Падение на ~12 %! CoreWeave, в которую инвестировал Дуань Юньпин, превращается в арену борьбы «быков» и «медведей».

Автор: TechFlow

8 мая поставщик облачных вычислительных мощностей на базе ИИ CoreWeave (CRWV) рухнул за один день на 11,4 %, закрывшись на уровне 114,15 долл. США. Это очередное «падение в день публикации отчёта» для компании с момента её IPO в марте прошлого года. Однако в этот раз падение сопровождалось особенно контрастной ситуацией: Дуань Юньпин, широко известный в китайскоязычном сообществе как последователь Уоррена Баффета, впервые открыл позицию в CoreWeave в четвёртом квартале 2025 года — объём позиции составил около 20 млн долл. США; исходя из размера позиции и средней цены за квартал, можно предположить, что вход произошёл примерно в декабре 2025 года, когда цена акций CoreWeave находилась в годовом минимуме.

CoreWeave — одна из самых противоречивых акций ИИ на американском фондовом рынке. С одной стороны — почти 100 млрд долл. США заказов в резерве и повествование о «продавце лопат», тесно связанном с NVIDIA; с другой — финансовая реальность, при которой расширение масштабов бизнеса приводит к росту убытков, а инсайдеры продолжают продавать акции. Квартальный отчёт за I квартал словно призма, чётко отражающая эту поляризацию.

Отчёт за I квартал: доход удвоился, но убытки увеличились; ориентиры на II квартал подорвали оценку

Выручка CoreWeave за I квартал составила 2,08 млрд долл. США, увеличившись на 112 % в годовом выражении и на 32 % по сравнению с предыдущим кварталом, превысив рыночные ожидания LSEG в размере 1,97 млрд долл. США. Однако скорректированный убыток на акцию составил 1,12 долл. США, что хуже ожидаемого убытка в 0,90 долл. США; чистый убыток вырос до 740 млн долл. США по сравнению с 315 млн долл. США годом ранее — более чем вдвое.

Настоящим триггером массовой распродажи стали перспективные ориентиры. Компания объявила диапазон выручки за II квартал в размере от 2,45 до 2,6 млрд долл. США, среднее значение — 2,53 млрд долл. США, что значительно ниже рыночного прогноза в 2,69 млрд долл. США. В то же время нижняя граница капитальных затрат на 2026 год была повышена с 30 млрд до 31 млрд долл. США; CFO Нитин Агравал объяснил это ростом цен на комплектующие.

Уязвимость структуры прибыли стала очевидной. Скорректированный EBITDA за I квартал достиг 1,16 млрд долл. США (рентабельность 56 %), что выглядит впечатляюще; однако скорректированная операционная прибыль составила лишь 21 млн долл. США, а операционная рентабельность сжалась до 1 %. Причина — рост расходов на технологии и инфраструктуру на 127 % в годовом выражении, до 1,27 млрд долл. США, а расходы на продажи и маркетинг выросли более чем в шесть раз — до 69 млн долл. США. Доходы растут, но расходы растут ещё быстрее.

Генеральный директор Майкл Интратор подчеркнул на телефонной конференции: «Мы достигли уровня гипермасштабности (hyperscale).» Он сообщил, что у компании уже есть 10 клиентов, обязавшихся потратить более 1 млрд долл. США каждый; по сравнению с тем, что в 2024 году 62 % выручки зависели от одного клиента — Microsoft, риск концентрации существенно снизился. Интратор также прогнозирует, что годовая выручка CoreWeave к концу 2027 года превысит 30 млрд долл. США.

Аргументы быков: заказы на 100 млрд долл. США и глубокая интеграция с NVIDIA

Ключевым основанием для оптимистичных ожиданий остаются заказы в резерве. По состоянию на конец I квартала нереализованный объём договоров (RPO) CoreWeave достиг 99,4 млрд долл. США, увеличившись на 33 млрд долл. США по сравнению с предыдущим кварталом и почти в четыре раза в годовом выражении. Интратор заявил, что только в I квартале компания подписала новые контракты более чем на 40 млрд долл. США.

Список клиентов также меняет восприятие рынка. В I квартале Anthropic вошла в число клиентов CoreWeave, получив поддержку вычислительных мощностей для своих моделей Claude; с Meta был заключён контракт на поставку ИИ-облачных услуг на сумму 2,1 млрд долл. США; инвестиционная компания Jane Street взяла обязательство на заказ примерно на 6 млрд долл. США и одновременно осуществила отдельное инвестиционное участие в размере 1 млрд долл. США. В этом квартале NVIDIA вновь приобрела у CoreWeave привилегированные акции класса А на сумму 2 млрд долл. США. Будучи крупнейшим мировым поставщиком GPU, NVIDIA одновременно является инвестором и важным клиентом CoreWeave — такая тройственная связь породила устойчивую метафору «родного сына» NVIDIA.

С точки зрения структуры финансирования, в I квартале CoreWeave привлекла 8,5 млрд долл. США в виде гарантированного кредита на цели высокопроизводительных вычислений (HPC), оформленного как долгосрочный кредит с отсрочкой траншей (DDTL), имеющий инвестиционный рейтинг и ставку ниже 6 %, что руководство назвало «без прецедента». С начала года компания уже привлекла свыше 20 млрд долл. США в форме долгового и акционерного финансирования; средневзвешенная стоимость долга снизилась примерно на 80 базисных пунктов. В тот же период S&P Global повысила перспективу кредитного рейтинга CoreWeave со «стабильной» до «позитивной».

