Снижение ставок — это настоящий выход: когда венчурные фонды в сфере криптовалют занимают позиции в сети агентов и стремятся к сетевому эффекту

Автор: @zuoyeweb3

ИИ — это возможность для «нердов», Agent — возможность для заработка

Венчурные инвестиции: такие крупные фонды, как a16z, постоянно напоминают нам, что речь идёт о циклах и выходах. Однако с точки зрения Solo GP всё выглядит иначе — скорее как гармонические колебания сигналов и структур. Ваша задача — распознать подлинные закономерности, которые остаются неозвученными.

В 2021 году a16z вернула инвесторам (LP) $12,5 млрд прибыли, а показатель DPI превысил совокупный результат за предыдущее десятилетие. В то же время 2021 год стал началом катастрофы для американской венчурной индустрии: если отбросить реальный DPI, остались лишь нереализованные прибыли.

Иными словами, 2021-й был золотым периодом для выходов: LP действительно получали наличные. Но если LP реинвестируют средства, им предстоит пережить болезненный период, продолжающийся до сих пор.

Подпись к изображению: «Настоящий выход — это денежная эмиссия»

Источник изображения: @jasonlk, @PeterJ_Walker

Все эти события формируют противоположную нарративную линию. Колебания крипторынка также происходят синхронно: в 2022 году концепция метавселенной разожгла Web3-сектор почти как пожар, даже искусственно продлив бычьий рынок. Лишь в начале 2025 года скандал с «монетой подруг» на Binance поставил точку в истории VC-монет.

Сегодня большинство венчурных фондов погрузились в режим тишины. Экономия от масштаба увязла в капиталоёмких моделях, основанных на вычислительной мощности и данных; возврат инвестиций затягивается, сетевой эффект на блокчейне остаётся недостижимым, а фонды вынуждены выживать за счёт институционализации и комиссий SaaS-каналов.

Однако, оглядываясь на историю венчурного капитала, можно заметить: каждый цикл повышения и снижения процентных ставок порождает свои уникальные модели VC. Мы вновь и вновь изобретаем методы оценки рисков, а относительная свобода крипторынка позволяет находчивым участникам этого рынка выявлять самые прибыльные механизмы сигнализации.

Когда VC перестаёт рисковать

«Любая страсть возникает под воздействием внешнего объекта на органы чувств, заставляя животные духи двигаться по нервам».

Если вы ещё помните, в марте и апреле 2021 года Roblox и @coinbase выбрали модель прямого листинга (Direct Listing) вместо традиционного IPO. При прямом листинге продаются только акции существующих акционеров, без участия андеррайтеров и без периода блокировки.

Любопытно, что оба проекта возглавлял a16z. Под яркими цифрами DPI в июне 2021 года a16z собрала 2,2 млрд долларов на свой третий криптофонд, а в январе 2022 года — уже 9 млрд долларов на новый фонд.

Какова же цена такого успеха?

Цена заключается в том, что акции Coinbase в 2023 году упали на 90% от максимума. Можно с полной определённостью сказать: роль a16z на американском фондовом рынке ничем не отличается от роли крипто-VC. Но вопрос в другом: почему a16z смогла в 2024 году собрать 7,2 млрд долларов, а в 2026 году — 15,1 млрд долларов?

Более того, в мае 2026 года её пятый криптофонд привлёк свыше 2,2 млрд долларов, а совокупный объём всех криптофондов a16z приближается к 10 млрд долларов.

Рынок даёт выбор: либо стать LP a16z и ждать момента денежной эмиссии, когда DPI взлетит до рекордных высот, либо стать ценой этой рекордной доходности — тем самым источником этих цифр.

Но вместе с этим возникает и проблема: a16z не обладает особой чуткостью к рыночным сигналам. Иными словами, каждый новый лидер венчурного капитала в очередном цикле сталкивается с «проклятием масштаба»: слишком большой размер фонда лишает его мотивации искать сверхранние парадигмы — особенно революционные, а не эволюционные механизмы.

