Интервью с трейдером Bitwise Джеффом Парком: молодежь не доверяет фондовому рынку, инвестиции в биткоин — это ставка на падение стоимости фиатных денег

Подбор и адаптация: TechFlow

Гость: Джефф Парк, управляющий активами в Bitwise

Ведущие: Бонни и Дэвид Лин

Источник подкаста: Бонни Блокчейн Bonnie Blockchain

Исходное название: Как инвестировать, чтобы преуспеть? Единственное железное правило инвестирования, усвоенное в Morgan Stanley! Джефф Парк [Бонни Блокчейн]

Дата выпуска: 24 июля 2025 года

Ключевые тезисы

Традиционные инвестиционные стратегии мертвы! Управляющий активами в Bitwise Джефф Парк впервые раскрывает для китайскоязычной аудитории: традиционная модель портфеля 60% акций / 40% облигаций — это уже пройденный этап!

Акции давно превратились в казино, а облигации утратили защитные функции; молодежь больше не желает участвовать в игре по правилам старой финансовой системы. Являясь инвестиционным экспертом, пробившим себе путь через стены Morgan Stanley, он разорвал путы системы одним железным правилом и перестроил логику инвестирования. Джефф Парк выдвинул теорию агрессивных инвестиций, разработав новые правила выживания для эпохи высокой неопределенности.

Основные тезисы

• “Резистентные активы” способны хеджировать 100% комплаенс-активов (такие активы зависят от брокеров и кредитного плеча), получить их сложно, это не инструменты, которые можно легко купить на бирже, они характеризуются нефунгируемостью и не поддаются левериджу.

• Дефицит сам по себе создает ценность. В мире финансового подавления нам необходимо искать активы, не созданные искусственно, именно поэтому биткоин сегодня имеет такое особое значение.

• Если вы действительно стремитесь к диверсификации вне традиционной финансовой системы, истинную ценность представляют только активы, не зависящие от нее и полностью контролируемые вами. Именно эта характеристика «вне системы» является главным источником ценности таких активов.

• Ключ к ценности заключается в том, что актив должен быть редким материальным объектом, который невозможно быстро воспроизвести; он также должен быть нефунгируемым, то есть его нельзя легко复制或 стандартизировать; еще один важный фактор — устойчивость к цензуре, означающая независимость от традиционных финансовых институтов.

• Если вы действительно стремитесь к диверсификации вне традиционной финансовой системы, истинную ценность представляют только активы, не зависящие от нее и полностью контролируемые вами. Именно эта характеристика «вне системы» является главным источником ценности таких активов.

• Люди часто путают взаимосвязь между стоимостью и ценой, но разница заключается в том, что цена отражает готовность человека платить за объект, тогда как стоимость — это внутренняя ценность самого объекта, которую вы обычно не знаете, пока не испытаете ее на практике.

• Молодежь уже осознала, что традиционная финансовая система местами манипулируема, и уровень ее доверия к фондовому рынку в целом невысок.

• Инвестирование в биткоин — это не всегда ставка на рост его цены; иногда это фактически ставка на обесценивание фиатных валют.

• Сегодня наша культура все чаще стремится упрощать всё до крайностей: либо «правильно», либо «неправильно»; либо «влево», либо «вправо», практически не оставляя места для нюансов. На самом деле мир полон оттенков, а торговля опционами учит обращать внимание на распределение возможных исходов, помогая взглянуть на проблемы более комплексно.

• Рынок альткоинов сейчас явно менее активен, чем раньше. Если вы ищете высокий риск, лучше попробовать опционы на биткоин вместо покупки меменных монет — эффект будет схожим.

• Если вы настроены оптимистично относительно биткоина, инвестиции через опционы — очень перспективное направление, особенно подходящее для долгосрочных инвесторов.

• В Morgan Stanley я многому научился: первое правило — «не ошибайся», второе правило — «помни первое правило». Эти уроки полностью применимы и к криптопространству.

• RWA развиваются преимущественно по двум направлениям. Первое — токенизация существующих финансовых активов. Второе — токенизация активов, которые никогда ранее не торговались и не были секьюритизированы.

Традиционный портфель 60/40 больше не работает & Агрессивная инвестиционная теория

Дэвид:

Сегодня мы приглашаем Джеффа Парка, руководителя направления Alpha-стратегий в Bitwise Asset Management и опытного управляющего портфелями. Джефф, добро пожаловать! Рад видеть вас, мы очень ждем вашего мнения о биткоине и крипторынке в целом.

Бонни:

Джефф очень популярен в Twitter, особенно его публикации об «агрессивном портфеле», вызвавшие широкие обсуждения. Джефф, можете ли вы рассказать нам, что такое агрессивный портфель?

Джефф:

Отличный вопрос. Я с детства изучал классическую экономику и финансы, это было основой моего образования. Когда я только начинал карьеру, разразился глобальный финансовый кризис, и я обнаружил, что теории из учебников не могли объяснить реальность. После кризиса мы вошли в длительную эпоху «финансового подавления» (когда правительство через политику искусственно занижает процентные ставки и ограничивает движение капитала), чего нет ни в одном учебнике.

