Какие пулы ликвидности на Robinhood Chain приносят прибыль?

Автор: Blockworks Research

Подготовка материала: AididiaoJP, Foresight News

Размещение ликвидности на Robinhood Chain даёт совершенно разные результаты в зависимости от того, в какие пулы идут средства и когда они туда поступают. Доходы от комиссий одних пулов могут полностью покрыть убытки от арбитража, тогда как другие по сути приносят доход контрагенту. Особенно сложно сохранить прибыль пассивным лимитным заявкам в период открытия торгов.

Это не пустые слова, а уже сформированные цепочкой счета издержек.

Можно ли покрыть арбитражные затраты за счет комиссий?

Robinhood Chain функционирует достаточно давно, чтобы ответить на главный вопрос маркетмейкеров: хватит ли полученных LP комиссий, чтобы компенсировать заработок арбитров на устаревших котировках.

Метрика оценки — Loss versus Rebalancing (LVR). Она измеряет не ошибки в определении направления, а издержки adverse selection, возникающие при размещении маркетмейкером устаревшей цены и её исполнении более быстрыми трейдерами. Проще говоря, если вы всё ещё продаете по старой цене, а другие уже совершили сделку по новой, разница между ценами и составляет LVR.

Результаты для пулов токенизированных акций существенно различаются.

Пулы, обслуживающие реальные потоки капитала в акциях, в большинстве случаев позволяют несколько раз покрыть затраты. Для пары Акция/ETH комиссия составляет около 3,3 от оценочных арбитражных затрат, для Акция/стейблкоин — около 2,9. Для пары Акция/Акция коэффициент всего 1,02, то есть в среднем лишь безубыточно. Для пары Акция/Meme покрытие составляет лишь около 0,2 от затрат.

Средние значения скрывают разброс данных. Большинство пар со стейблкоинами и ETH прибыльны; примерно половина пар с акциями работает в плюс; пулов с мем-токенами прибыльны менее 2%. Следовательно, убытки — это не случайный риск, а статистически высокая вероятность того, что линейка мем-токенов фактически предоставляет ликвидность для арбитража.

Причина банальна. Токены акций следуют за внебиржевыми ценами, поэтому существует проверяемая внешняя точка ориентира. Арбитраж будет присутствовать, но объемы торгов и комиссии значительно выше, что позволяет LP получать доход. На стороне мем-токенов скачки цен крупнее, глубина рынка тоньше, а информационная асимметрия сильнее, из-за чего лимитные заявки становятся своеобразным банкоматом для контрагентов. Несмотря на кажущиеся достаточными ставки комиссий, их все равно недостаточно, чтобы перекрыть частоту и масштаб переманивания ликвидности.

В течение торгов терпимо, на открытии тяжело

Может показаться, что основной ущерб от торговли акциями приходится на время после закрытия американской биржи, когда онлайновая торговля продолжается, а внешние цены фиксируются. Данные не подтверждают эту гипотезу.

С 9:30 до 16:00 по восточному времени США (с 21:30 до 04:00 следующего дня по пекинскому времени) как комиссии, так и арбитражные расходы возрастают примерно на 60%, при этом соотношение между ними почти не меняется. Торги активнее, доходы и затраты растут синхронно, пассивным LP не доставалось особого внимания после закрытия рынка.

Ситуация реально ухудшается именно на этапе открытия торгов.

В часы открытия (9:30) затраты на арбитраж в одном пуле достигают 95,08 доллара США, по сравнению с базовым уровнем в ~7 долларов до открытия — разница в 13 раз. При этом комиссии покрывают лишь 1,05 раза, тогда как до открытия обычно наблюдалось покрытие в 3–6 раз. В следующем часовом интервале стоимость снижается примерно до 41 доллара, затем до 24 долларов, и в течение часа возвращается к десятковому уровню.

Это напоминает традиционное открытие аукциона: информация за ночь высвобождается концентрированно, процесс ценообразования проходит наиболее интенсивно, котировки отстают быстрее всего. AMM автоматически не расширяет спред и не снимает заявки. Если распределить ликвидность равномерно, её будут последовательно сканить первыми. Лишь после того как волатильность перейдет от рыночного импульса к внутридневной ряби, комиссии снова начнут покрывать затраты.

Поэтому «прибыльность в среднем за весь день» и «прибыльность даже в первые минуты открытия» — не одно и то же. Средние значения размывают самые болезненные окна.

Два решения: выбор пары и тайминг

Первое — это выбор пары.

Позиции токенов акций против ETH или стейблкоинов обладают подушкой безопасности для прибыли. Одни и те же токены акций против мем-токенов на бумаге дают комиссионную прибыль, которая по факту просто перетекает от маркетмейкера к арбитру. Пары Акция/Акция в среднем выходят в ноль, но вероятность успеха составляет всего 57%, и медианный пул не стоит блокировать капитал. Маркетмейкинг не должен оцениваться исключительно по номинальной годовой доходности, важно смотреть, есть ли в данном пуле стабильный внешний поток, который можно хеджировать.

Необходимо также отметить границу данной метрики: статистика учитывает только затраты на «исполнение устаревшего ордера», но не измеряет риск направления позиции. Пара Акции/Мемы может демонстрировать убыток по комиссиям, однако при резком взлете мем-токена позиция по инвентарю способна вывести общий PnL в плюс; и наоборот. Прибыль по комиссиям при убытке по направлению также приведет к общему минусу. LVR — это не весь PnL.

Второе — это тайминг.

Пассивная ликвидность полностью поглощается в момент открытия торгов. Только те, кто способен расширить спред, уменьшить глубину или временно приостановить работу в интервале вокруг 9:30, сохраняют возможность поддерживать покрытие на уровне ~3 раз и пропускают окно, где преимущество стремится к нулю.

Такая ликвидность больше схожа с классическим рынком акций, требующим постоянного мониторинга, чем с простым фармингом в пулах, куда можно закинуть токены и забыть. Близкое к открытию время напоминает аукционы и проскакивание цен на традиционных биржах, где кривая LP проигрывает сильнее всего; только после завершения процесса формирования цены комиссии вновь начинают работать эффективно.

Для тех, кто планирует выделять капитал

Перенос торговых операций с акциями в блокчейн на платформе Robinhood Chain сам по себе не превращает предоставление ликвидности в стабильный бизнес на спреде. Пулы генерируют прибыль преимущественно у тех активов, которые имеют внешнее ценообразование и реальную потребность в конвертации; пулы с мем-токенами статистически работают скорее как каналы для арбитража. По времени, ключевым фактором выступает не ночная сессия, а само открытие.

Перед тем как размещать средства, ответьте сначала на два вопроса: связан ли этот пул с ETH, стейблкоинами или высоковолатильными мем-токенами; управляется ли эта ликвидность вручную в периоды перед и после открытия торгов. Если на оба ответа нет четких подтверждений, никакие красивые цифры по комиссиям не спасут ситуацию — в первую очередь необходимо четко определить позицию и режим работы.