1. Артур Рок, «отец современного венчурного капитала», начал карьеру с триумфа: Fairchild Semiconductor и Intel положили начало венчурной модели Кремниевой долины;
2. Funds Kleiner Perkins (KP) и Sequoia Capital официально внедрили институциональную модель венчурного капитала, но лидировали поочерёдно — в эпоху ПК и мобильного интернета;
3. Y Combinator превратил венчурное инвестирование в механизм массового отбора по вероятностям, выпуская серию «второстепенных уникорнов», подчиняющихся степенному закону;
4. Масаёси Сон и SoftBank, воспользовавшись успехом Alibaba и китайских компаний на бирже, превратили венчурный капитал в гигантскую, почти пирамидальную игру.

Таким образом, пока старые гиганты наслаждаются былыми победами, новые амбициозные игроки доказывают свою исключительность через инновации в механизмах и получают дешёвые деньги для запуска новой эры авантюр.

Подпись к изображению: Циклы венчурного капитала

Источник изображения: @zuoyeweb3

Даже репутация сама по себе может приносить деньги: Мэтт Хуан, сооснователь Paradigm, сделал ставку на ByteDance. Хотя выход ByteDance на биржу невозможен, Paradigm выбрала путь «криптодвижения». Последняя новость — переход фонда в сферу ИИ и робототехники.

Давайте скорректируем ответ: если вы не можете стать LP a16z и не хотите становиться «ценой», которую платят за их DPI, тогда вам нужно обнаружить новые, ещё не усиленные сигналы и уничтожить старых гигантов новыми механизмами.

Пробел уже появился: в 2021 году a16z «не допустили» к финансированию Anthropic. Зато на ранней стадии в проект вложились частные инвесторы: сооснователь Skype Яан Таллинн, бывший CEO Google Эрик Шмидт и другие — они возглавили раунд серии A. А в 2022 году в проект вошёл Сэм Бэнкман-Фрид (SBF) из FTX, подарив нам долговечную альтернативную концепцию «крипто × ИИ».

Подпись к изображению: Гонка за позиционированием только начинается

Источник изображения: @zuoyeweb3

a16z не нуждается в риске, а SBF использовал деньги розничных инвесторов для «эффективного левериджа». Если искать наиболее логичную отправную точку для Solo GP, то история венчурного финансирования Claude станет наиболее типичным примером.

В отличие от частных ангельских инвесторов, Solo GP управляют всем процессом венчурного инвестирования исключительно на основе собственных исследований. Эпоха Agent понятна, но именно люди первыми воплотили её в жизнь. В отличие от YC, действующего по принципу широкого охвата, Solo GP по-прежнему требуют глубокого погружения в каждый проект: каждая сделка критически важна для DPI.

a16z стала самим индикатором рынка. Как только появляется новая технологическая тенденция, более молодые участники стремятся опередить a16z хотя бы на чуть-чуть. Помимо крупных языковых моделей ИИ, их внимание сосредоточено на Agent.

Здесь существует опасный скачок: экономия от масштаба в случае крупных ИИ-моделей невозможна. Каждый дополнительный человек-пользователь увеличивает серверные издержки, и их нельзя распределить так же легко, как издержки программного обеспечения. Таким образом, сетевой эффект в экосистеме Agent не проявился, как ожидалось, а взаимные вызовы между Agent пока остаются лишь идеалом.

Не-человеческий сетевой эффект

«В 1784 году Уатт усовершенствовал роторный паровой двигатель; в 1824 году француз Сади Карно сформулировал полную теорию паровых машин».

Всё в ИИ — чёрный ящик. Закон масштабирования (Scaling Law) был замечен Ади Ваном («Adi Wang») в Baidu; математика, необходимая для Transformer, не превышает уровня подготовки выпускников магистратуры, однако почему она способна превзойти возможности человека с таким уровнем знаний — остаётся загадкой.

ИИ — это возможность для «нердов». Вам достаточно вложить деньги в самых передовых специалистов и спокойно ждать, пока «мощь породит чудо». Распространённая в Кремниевой долине практика «покупки талантов» — лучшее тому подтверждение: исследователь > данные > модель.

Однако крупные языковые модели сами по себе вряд ли окупятся. Ещё раз подчёркиваем: экономия от масштаба здесь работает в обратную сторону. Даже переход от обучения к выводу (inference), даже смена фокуса с диалогов на выполнение задач — ничего не меняет.