«Агрессивный портфель» — это, по сути, итог моего личного опыта, переосмысливающий, как новому поколению инвесторов следует распределять активы. Традиционная модель портфеля 60/40, предполагающая распределение 60% на облигации и 40% на акции, считается классической стратегией баланса риска и доходности. Однако на практике мы выяснили, что корреляция между облигациями и акциями оказывается значительно выше, чем предполагалось, и такая комбинация не обеспечивает реальной диверсификации рисков. Сердцевиной агрессивного портфеля становится фундаментальный пересмотр того, что вообще представляет собой диверсификация активов, и переоценка источников и распределения рисков.

Бонни:

Какой же вид资产配置 должна иметь новая стратегия согласно вашей теории?

Джефф:

Да, начнем с причины, почему старая модель 60/40 перестала работать. Если углубиться в этот вопрос, станет очевидно, что после глобального финансового кризиса большинство движений цен на ценные бумаги и активы вызваны государственным вмешательством и трансграничными потоками капитала.

Сегодня глобальная денежная система переживает масштабное увеличение госрасходов, что искажает само понятие ВВП. Например, в ВВП включены государственные траты, но действительно ли это считается экономическим ростом? Такое искажение постепенно превращает облигации из защитных активов в источники риска.

Как только инвесторы осознают этот факт, станет ясно, что так называемый портфель 60/40 на самом деле является 100% одного типа активов. Так что же это за 100%? По моему мнению, это 100% «комплаенс-активов». Это инструменты, которыми мы торгуем в высокофинансированном мире, полностью зависящие от брокерских платформ и кредитного плеча.

Логика функционирования этой глобальной арбитражной системы лежит в основе традиционных финансов. Тогда как хеджировать эти 100% комплаенс-активов? Ответ кроется в моих «резистентных активах». Их крайне сложно приобрести, они недоступны для простой покупки на бирже, обладают свойствами нефунгируемости и не поддаются левериджу.

Например, золото, но имеется в виду физическое золото, а не фонд GLD ETF. Физическое золото представляет собой способ децентрализации, позволяющий выйти из тени традиционной финансовой системы. Биткоин тоже является резистентным активом, предлагающим альтернативный взгляд на этот класс активов. Кроме того, есть элитные произведения искусства, уникальные арт-объекты, которые невозможно скопировать и которые обладают подлинным дефицитом и ценностью.

Ценность традиционных облигаций и акций снизилась, потому что их можно печатать бесконечно. Напротив, редкие коллекционные предметы, такие как карточки Pokémon, звучит шутливо, но для некоторых людей они сохранили свою ценность. Аналогично, роскошные сумки вроде Birkin становятся ценными благодаря своему дефициту, сохраняя стоимость даже лучше многих традиционных инструментов.

Дэвид:

Похоже на стратегию альтернативных инвестиций.

Джефф:

Можно сказать и так, но формы этих альтернативных активов не вписываются в наши привычные финансовые термины. Ли единицы рассматривают покупку карточек Pokémon, дизайнерских сумок или картин как способ диверсификации портфеля, поскольку их нельзя так же просто торговать, как ETF. Вы также не сможете легко купить биотехнологические патенты или юридическую интеллектуальную собственность.

Ценность этих вещей проистекает из их дефицита, который сам по себе является источением стоимости. Хочу подчеркнуть: в мире финансового подавления нашему поколению нужно пристально искать активы, которые не созданы искусственно. Именно поэтому биткоин сегодня имеет такое особое значение.

Если память мне не изменяет, существует крайне редкая японская карточка Pokémon, выпущенная специально ко дню рождения Питера. Она настолько редка, особенно в идеальном состоянии, что ее стоимость может достигать почти миллиона долларов.

Альтернативные активы находятся вне системы

Дэвид:

Звучит немного парадоксально, но поиск ценности все же имеет методологию. Метод оценки, который вы применяете к карточкам Pokémon, можно использовать и для оценки альткоинов или произведений искусства, верно? Можете поделиться своими рассуждениями?

Джефф:

Ключевой момент в том, что это должен быть редкий материальный актив, который невозможно быстро воспроизвести. Идеально, если такой актив со временем постепенно уменьшается в количестве, что лишь усиливает его дефицит. Например, ценность карточек Pikachu не в их исходном количестве, а в том, что многие из них были повреждены или потеряны в процессе использования, что повысило стоимость оставшихся целых экземпляров.

Аналогичный пример — элитное вино. Люди покупают его не только для коллекции, но и потому, что оно со временем постепенно ухудшается. При правильном хранении его ценность может расти экспоненциально. Это доказывает, что дефицит является определяющим фактором ценности.

