Выкуп токенов — это яд? Самой насущной проблемой криптоиндустрии является отсутствие доли в капитале.

Автор: fejau

Перевод: AididiaoJP, Foresight News

Индустрия криптовалют все это время с трудом развивалась в минном поле неопределенного регулирования, и теперь у нее наконец появилась возможность укрепить свои позиции после подавляющего регуляторного давления со стороны SEC. Непредсказуемость регулирования вынудила многие проекты прибегать к нестандартным структурам капитала.

В отсутствие четких руководств касательно того, можно ли считать токены ценными бумагами, а если да, то как их регистрировать, многим организациям пришлось искать обходные пути. Uniswap стал одним из ранних примеров: им пришлось построить «огневую стену» между юридическим лицом лаборатории, владеющим долей в компании, и фондом, управляющим голосующими токенами. Честно говоря, тот голосующий токен практически не имел ценности, поскольку SEC никогда не разъясняла, как правомерно организовать структуру блокчейн-токена.

Теперь же законопроект CLARITY вот-вот будет принят, что может обеспечить окончательные правовые ориентиры для легального статуса крипто-токенов, и возможно, эта индустрия наконец-то сможет «повзрослеть».

Я вовсе не собираюсь ставить под сомнение проекты, которые были вынуждены разделить долю в компании и токены. Под давлением агрессивных судебных исков Гэри Генслера у них не было выбора, и не существовало законных путей для соблюдения требований.

Такая ситуация привела к появлению множества альткоинов, которые лишь падали в цене. Эти токены не обладают свойствами доли в капитале, но стали инструментом крипто-венчурной индустрии для «оценки по рынку» неликвидных активов. Когда эти так называемые «фундаментальные» токены показывают плачевные результаты, мемкоины и Pumpfun становятся единственной «справедливой» игрой на рынке.

Хотя бы ты знаешь: у того, чем ты торгуешь, изначально не было никакой ценности.

Но сейчас ситуация меняется. Дифференциация рынка криптовалют ускоряется: 90% токенов продолжают падать, а оставшиеся 10% получают надежную поддержку со стороны покупателей.

Эти 10% токенов смогли закрепиться на рынке благодаря двум основным факторам: во-первых, здоровая структура предложения токенов (отсутствие значительного продавления со стороны венчурных фондов или инвесторов), а во-вторых, большинство из них исходит от проектов, которые действительно приносят прибыль. Это потрясающий сдвиг для всей отрасли. Людям пока приходится постепенно принимать тот факт, что криптопроекты могут приносить доход.

Эти 10% «доходных токенов» находятся на переднем крае вопроса о том, сможет ли отрасль созреть. Но по мере того как компании начинают генерировать выручку, становится возможным анализ денежных потоков, и то, как распоряжаться прибылью, превращается в предмет жарких дискуссий. Таким образом, мы снова оказались в мире корпоративных финансов и решений о структуре капитала. Многие оказываются совершенно не готовы к этому, ведь далеко не все серьезно изучали корпоративные финансы.

Hyperliquid стала катализатором тенденции «доходных токенов». Они начали программно выкупать токены вне зависимости от цены и направили на этот процесс 100% доходов биржи.

В криптоиндустрии выкуп часто сводится к простому пониманию «сокращение предложения, рост цены монеты». Безусловно, это верно, но упускается более глубокий вопрос: сколько именно дохода компания должна направлять на выкуп?

Чтобы понять это, стоит рассматривать выкуп как форму «дивидендов». По своей сути механизм выкупа исторически является более налогово-эффективной альтернативой дивидендам.

В традиционных финансах логика распределения прибыли обычно выглядит следующим образом:

Компания получает годовой чистый доход, часть которого направляется на выплаты дивидендов, а остаток формирует «нераспределенную прибыль» в балансе.

Из нераспределенной прибыли компания может выбрать: погашение долгов, оплату эксплуатационных капитальных затрат, реинвестирование во внутреннее развитие или выкуп собственных акций.

В последние годы крупные компании чаще выбирают выкуп, поскольку по сути это более налогосберегающая форма дивидендов. Выкуп повышает прибыль на акцию, и, теоретически, цена акции также растет, создавая эффект, аналогичный дивидендам, но акционерам не нужно немедленно платить налоги.

Если рентабельность инвестированного капитала (ROIC) компании превышает средневзвешенную стоимость капитала (WACC), то разумнее направить прибыль на реинвестирование в рост компании. И наоборот, если чистая приведенная стоимость внутреннего реинвестирования отрицательна, целесообразнее распределить средства среди акционеров.

Для зрелых компаний, испытывающих недостаток инвестиционных возможностей с высокой доходностью, более подходящим решением является возврат наличных средств акционерам через дивиденды или выкуп акций.

Таким образом, выкуп по своей сути представляет собой «обновленную версию дивидендов».

Тогда позвольте спросить: какая ранняя растущая компания в истории брала «распределение большей части выручки (и еще не прибыли!)» в качестве ключевой стратегии?

Ни одной, разумеется. Это абсолютно неверно.

Корень неправильности заключается в следующем: владельцы доли в компании обычно уверены, что отдача от реинвестирования прибыли выше, чем от получения дивидендов и последующих сторонних инвестиций. Если вы владеете акциями, скорее всего, вы верите в потенциал роста компании, иначе зачем вы в нее вкладываетесь?

Поэтому установка фиксированного алгоритмического выкупа в большом проценте без разбора лишена какого-либо смысла.

Процент выкупа должен определяться индивидуально в зависимости от:

• баланса между ROIC и WACC
• стадии развития компании
• текущей рыночной оценки

Для сверхранних стартапов (99,9% индустрии криптовалют относятся к этой категории) разумный процент выкупа должен стремиться к нулю. Будучи владельцем доли в такой компании, вам следует доверять основателям и позволять им сосредоточиться на построении проекта.

В традиционных финансах этот вопрос не столь остро стоит, потому что права собственности четко определены: акционеры имеют четкие правовые требования к остаточной стоимости компании и ее постоянному денежному потоку.

Проблема криптоиндустрии как раз в том, что большинство токенов не обладают выраженными свойствами доли в капитале.

В этом вакууме прав паникующие инвесторы и создатели проектов инстинктивно хватаются за «выкуп», поскольку он хотя бы создает иллюзию, похожую на права собственности. Однако это крайне жесткий и неэффективный метод, который лишь душит потенциал роста компании.

Если мы сможем установить четкие токенизированные права собственности, инвесторы будут уверены и позволят основателям свободно строить проект, направляя прибыль на реинвестирование, зная о своих законных правах на конечную стоимость компании. А пока всем остается только судорожно цепляться за выкуп как за спасательный круг, потому что он кажется единственно доступным вариантом.

Только решив вопрос с правами собственности, отрасль сможет по-настоящему созреть.

Именно поэтому, наряду с позитивными трендами, которые я наблюдаю на данный момент, я очень оптимистично смотрю на будущее криптоиндустрии.