенерированный денежный поток и доходы протокола поражают.

Когда протокол обладает сильной способностью к внутреннему сложному процентному росту, инвесторам не следует беспокоиться по поводу колебаний краткосрочных ежемесячных данных, а нужно сосредоточиться на долгосрочной структурной картине. Раньше индустрия была наполнена высоколоквидной простой деньгами и циклическим спекулятивным капиталом, который мгновенно исчезал при коррекции макроактивов. Сегодня отрасль постепенно входит в необратимый структурный путь: каждый год количество реальных трейдеров и объем торгов на цепочке растет по составной кривой, а фактический коммерческий доход, фиксируемый базовыми протоколами, непрерывно увеличивается. Это одна из самых надежных долгосрочных тенденций в современных финансовых рынках.

Ведущий: Мы полностью согласны с мыслью о том, что нужно избавиться от циклической тревожности и чрезмерного внимания к колебаниям месячного дохода. Ранее, до ключевого информационного повода, когда HYPE торговался рядом с отметкой в 40 долларов, некоторые участники рынка сомневались из-за временного снижения комиссий, игнорируя глубокий факт устойчивого роста доли HIP-3 в общем объеме торгов. Сначала вы следили за рыночной долей по отношению к централизованным биржам, а затем перешли к оценке проникновения на традиционный рынок деривативов. Что касается текущей ситуации, какой показатель для вас наиболее важен и лучше всего отражает устойчивый сложный процент системы?

Райан: Оценивать эту систему нельзя по одному показателю, необходима комплексная матрица метрик: первое — изменение рыночной доли по сравнению с топ-институциями вроде Binance, Coinbase и Bybit; второе — доля платформы в общих мировых объемах CFD, фьючерсов и опционов; третье — абсолютный темп роста общего объема торгов на платформе и сложносоставной темп роста чистой аккумулированной прибыли протокола; четвертое — направление потоков чистых депозитов и кривая роста среднего чистого баланса ончейн-аккаунтов. Пока эти базовые операционные показатели продолжают демонстрировать сложный процентный рост, краткосрочные колебания цены на вторичном рынке можно не бояться, поскольку внутренний ценностный фундамент системы непрерывно и необратимо поднимается вверх.

Стратегия «гантели»: побеждает сильнейший в сегменте реального денежного потока и активов накопления ценности

Ведущий: При формировании аллокации активов мы также применяем «ганТЕЛЬНУЮ» структуру: один конец направлен на проекты с мощной способностью к самовоспроизводству, широким долгосрочным потенциальным рынком (TAM) и устойчивой токеномикой, другой — на чисто активы накопления ценности. Наша основная ставка сделана на биткоин, золото и длинные позиции по HYPE, мы постепенно расширяем портфель за счет прикладных решений, генерирующих фактический денежный поток, исключая из него инфраструктуру без экономических барьеров и избыточный промежуточный слой L1/L2. Как вы относитесь к такой структуре, ориентированной на денежный поток и схожей с классическим подходом частного капитала? И какие у вас есть мысли по поводу возвращения дискуссии о privacy-активах вроде Zcash в контексте накопления ценности?

Райан: Выдающиеся ончейн-проекты, которые по сути являются «прибыльными машинами», переписывают нарратив индустрии. В традиционной финансовой системе корпорации создаются именно для генерации реальной прибыли посредством капитала. Криптоиндустрия долгое время отходила от этой очевидности, перегревая оценки искусственными показателями ликвидности и конкуренцией за внимание. По мере изменения макросреды криптовалюты больше не являются единственным направлением для спекуляции излишков мировой ликвидности: любой протокол обязан доказать свою ценность удержания и фундаментальную поддержку.

