Доллар — это технология: стейблкоины экспортируют американскую систему по всему миру.

Автор: Decentralised.co

Перевод: TechFlow

Введение от TechFlow: Когда месячный объем расчетов стейблкоинов впервые превысил клиринговую сеть ACH в США, роль доллара перестала быть просто резервной валютой, став технологией экспорта американских институтов. В этой статье через призму跨境 платежей, токенизированных активов и ончейн-кредитования разбирается, как блокчейн-инфраструктура доставляет долларовую ликвидность по всему миру. Для инвесторов это прямо указывает на возможности следующего этапа инфраструктуры.

Экспорт американских институтов

Изначальное вдохновение для этой статьи пришло из заметки, которую Марк из OMVC прислал нам. Он считает, что стейблкоины решают проблему уровня оркестрации, а не проблему дефицита долларов. Дефицит долларов — это глубинная проблема, которая еще не решена, и использование стейблкоинов не может ее решить. Необходимо注入 долларовую ликвидность на эти рынки.

Эта статья построена на его перспективе. Я наблюдал за рядом стартапов, создающих глобальный финансовый слой оркестрации на блокчейн-инфраструктуре. Мое суждение таково: блокчейн-инфраструктура станет основой для экспорта американских институтов и активов по всему миру. В этой статье будет выдвинут аргумент, объясняющий, почему это может быть так. Это одна из серии заметок, которые мы планируем опубликовать, обсуждая, как будут развиваться наши внутренние аргументы относительно криптовалют и блокчейн-инфраструктуры.

Открывающая глава «Великой торговли» цитирует записи Геродота. Он рассказывает о безмолвной торговле между карфагенскими купцами и безымянным ливийским племенем на западном побережье Африки. Карфагеняне приплывали на кораблях, выгружали товары на берег, возвращались на корабли и поднимали дым. Местные жители затем спускались, осматривали товары и оставляли золото рядом. Если карфагенянам цена казалась несправедливой, они ждали, пока покупатели оставят больше золота на берегу. Этот процесс повторялся до тех пор, пока обе стороны не соглашались на цену. Они не обменивались ни единым словом, но у них был общий язык.

Это было 2500 лет назад, тогда не было Всемирного банка, SWIFT, блокчейна и, возможно, даже большинства цивилизаций. Спустя столько времени суть бизнеса осталась прежней. Это поиск общего языка для нахождения справедливой цены. С точки зрения рынка, ценой могут быть процентные ставки, которые мы понимаем, стоимость валюты или сумма долларов, которую необходимо заплатить. Но вся коммерческая деятельность — это попытка создать единый общий язык.

Такие организации, как Всемирный банк и МВФ, помогли создать общий институциональный язык для суверенных финансов. SWIFT сделал то же самое для коммуникации между трансграничными банками. Visa, Mastercard и DTCC расширили этот синтаксис на сферу платежей, банковских карт, клиринга и расчетов. Более 70 лет глобальный бизнес полагался на институты, которые позволяли незнакомцам узнавать друг друга, потому что одним из факторов поддержания глобального мира является бизнес.

Если ваша экономика зависит от торговли с какой-либо страной, то вероятность того, что вы бомбардируете эту страну, довольно низка. Переплетенные экономики обычно приводят к периодам с меньшим количеством конфликтов. Но эти институты имеют ограничения в способности создавать доверие. Это доверие записано в законодательстве, банковских отношениях и операционных процессах, но его нельзя ни проверить с помощью общих технологий, ни обеспечить их выполнение.

Возможно, глобальный реестр, постоянно проверяемый всеми заинтересованными сторонами, сможет предложить лучшее решение.

Visa осознаła это. Mastercard осознаła это. DTCC осознаła это. Даже SWIFT осознаł это. Движущей силой принятия блокчейна в различных формах является создание общего языка для бизнеса в глобальном масштабе. Внутри мы всегда придерживались простого аргумента: блокчейн сделает для активов рынка капитала то же, что интернет сделал для информации. Предельные затраты на доступ станут нулевыми, проверка станет быстрее, а мир превратится в единый рынок капитала.