Кроме того, я считаю, что такие активы должны обладать свойством нефунгируемости, то есть их нельзя легко复制或 стандартизировать. В отличие от этого, стоимость акций и облигаций сильно зависит от кредитной системы, где волатильность зачастую контролируется вручную. Мы ищем активы с высокой внутренней волатильностью и потенциалом производительности, а не искусственно созданную рынком волатильность.

Дэвид:

Используете ли вы какую-либо математическую модель для распределения капитала?

Джефф:

Это скорее дело личных инвестиционных предпочтений. Мне нравится собирать уникальные произведения искусства, например, я большой поклонник работ Дэниела Аршэма. Его творчество сочетает стрит-культуру и высокое искусство, находя широкий отклик. Его работы регулярно появляются в известных галереях. Подобные объекты не только разнообразят портфель, но и приносят долгосрочное наращивание стоимости.

Еще один важный фактор — устойчивость активов к цензуре, то есть независимость от традиционных финансовых институтов. На фондовом и облигационном рынках ваши средства обычно проходят через посредничество брокеров, и вы не являетесь прямым владельцем активов. Даже если у вас акции Microsoft, юридически они записаны на имя клирингового депозитария, а не на ваше.

Даже владея акциями Microsoft, они обычно не зарегистрированы прямо на ваше имя, а хранятся у бенефициара от вашего лица. Поэтому действительное право собственности имеет решающее значение. Вот почему разница между физическим золотом и GLD ETF так важна. Если вы действительно стремитесь к диверсификации вне традиционной финансовой системы, истинную ценность представляют только активы, не зависящие от нее и полностью контролируемые вами. Именно эта характеристика «вне системы» является главным источником ценности таких активов.

Многие путают понятия стоимости и цены

Бонни:

Хочу спросить: что такое стоимость? Как она создается? Вчера Питер Schiff был у нас в студии и сказал: «Вы, любители биткоина, торгуете „ничего“, вы покупаете абсолютно пустоту». Что бы вы ответили ему?

Джефф:

Я бы ответил знаменитой пословицей, которая кажется мне очень точной: «Сегодня люди знают цену всему и не понимают ценности ничего».

Мы живем в эпоху избытка информации, когда видим каждую сделку в режиме реального времени и ловим возможности высокочастотного трейдинга. Эти данные выглядят как отражение стоимости, но на деле это лишь мгновенные проявления торговых действий, не говорящие о настоящей цене вещи.

На самом деле по-настоящему ценные объекты редко торгуются наперебой. Их ценность в долгосрочном удержании, а не в быстрых перепродажах. Сегодня многие миллиардеры инвестируют в спортивные клубы или франшизы, которые не торгуются активно на рынках. Обычно это крупные единичные сделки, передаваемые поколениями, которые действительно создают и аккумулируют стоимость.

Поэтому я считаю, что люди часто путают взаимосвязь между стоимостью и ценой, но разница заключается в том, что цена отражает готовность человека платить за объект, тогда как стоимость — это внутренняя ценность самого объекта, которую вы обычно не знаете, пока не испытаете ее на практике.

Молодежь отказывается играть по правилам старой финансовой системы

Бонни:

Разве для этого не требуется консенсус общества? Например, большинству должно казаться, что это стоит 2000 долларов?

Джефф:

Консенсус может оказаться ошибочным; стоимость во многом зависит от личных предпочтений. Отсюда возникает разрыв поколений: пожилым людям ближе золото, молодым — биткоин. С одной стороны, это вопрос личных вкусов. Но у меня есть и другая причина оптимизма по поводу биткоина и других резистентных активов: я думаю, молодежь уже осознала, что традиционная финансовая система местами манипулируема, и уровень ее доверия к фондовому рынку в целом невысок.

Честно говоря, моя финансовая система плохо справляется с созданием честного и здорового рынка. Например, сейчас объем торговли опционами с нулевым временем до экспирации превышает 50% от общего объема торговли опционами на S&P 500 и Nasdaq.

Опционы с нулевым временем до экспирации (DOF) — это по сути финансовые инструменты уровня лотереи. Еще тревожнее то, что такая гиперфинансизация происходит под незримым благословением регуляторов, превращая рынок все сильнее в казино.

Когда молодежь видит эту картину, их реакция вполне объяснима. Они говорят: «Я не хочу участвовать в этой игре, потому что не понимаю, как она функционирует. Но я куплю то, что мне нравится и в что я верю, потому что для меня это обладает ценностью, и другие молодые люди разделят этот подход».

Так рождается ценность — мы начинаем по-настоящему ценить эти активы.

Стоимость золота

Дэвид:

Давайте обсудим ваше общее видение этих активов. Вы упомянули золото, давайте сравним его с биткоином. Вчера я читал статью, где аналитики Goldman Sachs прогнозируют рост цены золота до $4000. Они считают золото лучшим инструментом хеджирования по сравнению с биткоином и ожидают достижения этой отметки в среднесрочной перспективе.