Следует четко понимать: генерация реальной выручки — лишь одно из проявлений здорового фундамента. Некоторые проекты предпочитают реинвестировать весь полученный денежный поток обратно в развитие экосистемы, вместо немедленного распределения между держателями токенов, что также является разумным механизмом управления капиталом. Например, баланс займов и реальный спрос Morpho продолжают расти экспоненциально, а его создатель решает направлять всю созданную ценность на расширение протокола, а не включать механизм распределения комиссий, что на этапе бурного развития весьма рационально. Механизм, аналогичный Hyperliquid, предполагает автоматизированный обратный выкуп и сжигание через полностью прозрачные смарт-контракты, напоминая дефляционную ликвидацию Ethereum. Независимо от подхода, главное — создает ли система положительную чистую экономическую стоимость. Такое фундаментальное расслоение значительно улучшает ясность отбора активов. Когда капитализация рынка сужается до нескольких действительно работающих проектов, вся инвестиционная логика становится предельно понятной.

Ведущий: По мере взросления рынка условия для стартапов стали куда более жесткими. Раньше создатели проектов могли привлекать финансирование исключительно за счет сильного нарратива, но теперь институты и игроки вторичного рынка проводят строгие горизонтальные сравнения: на фоне таких эффективных бизнес-моделей, как Hyperliquid, Lighter, Pump или Morpho, посредственные аналоги едва ли способны привлечь внимание и капитал. Благодаря этому выбор активов стал определенно более прозрачным, однако новым командам приходится вступать в прямую конфронтацию исключительно на уровне жестких фундаментальных показателей.

Тогда, с другой стороны «гантели», касательно активов накопления ценности, таких как биткоин и Zcash, которые сами по себе не имеют операционных доходов и моделей денежного потока, а больше полагаются на самоподкрепление и механизмы консенсуса, как вы оцениваете траекторию развития этого сегмента?

Райан: На рынке чистого накопления ценности фундаментальным правилом конкуренции является исключительно жестокий принцип «побеждает сильнейший» или «абсолютная монополия лидеров». Проследив тысячи лет истории денег и драгоценных металлов, мы видим, что золото заняло подавляющую большую часть рыночной капитализации в сотни триллионов долларов, серебро и другие второстепенные металлы остались далеко позади, а остальные эшелоны практически полностью потеряли монетарную премию. Блокчейн представляет собой полностью глобальный, разрешенный рынок открытой конкуренции, где закон степенного распределения проявляется еще резче, и в итоге лишь один-два «маяка» способны пройти проверку на прочность сквозь циклы.

Биткоин благодаря своему безупречному первоначальному преимуществу, фиксированной жесткой границе в 21 миллион монет и глобальной сети ликвидности уже непререкаемо укрепил свой центральный статус. Если говорить о потенциальных конкурентах-синергистах, то наименьшими претендентами являются не однофункциональные форки, копирующие свойства традиционных денег, а нативные активы основных публичных блокчейнов, обеспечивающих наибольшие объемы реальной экономической деятельности, самую глубокую ликвидность и потребность в залоговом обеспечении. Чтобы выступать активом накопления ценности, он должен обладать крайне массовой базой держателей, колоссальной глубиной клиринга и глобальной универсальностью залога, что обычно могут породить лишь ведущие сети смарт-контрактов.

Криптопанки, стоявшие в основе создания Zcash на ранних этапах, были окрашены сильным идеализмом, но на протяжении нескольких криптоциклов чистый гиковский идеал оказался в определенной степени на обочине. В настоящее время некоторые рыночные силы пытаются заново упаковать Zcash в институциональный нарратив «приватного биткоина», однако, судя по реальным ончейн-действиям, ничтожный объем капитала фактически не использует его как высокочастотную приватную валюту или рутинный масштаб ценностей. Приватность как таковая технологически представляет собой функциональный модуль, который вполне можно реализовать в стеке универсального публичного блокчейна смарт-контрактов путем обновления. При отсутствии абсолютной глубины ликвидности рынку не нужен второй биткоин с пересекающимся позиционированием. Сама денежная система характеризуется колоссальной эффектностью сети, и как только сетевой эффект закрепляется на вершине, он начинает непрерывно усиливать себя нелинейным образом.