Токенизация — это попытка создать общий язык для экономик мира, чтобы они могли говорить друг с другом. Но активы,流动的 через этот язык, имеют смысл только тогда, когда институты, поддерживающие их,同样强大. Чтобы экономика была сильной, нужны институты, умеющие балансировать риски (через процентные ставки) и балансировать интересы людей (через регулирование). США выделяются тем, что у них есть сильные институты, позволяющие технологиям эффективно разрабатываться, экспортироваться и капитализироваться. Без рынка капитала США и природы институтов Кремниевая долина могла бы не появиться в другом месте. Делавэр является местом регистрации глобальных стартапов, потому что там есть и капитал, и институты, делающие эти стартапы возможными.

Доллар — это механизм, позволяющий миру извлекать выгоду из этих институтов. Стейблкоины — это экспорт стабильности, которую американские институты предоставляют своему населению. Токенизация — это синтаксис, исполняющий этот общий язык. Данные подтверждают мои слова.

Сегодня общее предложение стейблкоинов составляет около 315 млрд долларов. Только Tether持有约 141 млрд долларов прямых и косвенных暴露 на казначейские облигации США, занимая 17-е место среди держателей казначейских облигаций США в мире, выше Южной Кореи и ОАЭ. В феврале 2026 года стейблкоины рассчитали за месяц 7,2 трлн долларов, впервые превысив сеть автоматизированных клиринговых палат (ACH) США. Мировая экономика переходит на цепь. Токенизированные акции, кредиты и казначейства — это пути этого перехода. Как мы сказали в той статье, блокчейн позволяет финтех-приложениям стать полнофункциональными платформами.

Вертикально интегрированные агрегаторы капитала

Это означает, что разработчики по всему миру скоро смогут использовать активы, предоставляемые этими финтех-продуктами, для создания продуктов, обслуживающих пользователей.

Возьмем, например, Robinhood, который получает токенизированные акции и активы реального мира (RWA).

Возьмем, например, Centrifuge, который получает токенизированный кредит уровня AAA через продукты, такие как JAAA.

BUIDL от BlackRock делает то же самое для фондов денежного рынка.

Ondo выводит государственные ценные бумаги на цепь.

Apollo и Hamilton Lane выводят частные кредиты и фонды частных рынков на цепь через Securitize.

Superstate строит инфраструктуру для выпуска и торговли акциями публичных компаний на цепи.

Вы даже можете купить долю в токенизированном венчурном фонде Blockchain Capital на цепи.

Но пользователи не сталкиваются с ними напрямую. Доллар — это вход для большинства развивающихся рынков. Экспортеры, фрилансеры — почти любой человек на развивающемся рынке, зарабатывающий в долларах, — скоро осознает, что у него есть инструмент с тремя функциями, и все три привлекательны.

По сравнению с местной валютой этот актив устойчив к инфляции. Просто удерживая доллары, со временем можно получить больше капитала.

Этот актив может общаться с глобальными рынками капитала через Hyperliquid, токенизированные акции и мем-активы.

Он также обладает высокой ликвидностью и может быть отправлен в любую точку мира одним кликом.

На многих развивающихся рынках эти формы представления долларов могут торговаться с премией. В периоды давления на рынок и в определенные периоды премия достигала 10-15%. Компании, способные превратить региональную экономическую ликвидность в глобальный реестр, докажут свою огромную ценность. Эти компании извлекают контекстную информацию из региональных институтов и делают ее понятной для мира.

Это повторение интернета. Google Maps нанесла на карту улицы мира. Ваша лента социальной информации нанесла на карту культуру мира. Сегодня ряд новых продуктов наносит на карту происхождение и движение активов.

Мы видим несколько стартапов, решающих эту проблему уникальными способами.

Ключ к инфраструктуре

Экспорт и импорт — это наиболее частые формы коммуникации между национальными государствами. Swift — это слой передачи сообщений,承载ющий эту коммуникацию. Но скорость клиринга транзакций сильно варьируется в зависимости от региона. Если вы импортер в Нигерии и закупаете товары в Китае, ваш поставщик может потребовать предоплату 60% стоимости товара в долларах.