Предложение золота крайне ограничено, большая часть уже добыта. Предложение биткоина также ограничено математически. Я считаю, что этот фактор «ограниченного предложения» успокаивает инвесторов, опас失控 инфляции.

Кроме того, в статье подчеркиваются геополитические факторы золота. После 2020 года многие инвесторы потянулись к золоту частично из-за «оружейного» статуса доллара и падения доверия к американским гособлигациям. Раньше инвесторы использовали гособлигации и доллар в качестве защитных средств, но потеря уверенности толкнула их к золоту.

Как вы относитесь к сказанному и прогнозу аналитиков Goldman Sachs?

Джефф:

Я считаю, что ценность золота проистекает из его длительного признания на протяжении человеческой истории. Это возвращает нас к вопросу источника стоимости — кто определяет, что ценно? Золото, безусловно, один из самых исторически подтвержденных активов.

Например, на своей свадьбе я получил золото в подарок; когда родился ребенок, семья тоже подарила золото. За этими традициями стоит восприятие золота как «жесткого актива». Он дает возможность в нужный момент выйти из рамок фиатной системы. В экстремальных ситуациях высокая мобильность золота делает его надежным средством защиты капитала.

С этой точки зрения психологическая ценность золота реальна. Геополитика тоже играет роль. Распад бреттон-вудской системы в 1971 году — срок, пожалуй, не такой уж долгий, но у одного поколения глубоко в памяти осталось золото как основа капитала. Многие продолжают nostalgize по экономике, основанной на реальных активах, а не на полном доверии к суверенному кредиту.

Если будущее потребует возврата к подобным привязкам к золоту, золото может вернуться к ключевой роли. Фактически, многие государственные учреждения уже наращивают запасы золота, центральные банки действуют. Они рассматривают золото как хедж против возможного нового мирового порядка. Эта тенденция абсолютно рациональна.

Сравнение золота и биткоина

Дэвид:

При сравнении золота и биткоина золото выступает более безопасным хеджированием. Биткоин обладает большей волатильностью, подвержен откатам и сильно коррелирует с технологическими акциями. Биткоин хорошо работает на фоне высокого аппетита к риску, что объясняет его характер высокого риска. Что вы думаете об этом?

Джефф:

Многие склонны считать волатильность негативным признаком, однако новое поколение гораздо охотнее принимает волатильность. Это связано с поколенческим разрывом. Они понимают: без принятия определенного уровня волатильности невозможен рост капитала из-за слишком высоких opportunity costs. Тем не менее, волатильность — лишь часть пути инвестирования, главной целью остаются конечные доходы.

Если вы верите в долгосрочный рост биткоина, волатильность не кажется такой страшной. Больше меня беспокоит, что в некоторых аспектах биткоин проигрывает золоту, например, в вопросах самостоятельного хранения. Большинство людей не умеет управлять собственным капиталом, предпочитая перекладывать ответственность на сторонние структуры вроде банков или депозитариев из страха перед рисками. Это нормальная человеческая психология. Биткоин полностью разрушает этот паттерн.

Чтобы по-настоящему владеть биткоином, вам нужно хранить его самостоятельно, принимая риск полной потери при ошибке操作. Многим непросто справиться с таким давлением. У золота тоже есть аналогичный риск потери, но вероятность забыть приватный ключ или стать жертвой взлома несравнимо ниже. Ведь золото — это физический актив, реально существующий в материальном мире.

Поэтому, при сравнении золота и биткоина я не так сильно беспокоюсь о волатильности или скачках цены, сколько о проблемах самостоятельного хранения. Людям по душе активы, которые можно потрогать и увидеть, это дает ощущение надежности. Цифровая природа биткоина делает его somewhat абстрактным, что и заставляет сомневаться в его ценности.

Бонни:

А если мы доверим хранение биткоина банку, разве это не решит проблему? Тогда всем стало бы спокойно?

Джефф:

Да, я вижу в этом интересное направление. Нам нужно исследовать способы интеграции биткоина в существующие бизнес-модели, снижения крайних рисков (например, через страхование), сохраняя при этом суверенный статус актива. Как только биткоин помещается под_custody, право собственности переходит от вас, и мы возвращаемся к старому пути традиционных финансов. Банки и биржи тут же занятся кредитованием и ретеггингом, что нивелирует первоначальную цель. Нам нужен баланс между безопасностью/удобством для пользователей и сохранением права собственности. Думаю, это один из главных векторов развития отрасли.

Бонни:

Уже есть решения? Как далеко мы от финального ответа?

Джефф:

Популярность и бурный рост ETF показывают, что инвесторы могут получить exposure на цену биткоина, избегая рисков custody. Таким образом, ETF и прямое владение биткоином могут сосуществовать. Многие все еще нуждаются в финансовизированной версии биткоина, так как она отлично работает в управлении портфелями, позволяет применять margin trading и кредитование. Прямое предоставление биткоина в долг несет контригентский риск, но выдача биткоин-ETF такого риска не создает. Значит, у традиционной финансовой системы есть свои преимущества.