Прозрачный реестр и социальные транзакции: глобальная MMORPG, трансформирующая глобальный ончейн-финансы

Ведущий: В своей недавней большой публикации об эволюции социального трейдинга вы сравнили текущую эко-систему ончейн-торговли с самой масштабной MMORPG-игрой в мире. На рынке сейчас наблюдается массовое явление, когда трейдеры становятся популярными публичными фигурами, причем некоторые индивидуумы демонстрируют в открытых интерфейсах настолько впечатляющий нереализованный PnL, что уровень их привлечения внимания и масштабы дохода превосходят даже традиционных элитных профессиональных спортсменов. Считаете ли вы, что взрыв социального трейдинга — это краткосрочная спекулятивная эйфория или фундаментальный парадигмальный сдвиг в родном пользовательском опыте ончейн-финансов?

Райан: С точки зрения базовой логики, будь то Hyperliquid, Pump или Solana, их суть указывает на одну и ту же фундаментальную истину: круглосуточная торговля, открытая для всех и обладающая глобальной ликвидностью, является на данный момент самой незаменимой убийственной функцией технологии блокчейн. Как только всем людям в мире предоставляется инструмент с низким уровнем трения для эмиссии и торговли активами, в процессе эволюции спекулятивных циклов неизбежно сформируются колоссальные финансовые игры. Спекуляция — это внутренний дух эпохи в истории развития финансов, который не исчезнет вместе с окончанием цикла.

Ранее социальный трейдинг часто был разрозненным: пользователи обсуждали рыночную ситуацию и торговые стратегии на обычных соцсетях, доказывали свою эффективность скриншотами третьих лиц, а затем совершали сложные кросс-платформенные действия для копирования сделок. Новая ключевая парадигма заключается в том, что весь опыт высоко интегрирован в единую родную замкнутую систему на блокчейне. Основываясь на неизменяемом и полностью прозрачном распределенном реестре, исторический PnL каждого аккаунта, изменение позиций и точки входа проверяются криптографически; кроме того, смарт-контракты поддерживают исполнение сигналов копирования точно и атомарно в одно и то же время. Эта прозрачная верифицируемость и способность к расчету в реальном времени представляют институциональное преимущество, которое традиционные централизованные платформы скопировать полностью неспособны.

Хотя в прошлых циклах тоже возникали легенды о многомиллионных состояниях, из-за отсутствия единого протокола агрегации идентичностей сверхдоходы на цепочке обычно выглядели как изолированные анонимные хэш-адреса, не позволявшие построить долгосрочную социальную репутацию. Сейчас прозрачный ончейн-реестр и постоянная связка с ончейн-идентичностью превращают людей, публично демонстрирующих прибыль или убыток в десятки миллионов долларов, в финансовую знаменитость с высокой вирусностью. Эта механика привлекает огромные объемы капитала и внимания в экосистему для выравнивания ликвидности и копирования стратегий. Хотя спекуляции, основанные исключительно на низколиквидных мемотокенах, носят циклический и нулевой характер, продукт социальной торговли демонстрирует огромную коммерческую растяжимость.

Мемотокены выступают эффективным клином для привлечения внимания массы в блокчейн-среду. По мере совершенствования инфраструктуры сферы применения социального трейдинга быстро расширяются от высоко рисковых мемотокенов к зрелым перпетуальным контрактам, токенизированным правам на активы и даже традиционным финансовым деривативам. В архитектуре единого прозрачного реестра группа пользователей естественным образом сегментируется, формируя инвестиционные сообщества с разной толерантностью к риску. Всплеск этого вертикального направления находится пока лишь на самой ранней стадии.