Но доллары часто недоступны. Национальные государства ограничивают доступ к долларам для поддержания своих валютных резервов. Долларовый банковский перевод в Китай — предположим, у вас есть нужные связи, нужный банк и подходящий баланс счета — может занять от 7 до 10 дней. И в большинстве случаев люди не могут одновременно удовлетворить всем трем условиям.

Если поставщик в Китае примет оплату стейблкоинами, ему придется отказаться от экспортного налогового возмещения до 13%. Таким образом, люди в этих двух экономиках действительно хотят говорить друг с другом в торговле, но инфраструктура не поддерживает это. Отчасти из-за проблем с документами, отчасти из-за риска мошенничества и, наконец, из-за трудностей, с которыми сталкиваются при судебных разбирательствах между экономиками, если что-то пойдет не так.

Роль Keyrails скорее не кредитора, а слоя оркестрации платежей и кредитов для таких транзакций. Она не кредитует со своего баланса. Вместо этого она действует как клиринговая палата, соединяя импортеров с внешними поставщиками капитала — небанковскими финансовыми учреждениями (NBFI), финтех-компаниями и, в последнее время, ончейн-казначействами, одновременно контролируя платежные пути, по которым могут использоваться заемные средства. Кредиторы зарабатывают около 15-20% годовых, заемщики платят 20-25%. Keyrails удерживает спред около 2,5-5%, а также комиссию с платежной инфраструктуры.

Помните, это процентная ставка по кредиту, а не обменный курс, который является параллельной альтернативой для большинства импортеров.

Keyrails принимает найру в виде USDT, после чего обмен осуществляется на региональных внебиржевых столах или биржах. Затем Keyrails оплачивает поставщику через свою инфраструктуру SWIFT. Кредиторы через API вытягивают историю транзакций за три месяца и одобряют кредит примерно за три часа. Средства никогда не попадают в руки заемщика. Вместо этого капитал напрямую сопоставляется с счетами-фактурами продавца и рассчитывается через SWIFT в Китае.

Эта калькуляция работает, потому что заемщик сравнивает Keyrails с премией на валютном рынке параллельного рынка, а не с несуществующими дешевыми банковскими кредитами. Если в периоды давления стоимость статуса составляет 20-30% премии за обмен валюты и требуется 7-10 дней для клиринга, то кредит с годовой процентной ставкой 20-25%, который рассчитывается за 6-8 часов, все еще может быть дешевле, особенно если срок кредита очень короток. При сроке в три месяца годовая ставка 20-25% означает ставку около 1% за этот период, не считая комиссий и влияния залога. Это намного ниже, чем предварительная оплата премии за обмен валюты в 20-30%.

Для продавца выгода同样 проста: доллары поступают напрямую на их банковский счет в виде合规的 именного платежа, сохраняя их право на получение местного экспортного налогового возмещения, чего не может обеспечить расчет стейблкоинами. Отчасти это связано с缺乏 ликвидностью этих валютных пар на развивающихся рынках.

В этом случае основная ценность Keyrails не в том, что у нее самые дешевые средства. Ее ценность в том, что она контролирует инфраструктуру, делающую кредитование безопасным. Она стандартизирует цифровой сбор торговых данных, создает платежную инфраструктуру между странами и ограничивает использование средств внутри своей экосистемы, так что заемные средства могут использоваться только для реальных счетов-фактур. Ее ров — это комбинация данных андеррайтинга,合规 расчетов и средств с ограниченным использованием. С каждой завершенной транзакцией система становится лучше в том, чтобы делать региональные торговые потоки понятными для глобального долларового капитала.

Программируемый кредит

Мы заметили, что одна из наших портфельных компаний фокусируется на другой части уравнения. Keyrails сосредоточена на том, чтобы средства быстрее перемещались между неорганизованными секторами. Semiliquid же предоставляет инфраструктуру, позволяющую залогу оставаться静止 между известными контрагентами, разделяющими залог. Общая идея — контроль_scope. В сценарии Keyrails средства могут выходить только через разрешенные платежные пути. В сценарии Semiliquid активам вообще не нужно покидать кастодиана.