Единственный путь для крупных ИИ-моделей — стать центром трафика, как AWS или Cloudflare. Если производственные издержки неизбежно остаются высокими, то потребление должно расти бесконечно.

Agent — это возможность заработать. Для этого Agent должны стать самостоятельными потребителями: «бесконечный субъект × бесконечное потребление». Именно поэтому взаимные вызовы между Agent стали главной темой обсуждений.

Однако в значительной степени Agent и Bot практически неразличимы: трудно чётко определить, что такое Agent, ведь Bot существуют уже давно.

Подпись к изображению: Bot — это не Agent

Источник изображения: @Cloudflare

Если всё же попытаться дать определение Agent, то отправной точкой текущей технологической волны является «оценочный агент» (evaluator agent) из области обучения с подкреплением. В видении DeepMind автоматическая оценка успешности обучения агента — ключевой шаг на пути к следующему этапу интеллектуальной эволюции.

Это сильно отличается от подхода Claude, где Agent рассматриваются через призму программирования. С точки зрения кодирования, Agent — это проекция роли человека-программиста. Когда мы говорим об «агентном программировании» (Agentic Coding), мы уже ушли далеко от понимания Agent, заложенного в AlphaZero.

Подпись к изображению: Высокодоходные сценарии применения Agent

Источник изображения: @zuoyeweb3

Только с этой точки зрения утверждение «Claude вторгается в сферу SaaS» становится обоснованным — это всего лишь продолжение эволюции механизма аутсорсинга человеческого труда:

1. движение к высокодоходным сценариям: после программистов — бухгалтеры и аналитики;
2. сокращение числа штатных сотрудников: после аутсорсинга — плата за вызов множества Agent.

Однако остаётся одна проблема: Agent не демонстрируют человеческих социальных связей. Реальные деловые отношения не становятся проще благодаря применению Agent — людям по-прежнему нравится взаимодействовать с другими людьми.

Мы действительно создаём всё больше сценариев применения Agent, и внутри организаций они работают эффективно — например, при сокращении персонала в крупных компаниях и замене людей на GPU.

Подпись к изображению: В высокодоходных сценариях люди не нужны

Источник изображения: @trueupio

Однако при внешнем взаимодействии следует быть осторожным: ожидаемый эффект пока не подтверждён. В мае 2026 года в США наблюдался резкий рост занятости: число новых рабочих мест составило 172 тыс., преимущественно в сфере услуг (рестораны, отдых) и здравоохранения — в категориях «синих воротничков». В финансовом секторе, напротив, количество рабочих мест сократилось на 22 тыс.

Страх человеческого общества перед Agent действительно существует, но он сильно преувеличен.

Разумеется, как и вопрос о необходимости обуви в Сахаре, это может служить сигналом для дальнейшего повышения интеллектуального уровня моделей, расширения возможностей Agent и инвестиций в робототехнику.

Иными словами, экономика Agent работает только в теории: бесконечный рост потребления пока не реализовался. Как же добиться того, чтобы Agent начали вызывать друг друга и породили настоящий сетевой эффект?

Крипто-сектор занимает позиции в эпоху Agent

«Эволюция не всегда ведёт к росту сложности, не всегда движется по восходящей траектории».

Обобщим известное, чтобы заблаговременно предупредить о рисках будущего.

Венчурный капитал более не гарантирует эффективное выявление технологических сигналов — это стало игрой для немногих смелых игроков;

Agent насильственно производятся в огромных количествах в надежде снизить производственные издержки крупных моделей ИИ, однако естественные связи вызовов между ними не возникают.

Эти два, казалось бы, противоречивых утверждения содержат тонкую координацию: поиск механизмов сигнализации, стимулирующих вызовы между Agent.

Простое выпускание активов Agent или «агентизация» DeFi-протоколов бессмысленна: в блокчейн-экосистеме и так мало людей и много ботов; добавление вызовов смарт-контрактов лишь увеличит технические риски — этот путь не приведёт к успеху.
На практике первичная человеческая природа не будет заменена Agent, поскольку отражение ролей зависит от деловых отношений. Отрасли импортозамещения не покупают видеокарты 4090, США и Китай не покупают друг у друга активы — границы технологий уже сейчас оказались уже узкими, чем мы могли представить.