Экономика ончейн-креаторов и финансовая развлекательность: супер-бренды нового поколения и парадигмальный сдвиг

Ведущий: Эта новая форма системно реконструирует традиционные модели ончейн-спекуляций. Раньше индустрия была наполнена дорогими закрытыми сообществами и схемами мошенничества при копировании сделок, тогда как сегодня ончейн-подтвержденная прибыль или убыток в реальном времени напрямую заменяют пустые маркетинговые лозунги, выступая объективным критерием кредитоспособности трейдера. Внедрение стимулов для креаторов и динамических таблиц лидеров напрямую пробуждает аппетит розничных и маркетмейкерских капиталов к участию. Многие пользователи, увидев раздувание капиталов и прозрачную аккумуляцию в ончейн, стремительно вовлекаются эмоционально. Но обычные инвесторы часто игнорируют фактическую глубину пулов ликвидности и величину проскальзывания на фоне высоких нереализованных прибылей. Как вы оцениваете стратегическую роль вознаграждений для креаторов в перестройке данной экосистемы?

Райан: Система вознаграждений креаторов по сути представляет собой легализованное и модернизированное обновление бизнес-модели традиционных платных сообществ. В классической модели из-за отсутствия механизма аудита эффективности часто возникал сценарий, когда мошенники без реального профита в живых сделках продавали тревожность уязвимым группам; а в условиях прозрачности ончейн доход и репутация трейдера напрямую зависят от реальной эффективности их стратегии и конверсии пользователей. Топовые трейдеры ранее опасались, что публикация своих стратегий приведет к размыванию альфа-дохода, но теперь ончейн-протоколы, масштабно возвращая торговые комиссии в бонусы креаторам, предоставляют трейдерам гарантированный доход, зачастую превышающий волатильность их собственных позиций. Возьмем некоторые топ-платформы: сумма премий, еженедельно распределяемая среди креаторов качественных стратегий, исчисляется миллионами долларов, а годовой объем замороженных средств уже превысил сотню миллионов, благодаря чему поставщики лучших стратегий зарабатывают несколько миллионов долларов исключительно на разделе вознаграждений креаторам.

Эта экосистема интенсивно расширяется вовне: помимо стандартных комиссионных делегаторов токенов, партнерства внутри и вне платформы, эксклюзивная поддержка маркетмейкинга и приглашения на оффлайн-конференции топ-трейдера выводят на уровень суперличного бренда. Более важно то, что эта базовая логика может быть тиражируема на гораздо более разнообразные категории финансовых активов. В будущем ончейн-экспертами могут стать не только специалисты по торгам с плечом, но и старшие кредитные аналитики, фокусирующиеся на протоколах фиксированного дохода, стратеги предиктивных рынков или эксперты по аллокации токенизированных физических активов, границы продуктов онлайн-финансов продолжают бесконечно расширяться.

В высокосвязном цифровом мире «финансы как контент» стало явной тенденцией. Даже если большинство пользователей не занимается высокочастотными торгами с кредитным плечом, они продолжают ежедневно заходить в соответствующие терминалы, потому что динамично меняющиеся ончейн-активы, публичное перераспределение богатства и острые многопозиционные бои сами по себе создают чрезвычайно липкий развлекательный контент. Этот формат сетей, сочетающий прозрачный финансовый клиринг с высокочастотной интерактивностью, обладает колоссальной развлекательной ценностью и удерживающей силой внимания. По мере включения более широкого спектра категорий активов в ончейн-клиринг, рост кривой нарратива этой отрасли лишь начинается.

Ведущий: Безусловно, глубокая привязка ончейн-результатов к личному бренду переформатирует профессиональную модель всей индустрии и правила распределения внимания. По мере того как HYPE и другие ключевые активы последовательно формируют более надежное дно на вторичном рынке и пробивают новые максимумы, вектор развития всего направления становится все более ясным. Спасибо, Райан, за глубокую проработку и блестящие инсайты сегодня. Надеемся продолжать наблюдать за вашими исследованиями и прорывами в следующих циклах.

Райан: Благодарю за приглашение, мне искренне приятно было обсудить с вами эти глубокие изменения. До встречи в следующий раз.