Процентные ставки в Японии вернулись к уровню 1996 года: выдержит ли «нарратив о декопплинге» биткоина повышение ставок в сентябре?

Автор статьи: Ашрут Рао

Перевод: Сауэрса, Foresight News

Стоимость заимствований в Японии достигла максимума с 1996 года. Тем же утром доходность 30-летних гособлигаций достигла 4,185%, а 10-летних составила 2,945%.

Для страны, которая на протяжении длительного периода полагалась на отрицательные процентные ставки в борьбе с дефляцией, это означает кардинальный структурный сдвиг.

Тем временем биткоин вырос на 22% за последнюю неделю, впервые с мая превысив отметку в 80 000 долларов. Ключевое противоречие, обсуждаемое в данной статье, заключается в следующем: рынки японских гособлигаций переживают серьезные потрясения, тогда как криптоиндустрия демонстрирует относительную устойчивость к снижению.

Фундаментальная логика карри-трейдинга

В последние годы японский карри-трейдинг служил одной из главных движущих сил глобальных рынков риска. Инвесторы занимали средства в дешевой йене, обменивали их на доллары США и приобретали разнообразные активы с более высокой доходностью.

Согласно данным Банка международных расчетов, объем займов в йене, предоставленных небанковским организациям за рубежом, составляет около 250 млрд долларов США; при использовании более широкой методологии оценки эта сумма достигает 500 млрд долларов США. Подобный колоссальный уровень кредитного плеча базировался на одном фундаментальном допущении: процентные ставки в Японии останутся на уровне, близком к нулю, на длительный срок. Однако нынешняя реальность полностью разрушила эту устаревшую аксиому.

В июне Банк Японии повысил целевую ставку по монетарной политике до 1,0%, установив максимум за последние 31 год.

Рыночные участники ожидают, что на заседании БМО 17–18 сентября центральный банк вновь повысит ставку. Уникальные условия монетарной политики Японии, формировавшиеся последние три десятилетия, приходят в упадок, и доходность 10-летних гособлигаций на уровне 2,88% — далеко не просто безликая статистика. При быстром укреплении йены позиции по карри-трейдингу могут моментально сменить прибыльность на убытки.

Пранит Шах из Goldman Sachs отметил: «Даже незначительное движение обменного курса способно полностью ликвидировать всю годовую прибыль по открытым позициям».

Это зрелище уже было представлено в августе 2024 года: под воздействием укрепления йены биткоин рухнул с примерно 64 600 долларов до 49 000 долларов к 5 августа. Индекс Токийской фондовой биржи (TOPIX) обрушился на 12% всего за одну торговую сессию.

Однако сегодня ситуация коренным образом изменилась.

В течение текущего месяца йена откатала более половины подъема, вызванного валютными интервенциями, и сейчас находится в ослаблении, торгуясь примерно по 159 иен за доллар. Ослабление национальной валюты вновь делает карри-трейдинг привлекательным, поэтому любые последующие действия БоК касательно курса йены заслуживают самого пристального внимания.

Долговая пропасть

К концу июня общий объем государственного долга Японии достиг нового исторического максимума, составив 1346 трлн иен (около 9,1 трлн долларов США). Правительство Японии ожидает, что к концу финансового года этот показатель увеличится до 1492 трлн иен. Премьер-министр Санаэ Такаичи анонсировал снижение налога с потребления с апреля 2027 года до 1% на двухлетний период, что создаст дополнительную дыру в бюджете объемом 5 трлн иен.

На фоне этого образуется сложнейшая дилемма: Японии нужны более высокие процентные ставки для стабилизации курса йены и сдерживания инфляции; однако рост ставок неминуемо усилит тяжелое бремя обслуживания колоссального госдолга.

Центробанк Японии объявил о планах замедления темпов сокращения собственного баланса с апреля 2027 года, что указывает на приоритет поддержания рыночной стабильности над стремительной нормализацией монетарной политики. Тем не менее, рынок облигаций уже ярко проявляет признаки недостатка уверенности инвесторов.

Япония реализовала часть своих портфелей казначейских облигаций США для финансирования валютных интервенций в августе. Объем владения американскими гособлигациями сократился на 26,4 млрд долларов к концу июня, опустившись до совокупных 1,117 трлн долларов. Данное событие стало крупнейшей ежемесячной продажей среди всех зарубежных держателей, что напрямую вытолкнуло доходность 10-летних гособлигаций США на уровень 4,74%.

Долговое давление не является уникальной проблемой исключительно для Японии; за ним стоит общемировой процесс перекалибровки глобального долгового цикла, а одним из первоисточников противоречий выступает сам Вашингтон.