Однако это не означает, что инвесторам не стоит хранить часть биткоина в cold storage. Холодные кошельки обеспечивают офлайн-хранение и максимальную безопасность. Я думаю, каждому стоит экспериментировать с обоими подходами, чтобы понять их плюсы и сферы применения.

Прогноз биткоин-ETF на 2026 год

Дэвид:

Недавно Bitwise Asset Management опубликовала отчет. Вы прогнозируете значительный приток капитала в биткоин-ETF, достигший $300 млрд к 2026 году, и около $120 млрд к концу текущего года. Почему вы считаете рост биткоин-ETF в ближайшие годы столь радикальным?

Джефф:

Это перекликается с сказанным ранее. Ранее биткоин имел сильную корреляцию с рисковыми активами, но сейчас эта связь ослабевает. Мы видим, что движение цены биткоина начинает отцепляться от акций. Инвесторы начинают понимать, что биткоин демонстрирует сильные результаты не только при позитивных настроениях, но и доминирующих настроениях избегания риска.

Я называю это «позитивным биткоином» и «негативным биткоином». «Row» — термин в опционах, описывающий чувствительность стоимости актива к изменению ставок. Обычно рост ставок осложняет среду. В условиях уклонения от рисков биткоин может выступать средством сохранения ценности. Исторически биткоин вел себя скорее как риск-актив, верно? При падении ставок он становился быстрейшим инструментом борьбы с инфляцией. Ключевой вопрос — способен ли биткоин совмещать обе характеристики одновременно. Долгосрочно графики уже доказали, что в разных рыночных циклах биткоин выступает и как «позитивный», и как «негативный» актив. Эта уникальная особенность и составляет его ценность. Появление биткоин-ETF позволило структурированно войти в этот рынок. Финансовые консультанты постепенно признают, что биткоин — больше не предмет споров, а полноценный класс активов. Особенно на фоне снижения кредитного рейтинга США и растущих проблем с госрасходами.

Дэвид:

Возможно, я недостаточно точно выразился. Речь не только об ETF как главном канале, общий приток капитала в биткоин ожидается на уровне $400 млрд. Это как раз то, о чем я хотел спросить. Можете кратко пояснить соотношение потоков в ETF, спот, фьючерсы среди этих $400 млрд?

Джефф:

Я убежден, что рынок ETF приобретет мировое значение. Важно отметить, что во многих странах (например, в Южной Корее) биткоин-ETF еще отсутствуют, так что пространство для роста колоссально.

Привлекательность ETF в том, что многие инвесторы не хотят принимать на себя риски самостоятельного хранения, а ETF решает эту задачу. При этом те, кто хочет владеть биткоином напрямую, продолжат это делать, следуя духу технологии. Но большинство инвесторов ориентировано на оптимальное получение дохода. Через ETF можно использовать финансовые инструменты, например спредовую торговлю (arbitrage basis). Грубо говоря, вы держите спотовый биткоин и шортите фьючерсы на биткоин, зарабатывая на разнице. Такие операции проще реализовать в традиционных финансах благодаря кросс-маржинажу через prime brokers. В текущей криптоиндустрии эффективность капитала все еще слаба. Потому с точки зрения операционной эффективности ETF сегодня превосходит прямое владение спотом.

Достижение биткоином $100k — экстремальное событие?

Дэвид:

Если поместить траекторию цены биткоина до 2013 года в математическую модель, и предположить, что в 2013 году он стоил $100k, стало бы это событием в три стандартных отклонения (трехсигмальным)?

（TechFlow 注：“Трехсигмальное событие” — статистический термин, измеряющий редкость или необычность явления. Здесь речь идет о том, что достижение биткоином $100k является крайне редким событием, выходящим далеко за рамки обычных колебаний цен.）

Джефф:

Это даже событие в 15 стандартных отклонений (почти «невозможное»), и оно уже произошло. Многие могли бы сказать, что для этого потребовались годы усилий и концентрации. На деле мы все еще в процессе, верхний предел цены биткоина не определен. Но я常 говорю: инвестирование в биткоин — это не всегда ставка на рост его цены; иногда это фактически ставка на обесценивание фиатных валют. Это звучит парадоксально, но правда в том, что рост стоимости биткоина во многом обусловлен постоянным девальвированием фиата. Я считаю, темпы девальвации фиата после глобального финансового кризиса оказались куда выше, чем предполагали большинство.

Почему альткоины потеряли былую популярность?

Бонни:

С биткоином все понятно. А если заменить его в моей стратегии на альткоины, сработает ли это?

Джефф:

Лично мне кажется, мы входим в эпоху «биткоин или смерть». Популярность биткоина огромна, а альткоины все еще ищут свое место. Однако при стабилизации рыночной структуры и четком определении финансовых функций альткоины могут найти собственную ценность, выйдя за рамки спекуляций и мем-трейдинга.