Аргументы медведей: чем больше масштаб, тем меньше прибыли; долговой снежный ком растёт неуклонно

Однако в отчёте есть и другая цифровая картина, порождающая тревогу. Капитальные затраты за I квартал достигли 6,8 млрд долл. США; компания прогнозирует их дальнейший рост во II квартале — до 7–9 млрд долл. США. Ориентир по процентным расходам во II квартале составляет 650–730 млн долл. США, что отражает стремительное увеличение объёма долга.

Объём задолженности уже достиг колоссальных размеров. По состоянию на конец I квартала общий долг CoreWeave составил около 25 млрд долл. США. Этот показатель, относительно текущего годового объёма выручки, демонстрирует значительно более высокий уровень финансового левериджа по сравнению с традиционными облачными провайдерами. Согласно данным Morgan Stanley, совокупный объём долгового финансирования CoreWeave в 2025 году достигнет примерно 11,8 млрд долл. США, что значительно превышает объём акционерного финансирования за тот же период — около 1,5 млрд долл. США. Основным инструментом экспансии компании являются DDTL-кредиты, при которых банки финансируют закупку GPU на основе уже подписанных контрактов — модель «сначала заказ, потом финансирование».

Наиболее острые сомнения вызывает качество прибыли. Хотя руководство неоднократно подчёркивало рентабельность EBITDA на уровне 56 %, скорректированная операционная рентабельность составляет лишь 1 %, а «реальная» валовая маржа после вычета расходов на технологии и инфраструктуру составляет примерно 4 %, причём как по сравнению с предыдущим кварталом, так и относительно рыночных ожиданий она сокращается. Интратор на телефонной конференции объяснил это фазовым эффектом масштабирования: при резком расширении с текущих 1 ГВт установленной мощности дополнительные мощности сильно размывают рентабельность. Он заверил, что это «минимальный уровень рентабельности», и в последующих кварталах рентабельность будет постепенно восстанавливаться.

Однако рынок пока не готов платить за это обещание. Хотя аналитики Morgan Stanley и Jefferies дали положительную оценку, после каждого отчёта CoreWeave наблюдалась краткосрочная коррекция; на этот раз падение стало самым глубоким среди всех подобных случаев.

Постоянные продажи инсайдеров и покупка Дуань Юньпина — зеркальное отражение

В период публикации отчёта инсайдеры CoreWeave не прекращали продажи. Генеральный директор Майк Интратор продал 307 693 акции в конце апреля; соучредители Брайан Вентуро и Чэнь Голдберг также зафиксированы в продажах; институциональный акционер Magnetar Financial ранее распродал более 300 млн долл. США. Последние данные показывают, что один из крупных акционеров недавно вновь продал около 1,2 млн акций.

Это резко контрастирует с действием Дуань Юньпина в четвёртом квартале. Согласно документу формы 13F, опубликованному H&H International Investment в феврале 2026 года, Дуань Юньпин впервые открыл позицию в CoreWeave в четвёртом квартале 2025 года — 299 900 акций; тогда цена акций компании с максимума упала более чем на 65 %, а обеспокоенность рынка структурой долгов достигла пика.

Примечательно, что доля CoreWeave в общем портфеле H&H Дуань Юньпина составляет всего 0,12 % — это «лёгкий пробный вход». Одновременно Дуань Юньпин увеличил позицию в NVIDIA более чем на 1110 % и открыл новые позиции в Credo Technology (высокоскоростные интерконнекты) и Tempus AI (ИИ в здравоохранении); суммарная доля этих трёх новых ИИ-позиций составляет менее 0,3 %. Это означает, что главная ставка Дуань Юньпина сделана именно на NVIDIA, а CoreWeave — лишь небольшая стратегическая ставка на нижнее звено цепочки поставок вычислительных мощностей для ИИ.

Ключевой вопрос сегодня: точка перелома или ловушка?

В ходе вопросов и ответов на телефонной конференции Интратор бросил эмоциональную риторическую реплику: «Я всегда считал, что все смотрят только на дерево — на цену акций — и упускают из виду весь лес.»

Эта фраза точно отражает нынешнюю поляризацию мнений. Быки видят лес — почти 100 млрд долл. США заказов в резерве, диверсификацию клиентской базы, тройственную связь с NVIDIA и повышение кредитного рейтинга; медведи видят дерево — операционную рентабельность в 1 %, растущие чистые убытки, агрессивные капитальные затраты и постоянные продажи со стороны инсайдеров.

Цена акций CoreWeave с начала года выросла почти на 80 %, а с момента IPO — более чем на 200 %. Но когда у быков аргументы строятся на долгосрочных нарративах, а у медведей — на текущих цифрах, каждый квартальный отчёт становится полем битвы между этими двумя повествованиями. В одном из предыдущих интервью Дуань Юньпин Фан Саньвэну отметил: «ИИ — это колоссальная революция, вызванная качественным скачком в вычислительных мощностях; её влияние может превзойти интернет- и промышленную революции. Сейчас на рынке ИИ явно наблюдается пузырь: девять из десяти компаний, вероятно, исчезнут, но те, кто выживет, станут гигантами следующего поколения». Его скромная позиция в 0,12 % сама по себе признаёт неопределённость этой ставки.

Следующий контрольный рубеж уже определён: отчёт за II квартал. Если к тому времени операционная рентабельность не начнёт восстанавливаться, как обещало руководство, доверие к повествованию о «лесе» будет подвергнуто настоящему стресс-тесту.