Сама токенизация меняет только представление активов. Она не делает активы автоматически полезными в качестве залога. Если банк, фонд или торговый стол держит токенизированные казначейские облигации, фонды денежного рынка, акции или кредитные инструменты у кастодиана, их производительность будет намного выше, если эти активы можно будет одолжить. Без маржи токенизированные активы — это в основном просто цифровая упаковка существующих активов. С кредитом они становятся частью更大 финансовой машины.

Протокол программируемого кредита (PCP) от Semiliquid позволяет сторонам кредитования и заимствования финансировать их, не выводя токенизированные инструменты из кастодиана. Заемщик оставляет активы у кастодиана и продолжает зарабатывать базовую доходность. Кредитор получает исполнимое требование на этот актив. Если заемщик возвращает средства, блокировка снимается. Если заемщик допускает дефолт, кредитор может接管 залог в соответствии с заранее согласованными правилами. Полезное выражение здесь — «поставка против блокировки»: деньги могут流动, но залог остается на месте до необходимости исполнения.

Посчитаем. Предположим, учреждение держит токенизированные казначейские облигации на 100 млн долларов с годовой доходностью 5%. Если занять под 98% отношения кредита к стоимости (LTV), оно может получить ликвидность в размере 98 млн долларов, не продавая базовые активы. При годовой процентной ставке заимствования 6% номинальные процентные расходы по кредиту составляют 5,88 млн долларов в год. Но если казначейские облигации продолжают приносить 5% доходности, залог приносит 5 млн долларов доходности в год. Таким образом, чистые расходы заемщика составляют около 880 000 долларов,即约 0,9% от заемных 98 млн долларов, не считая комиссий протокола, дисконтов оценки и комиссий кастодиана.

Заемщик платит не просто 6% за заем. Они платят спред между стоимостью долга и сохраненной доходностью залога. В традиционных соглашениях эта часть доходности может быть съедена банком или кастодианом. С помощью программируемого залога активы могут оставаться заблокированными для кредитора, в то время как доходность все еще возвращается заемщику. SemiLiquid расширяет эту логику на более широкую сеть токенизированных активов и между учреждениями, которые хотят кредитовать друг друга.

Разница заключается в задействованных активах, скорости андеррайтинга и том, кто сохраняет доходность.

Это отличается от рынка кредитования DeFi, такого как Aave. Учреждениям не нужно переводить активы в открытые пулы смарт-контрактов, принимать механизмы публичной ликвидации или учитывать премию за риск, связанную с беспередельным кредитованием. Они могут оставить активы у регулируемого кастодиана, одновременно делая эти активы финансируемыми. Для кредиторов преимуществом являются более быстрая должная осмотрительность и более четкое исполнение. Кастодианы могут в реальном времени доказывать состояние залога, а протокол предотвращает повторное заложение одного и того же актива в пределах одной инфраструктуры.

Один из способов понять важность — посмотреть на крах Three Arrows Capital и Archegos. 3AC оставила кредиторам требования на сумму около 3,5 млрд долларов. Archegos создала аналогичные слепые зоны в традиционных финансах: семейный офис Билла Хвана создал перекрывающиеся своп-экспозиции между несколькими прайм-брокерами, и только Credit Suisse потерял около 5,5 млрд долларов при ликвидации. В каждом случае проблема была не только в падении цен. Но и в том, что кредиторам не хватало общего обзора в реальном времени, чтобы видеть, какой залог существует, где он заложен и представлена ли одна и та же сила баланса нескольким контрагентам.

SemiLiquid пытается заполнить этот разрыв доверия с помощью проверки залога в реальном времени. Кредиты не должны быть видны рынку публично, но заинтересованные стороны могут знать, существует ли залог, заблокирован ли он и исполним ли он.

Традиционное обеспеченное кредитование обычно требует юристов, бэк-офиса, кастодианов и ручной сверки для координации单笔融资 транзакций. SemiLiquid сжимает этот процесс в программируемую кредитную инфраструктуру. Что еще важнее, она превращает неиспользуемые токенизированные активы в залог, поддерживая заимствование, маржу и деятельность,类似 репо. Это важно, потому что следующий этап токенизации будет не просто выводом активов на цепь. Он сделает эти активы достаточно полезными, чтобы учреждения могли заработать несколько базисных пунктов, занять под их залог и использовать их, не отказываясь от кастодиана.