Иллюзия расцепления биткоина

Несмотря на перечисленные выше макроэкономические бури, биткоин демонстрирует поразительную стойкость, надежно закрепившись в диапазоне выше 78 700 долларов. Такое поведение бросает вызов традиционному понятию «склонности к риску». Главный вопрос заключается в следующем: действительно ли речь идет о полноценном откреплении криптовалюты от мировых рынков, или же это кратковременная иллюзия перед скорым штормом?

Аргументация негативного сценария выглядит предельно ясно: в случае резкого повышения процентной ставки Банком Японии и последующего сильного укрепления йены коллективное закрытие позиций по карри-трейдингу приведет к масштабному демаркетингу (снятию торгового плеча) на рынках рискованных активов по всему миру.

В ходе августовской волны распродаж 2024 года цена биткоина развивалась почти синхронно с японским индексом Nikkei, что убедительно подтверждает: криптоактивы не способны изолироваться от глобальной финансовой динамики. Помимо прочего, при возрастании доходности японских облигаций рентабельность традиционных процентных инструментов растет, вследствие чего ценность биткоина, не генерирующего выплату купонов, объективно снижается.

Оптимистическая перспектива допускает совершенно иную логику. При сохранении тенденции к удешевлению йены биткоин способен выступить привлекательным защитным активом для японских инвесторов.

Данное утверждение не является чистым теоретизированием. Рэй Далио утверждает, что текущее положение дел с японским долгом лишь подтверждает инвестиционную привлекательность биткоина, рекомендуя распределить небольшой капитал в криптовалюте, одновременно закрепив 10–15% общего портфеля за золотом.

Участие японских институциональных игроков также непрерывно наращивается. Так, криптоподразделение Laser Digital, входящее в структуру Nomura Securities, получило новую лицензию криптобиржи в стране впервые за последние четыре года. Опрос компании Nomura показал, что 79% респондентов планируют вкладывать средства в биткоин на протяжении ближайших трех лет.

Пересмотренный японский Закон о финансовых инструментах и биржах уже перевел криптоактивы в категорию финансовых продуктов, что откроет путь для запуска спотовых криптобиржевых фондов (ETF) к 2027 году на фоне внедрения отдельных правил налогообложения. Японская фондовая биржа (JPX) может начать торги спотовыми криптоETF самым ранним возможным сроком в 2027 году.

По мере формирования четкой регуляторной среды макроэкономическое давление остается устойчиво накапливающимся.

Окно перехода политики в сентябре

Следующее заседание БМО по вопросам монетарной политики запланировано на 17–18 сентября. Аналитики преобладающей части институтов ожидают поднятия ставки до 1,25%.

Весь рынок облигаций уже заранее отразил эти ожидания, однако потенциал биткоина поглощать подобные шоки ограничен. Гораздо более критическим фактором станет не сам акт повышения нормы, а комментарии руководства Центробанка о будущих параметрах монетарной строгости.

Если Центральный Банк Японии даст понять, что показатель в 1% является лишь переходной ступенью к целевым 2%, национальная валюта начнет стремительно дорожать, а трейдеры по карри-трейдингу столкнутся с массовой ликвидацией открытых позиций. В противоположной ситуации, если официальный комментарий подчеркнет опасения по поводу долгосрочной платежеспособности суверенного долга, сковывающие потенциал для новых повышений, йена будет терять в цене, и биткоин может получить выгодные стимулы за счет слабости доллара и внутреннего спроса из Японии.

Текущие показатели доходности 1996 года следует расценивать исключительно как индикатор возможных рисков, а не как первопричину движений рынка. Основным драйвером здесь выступает направление движения курса йены, а не отдельные котировки. Сегодня наблюдается совместное снижение национальной валюты и рост стоимости биткоина. В случае изменения рыночных консенсусов по итогам сентябрьского заседания ЦБ указанная взаимосвязь способна в одночасье обратить вспять.

На данном этапе доминирующее рыночное мнение таково: проблемы японского долга будут трансформироваться плавно, не приводя к внезапному обвалу. Инвесторы в цифровые активы не ждут возврата прежних механизмов карри-трейдинга, а уже активно играют на опережение, прогнозируя ослабление иены и постоянный поток институциональных инвестиций.

Подобная логика вполне жизнеспособна, однако требует крайне осторожного анализа в контексте исторической цикличности японских процентных ставок. Тридцатилетнее доминирование сверхнизких ставок завершается: первое за последнее десятилетие приближение доходности 30-летних гособлигаций к уровню 4% гарантированно породит масштабные структурные изменения на финансовых рынках.