В данный момент большинство покупает альткоины из-за соблазна их левериджа и волатильности. Когда биткоин растет на 5%, инвесторы думают: «Альткоин вырастет на 15%», и покупают их. Но последние 9+ месяцев эта корреляция полностью развалилась. Биткоин может расти, а альткоины падать. Другими словами, альткоины перестали быть простым рычагом для ставки на биткоин.

Частично этому помогло одобрение ETF. С декабря прошлого года инвесторы получили возможность торговать опционами напрямую на биткоин-ETF. Если нужен более высокий леверидж на биткоин, прямая покупка call-опционов эффективнее.

Дэвид:

Рынок альткоинов сейчас явно менее активен, чем раньше. Я так понимаю, если я ищу высокую волатильность, лучше попробовать опционы на биткоин вместо покупки мемов — результат схожий.

Джефф:

Верно, через биткоин-опционы вы получаете ту же дозу риска и левериджа, причем безопаснее, поскольку избавляетесь от сложности связок биткоина и альткоинов (типа Helium или Solana). Биткоин-опционы действительно достойная альтернатива. К тому же, некоторые компании, связанные с биткоином, например MicroStrategy, имеют волатильность котировок выше самой крипты. Я думаю, бум корпораций вроде MicroStrategy и Meta Planet перетягивает торговый объем на себя, забирая часть аудитории у альткоинов. Инвесторы предпочитают спекулировать через публичные компании и ценные бумаги, так как получают более понятную базу риска и нужное им воздействие на биткоин.

Альткоин-казначества и биткоин-казначества

Бонни:

Вы заметили, что сейчас некоторые компании пытаются скопировать стратегии Solana и Ethereum. Как думаете, сработает ли это?

Джефф:

Мне интересно наблюдать. Я лично оптимистичен и верю, что у стратегии найдется своя ниша. Успех биткоина базируется на коллективной вере в его ценность, верно? Благодаря этому его можно брать в долг, ведь участники рынка готовы давать ему кредитный рейтинг.

Именно поэтому эта стратегия проникает в кредитный рынок. Пока у вас есть достаточный объем биткоина, кредиторы будут считать актив ликвидным и возвратным.

Прежде всего, вы должны верить в ценность залога, и здесь биткоин уже доказал успешность. Возможно, на рынке криптовалют пока нет активов, способных сравниться с ним, вроде Ethereum или Solana. Есть сторонники и противники, но это дискуссионный вопрос. Интересно посмотреть, как рынок застрахует эти будущие пулы.

Я могу объяснить, почему стратегии казначейств работают. Помимо залоговой гарантии, фактор высокой волатильности базового актива тоже работает на компанию. Леверидж от волатильности увеличивает баланс. Поскольку волатильность Ethereum и Solana выше, это дает им преимущество.

Кроме того, биткоин сейчас относительно статичный пассивный актив. Его просто хранят в холодных кошельках, как деньги под матрасом. Он не генерирует доход и не участвует в стейкинге. Ethereum же иной: для безопасности сети необходимо участвовать через PoS, получая дополнительный доход. Ре-стейкинг стал горячей темой. Также существуют иные механизмы монетизации Ethereum, кроме простого хранения. Хотя ETF пока это не позволяет, операционные структуры могут.

Полагаю, в структурах операционных компаний эти активы станут более продуктивными, биткоину такие механизмы не нужны. Вместе с волатильностью эти факторы создадут потенциальное конкурентное преимущество для Proof-of-Stake токенов (Ethereum) против Proof-of-Work (Bitcoin).

Трейдеры экзотических опционов

Дэвид:

Вы ранее работали трейдером деривативов в Morgan Stanley. Над какими продуктами вы трудились? Хотелось бы понять связь этого опыта с вашей текущей деятельностью.

Джефф:

Карьера началась в Morgan Stanley со специализацией на экзотических опционах в сток-деривативах. Эти инструменты настолько сложны, что традиционная модель Блэка — Шоулза не способна корректно их оценивать. Модель Блэка — Шоулза достаточно детерминирована, тогда как экзотические опционы требуют иных подходов.

Для некоторых экзотических контрактов необходимы стохастические модели, зависящие от траектории цены актива и множества локальных волатильностей. Сюда входят комбинированные опционы, барьерные опционы и knock-out опционы. Вы могли не слышать эти названия, но по факту это одни из самых сложных продуктов финансового инжиниринга, созданных под конкретные страховые или спекулятивные нужды.

Как трейдеру экзотик-опционов, мне важнее всего было не упустить моменты, когда модель не способна поймать экстремальные события. Точное предсказание «черных лебедей» затруднено, и даже при стохастической волатильности корреляции ключевых параметров могут не улавливаться. Например, когда спот растет, это влияет на волатильность; при падении спота волатильность обычно взлетает. Нужно встроить эти связи и зависимость от пути в модель, но эти параметры иногда становятся крайне нестабильными.