Поглощение $Chip

GPU — это ядро экономики AI. Именно они вычисляют ответы, когда вы задаете вопросы в четверг днем. Они также дороги, поэтому капитальные затраты Meta, Amazon, Alphabet и Microsoft в 2025 году составили около 410 млрд долларов, и они планируют потратить около 725 млрд долларов в 2026 году, рост примерно на 77%.

Проще говоря, если сельское хозяйство является основным источником дохода, GPU — это тракторы: производственные машины, которые превращают капитальные затраты в периодический выпуск.

Компании получают кредитные линии для покупки GPU при условии, что это оборудование может генерировать доход через стороннюю аренду вычислительных мощностей. Но центры обработки данных и более мелкие компании инфраструктуры AI часто не могут получить доступ к дешевому капиталу, как Google, Amazon или Microsoft. Это недообслуживаемая часть рынка. Там даже условия кредитования на вычислительные мощности трудно определить. Цены на GPU, соотношение цены и качества и остаточная стоимость меняются по мере повышения эффективности моделей и эволюции спроса предприятий.

На момент написания этой статьи общая заблокированная стоимость (TVL) USD.AI составляет около 398 млн долларов, из которых около 202 млн долларов развернуто в активных кредитах. Размер кредитов вырос с 1-5 млн долларов на запуске до кредитной линии в 98 млн долларов для кластера из 2304 GPU. Модель залога вышла далеко за рамки пилотного масштаба.

Кредиторы на USD.AI могут войти на рынок, движимый спросом гипермасштабных производителей и ростом вычислительных мощностей AI. С другой стороны, заемщики выигрывают от монетизации существующих активов в руках, не needing искать традиционные каналы капитала. При этом они получают доступ к средствам быстрее. Обе стороны выигрывают от того факта, что в случае возникновения проблем GPU могут быть монетизированы в качестве залога.

Ключевые клиенты USD.AI — это не только центры обработки данных. Не только стартапы или гипермасштабные производители. Это любой, кто взаимодействует с экономикой GPU. Его ценность заключается в создании ликвидного рынка кредитов вокруг производительного, физического и трудно финансируемого актива. А андеррайтинг требует многолетнего профессионального опыта, потому что один плохой кредит может заставить усомниться в легитимности всего рынка. Другими словами, они превращают нативную контекстную информацию GPU в глобальный пул ликвидности, ищущий кредитование стейблкоинами.

Контекст — вот где деньги

Эти бизнесы выглядят очень иначе, чем то, что мы раньше считали «DeFi». Они используют токенизацию, блокчейн-инфраструктуру и стейблкоины для ускорения рынков, которые традиционно недообслуживались или были неорганизованы. Ров этих продуктов происходит не только из кода, но и из глубокой и богатой контекстной информации, генерируемой в каждом цикле транзакции продукта. Кредит на SemiLiquid PCP, заем на USD.AI CHIP и транзакция на Keyrails имеют одну общую черту. Каждая транзакция заставляет платформу генерировать доверие и репутацию, которые трудно скопировать. Это также дает этим предприятиям возможность перепроверять свои собственные процессы.

Ценность этих предприятий происходит не только от объема транзакций, но и от контекстной информации, которую они строят вокруг пользователей продукта, заемщиков и контрагентов. Это очень похоже на то, как работают банки. Чем дольше клиент остается в банке, тем больше ценности банк может извлечь из каждого маржинального клиента через кредитные карты, ипотечные кредиты или продукты с фиксированным доходом. В свою очередь, это позволяет этим предприятиям уйти от присущей крипто сфере циклической сезонной волатильности. В отличие от бирж или торговых продуктов, спрос на импорт-экспорт, кредиты и маржу стабилен и применим ко всей экономике.

Другими словами, именно так криптовалюты растут beyond торговли и спекуляций, становясь операционной системой для формирования капитала в реальном мире.