Возможно, именно поэтому возник интерес к биткоину. Моя работа заключалась в оценке событий, считающихся почти невозможными, например tail-options. Суть экзотических опционов — моделирование худших сценариев, которые часто признаются «неподдающимися оценке». Требуется предположить, что хвостовые события (вроде трехсигмальных отклонений) происходят чаще, чем принято думать. Впервые столкнувшись с биткоином, большинство скепсировало: «Звучит странно, возможно интересно, но скорее всего обнулится и пропадет». А я инстинктивно спрашивал: «А что, если не обнулится? Если не обнулится, он может невероятно вырасти. Такой вероятностный расчет сложен для многих, так как исход всегда两极分: обнуление или колоссальная стоимость, при низкой вероятности второго.»

Дэвид:

Когда вы впервые познакомились с биткоином?

Джефф:

В 2010 году, еще на торговом паркете, я впервые услышал о нем. Тогда приобрел свои первые три биткоина.

Торговля опционами — критически важный навык

Дэвид:

Какие советы вы дадите розничным инвесторам, смотрящим трансляцию? Некоторые хотели бы попробовать опцион-трейдинг. Что порекомендуете новичкам?

Джефф:

Каждому новичку советую: на данном этапе изучение опцион-трейдинга — жизненно необходимый навык. Почему? Потому что торговля опционами — это не просто инвестиция, а мыслительная модель. Она учит смотреть на мир через призму вероятностей, что невероятно полезно. Сегодня наша культура все чаще стремится упрощать всё до крайностей: либо «правильно», либо «неправильно»; либо «влево», либо «вправо», практически не оставляя места для нюансов. На самом деле мир полон оттенков, а торговля опционами учит обращать внимание на распределение возможных исходов, помогая взглянуть на проблемы более комплексно.

Опционы дают розничным инвесторам огромное преимущество благодаря мощному левериджу, недоступному институционалам. Опционы — это, вероятно, единственная сфера, где ритейл может превосходить Big Money. Причина проста: институтам нужны гигантские объемы, влияющие на цену, в то время как частник, покупая пару контрактов, никого не двигает и не сливает информацию своим позициям.

Повторяю: розничные инвесторы в большинстве сегментов проигрывают институтам. Правила против них (незнание потока ордеров, устройство order book). Но в опционах размер частного инвестора становится преимуществом. Поэтому советую всем тратить время на обучение.

К тому же, биткоин — один из самых leptokurtic активов в мире. Его распределение цен отличается крайней концентрацией и резкими движениями. Если вы настроены оптимистично относительно биткоина,我认为通过期权来投资比特币是一个非常值得尝试的方向，尤其适合那些有长期投资眼光的人。

Активы, способные «конвертировать время»

Бонни:

Вернемся к вашему посту в Twitter: вы упоминали, что некоторые активы могут «конвертировать время». Что это значит?

Джефф:

Интересный вопрос. Время — это энергия, способная конвертироваться в ценность. Биткоин через PoW отлично иллюстрирует эту концепцию. Майнинг требует огромных затрат времени и энергии, вознаграждая блоком. Это своего рода аккумулятор усилий: вы вкладываете время, система возвращает ценность.

Логика проста: время и энергия — дефицитны, а дефицит рождает ценность. Эту концепцию можно распространить и на человеческий капитал. Человетческий капитал тоже дефицитен, и грамотное использование приносит ощутимую прибыль.

Я часто приводу пример профессионального трейдинга/ставок. Это не про рулетку, а про профессию, где положительный EV достигается за счет скилла.

Например, покер. Будучи сильным игроком, вы стабильно получаете положительное ожидание (Expected Value, EV). Ваш труд и время здесь стоят денег, и доход полностью независим от фондового рынка или ставок ЦБ. Аналогично спортивный беттинг. Считается одним из сложнейших рынков, где информационное преимущество (анализ матчей) помогает умным игрокам побеждать букмекеров. Некоторые профи беттинга обыгрывают сами конторы.实际上, букмекеры опираются на топ-беттеров для формирования линии. Если вы професиональный беттер, такой доход генерируется усилиями и скиллом. Я считаю, этот тип заработка через время и навыки должен занимать важнейшее место в вашем портфеле.

Tokenization of Assets

Бонни:

Ранее вы говорили об искусстве и карточках. Удобно ли было бы продавать их через блокчейн? Разделяете ли вы концепцию RWA (активы реального мира)? Иные критикуют: мол, картины должны висеть на стене, а золото — лежать в руке. Ваши мысли?

Джефф:

Я считаю RWA крайне привлекательным трендом, хотя понимания разные. На мой взгляд, у RWA два основных вектора развития.

Первый — токенизация уже существующих финансовых активов. Например, низколиквидных инструментов вроде PE или private credit. Токенизация открывает легкий вторичный оборот для активов, которые ранее были заблокированы. Это классическое применение RWA.

Второе направление более увлекательно: активы, которые никогда не торговались и не были секьюритизированы. Торговые карты или кроссовки — объем торгов огромен, но дизайн не заточен под активную торговлю. Если мы найдем способ придать им ликвидность через токенизацию, это откроет новый смысл.

Возьмем StockX, специализирующуюся на обуви. Логистика съедает огромную часть стоимости (транспорт, склад, страховка), что ложится плечом на покупателя. Through tokenization мы можем представить новую модель. Цифровой сертификат позволяет перевести права собственности без физического перемещения актива. Эффективность сделки резко возрастает, затраты падают.

То же касается часового рынка — огромного, прибыльного, но насыщенного мошенничеством. Проверка подлинности критична. Через токенизацию можно создать рынок, где покупатели торгуют правом собственности на часы, избегая физической доставки. Если конечный клиент покупает ради инвестиций, а не ношения, это невероятно эффективно. Физический объект все еще можно запросить, осязаемость придает ценность.

Дэвид:

Хочу взглянуть с позиции скептицизма. Несколько лет назад попытки токенизации Rolex и других физических товаров захлебнулись. Большинство этих цифровых активов обнулились, в то время как реальная цена Rolex держалась на $25k. Разве нам нужна эта цифровизация? Не проще оставить вещи как есть? Смотрите на историю: цифровые активы умирали, а физические сохраняли ценность. Как реагируете?

Джефф:

Понимаю вашу мысль: цифровые токены не предоставляли реального права собственности на физический актив, верно? Они стали просто виртуальными объектами из метавселенной. Если так, то да, это чисто метавселенские NFT. Я же говорю об обратном: через NFT упростить торговлю физическими товарами. В криптоиндустрии это пока не набрало больших оборотов, но я верю, что при подходящих условиях это необходимо развивать. Затраты на внедрение, конечно, стоит учитывать.

Уроки из Morgan Stanley

Дэвид:

Какие уроки вы извлекли из работы в Morgan Stanley? Как они применяются в ваших сегодняшних сделках?

Джефф:

В Morgan Stanley я многому научился, особенно жестким правилам. Первое правило — «не допускай ошибок», второе — «помни первое правило». Эти уроки идеально подходят для криптоиндустрии. Крипты полны экспериментов и спекулятивных возможностей, многие кажутся заманчивыми, но таят огромные риски. Из-за внешних факторов даже проверенные протоколы могут дать сбой. Правила Morgan Stanley словно «демон» напоминают мне задержать шаг перед решением. Именно поэтому я считаю себя своего рода биткоин-максималистом.

Бонни:

Значит, вы тоже прошли стадию покупки альткоинов?

Джефф:

Конечно, покупал. Интересный момент: в криптопроцессе код «живой»,协议 постоянно апгрейдятся, экономика токенов меняется. Иногда нужно успеть свапить токен на другой, иначе упускаешь шанс. Нет агентов-советников, которые присылают письма с дедлайнами. Только твиты в соцсетях. Не увидел — пропустил.

Это одна из причин сложностей для инвесторов. Крипто требует постоянного мониторинга, в отличие от традиционных уведомительных систем. Через два года ты вдруг вспоминаешь, что забыл stake'нуть токен, и испытываешь сожаление.

Рынок меняется слишком быстро, громкие проекты живут недолго. Я понял: инвестиции в крипту требуют не только терпения, но и непрерывного внимания к изменениям.

Что подарить на свадьбу ребенку?

Дэвид:

Еще вопрос. Давайте добавим нотку юмора. Обещаю попытаться. Вы упоминали, что на своей свадьбе получили золото в подарок. А если ваш ребенок женится, что вы подарите?

Джефф:

Согласно семейной традиции, я передал бы им золото. Но в контексте нашего диалога хотелось добавить биткоин. Кстати, вспомнилась ситуация. Сыну пять лет, он постоянно рядом, слышит разговоры со мной и женой о биткоине. За столом он часто спрашивает: «Пап, сколько сейчас стоит биткоин?» Но большие цифры он пока не понимает, поэтому десяти или девяти миллионов долларов для него — абстракция.

Дэвид:

Вы могли бы объяснить ему через карточки Pokémon, показав, на сколько карт хватит этой суммы.

Джефф:

Действительно, отличная идея, но я поступил иначе. Расскажу забавный случай. Недавно друзья сына обменивались карточками Pokémon. Он обменял несколько оригинальных на дешевые китайские копии с Amazon. Фальшивки выглядели потрясающе, блестящими золотыми, казалась даже ценнее оригиналов. С гордостью принес мне показать: «Пап, какие красивые золотые карточки!»

Я не стал сразу говорить, что они поддельные, а использовал концепцию биткоина. Объяснил, что синие карточки — настоящие оригиналы, они редки как биткоин и выступают идеальным обеспечением. Понятие «идеальное обеспечение» ему знакомо, ведь я так описывал биткоин. Теперь он понял: синие карточки самые ценные, сказала: «Это идеальное обеспечение, я больше никогда не буду ими торговать.»