Подпись к изображению: Гонка за позиционированием в экономике Agent

Источник изображения: @zuoyeweb3

Exa ориентируется на потребность Agent в актуальных и высококачественных данных: один раз очистить — многократно использовать. Это подлинная экономия от масштаба, но она вряд ли спровоцирует вызовы между Claude и Codex.

Catena удовлетворяет потребности B2B-сегмента в регулируемых финансовых решениях на базе Agent и даже планирует получить лицензию OCC для упрощения B2B-соответствия. Это специализированная форма сетевого эффекта, но она не снижает издержки при масштабном использовании.

А протоколы стейблкоинов и других платежных систем стремятся занять входные и выходные точки в C2C-сегменте: лёгкие протоколы снижают издержки использования, микроплатежи — издержки сотрудничества.

Но этого недостаточно. Чтобы достичь конечной цели — повседневного взаимодействия Agent с Agent (A2A), необходимо, чтобы люди добровольно «отдали душу». Подобный путь предлагает TrueNorth в трёх шагах:

1. позволить людям использовать Agent для помощи в совершении сделок;
2. обучить Agent на основе человеческого участия в сделках;
3. передать Agent полномочия по самостоятельному исполнению транзакций в блокчейне.

По сравнению с ограничениями политики и законодательства, препятствующими интеграции Claude с IBKR, которая позволяет использовать его лишь как CoPilot, использование TrueNorth реальными торговыми контрактами на Hyperliquid не представляет особых трудностей.

Однако добиться добровольного согласия людей на руководство со стороны Agent — задача пока весьма отдалённая, и уж точно гораздо более отдалённая, чем представляют себе венчурные инвесторы.

Подпись к изображению: Платёжные системы и торговые решения важнее доходности

Источник изображения: @zuoyeweb3

В попытках комбинировать Agent и финансы доминирует структура «в первую очередь инвестируем в платежи, во вторую — в торговлю».

Платёжные решения чрезвычайно предсказуемы: доли PayPal и Stripe будут постепенно «стейблкоинизированы», а сами стейблкоины станут «агентизированными».

Перспективы торговли широки: от Симонса и Jane Street до «Фаншэнь» (Hunfang), чьи долги Лян Шэнъэнь вряд ли когда-нибудь выплатит, — всё это вызывает у венчурных фондов безграничные фантазии.

Однако всё это — не то же самое, что полное «взятие под контроль» платежей и торговли Agent.

Количественные стратегии создают «гегемонию вычислительной мощности» — это по-прежнему преимущество скорости по сравнению с человеком; торговля создаёт «канальное преимущество» — это по-прежнему преимущество тарифов по сравнению с банками.

Именно здесь возникает пропасть: венчурные фонды пытаются добиться одного — чтобы люди добровольно позволили Agent полностью их заменить. a16z бессильна в этом вопросе: вливание денег не помогло ни Clubhouse, ни Towns Protocol. Что уж говорить о гораздо более сложных финансовых сценариях с участием Agent — здесь остаётся только «лечь на дно».

Если взять за ориентир успешный опыт DeFi, то Agent нужно сначала дать доступ к деньгам: проверить жизнеспособность на низкочастотных, мелких операциях, а затем уже переходить к высокочастотным и крупным повседневным транзакциям.

Представьте: если на дорогах будут одни только Tesla Robotaxi с FSD, то они окажутся безопаснее, чем смешанный поток людей и ИИ. Но чтобы это произошло, сначала нужны люди-испытатели:

1. немногие используют ИИ для помощи в вождении, чтобы установить технологическое равенство с водителями-людьми;
2. снизить уровень смертности и травм среди этих немногих, внедрив систему компенсаций.

Иными словами, создание механизма, позволяющего Agent обращаться с деньгами, окажется проще для привлечения пользователей, чем механизм получения прибыли Agent. Только когда Agent накопят достаточный практический опыт работы с деньгами, люди перестанут думать и просто будут нажимать «подтвердить».

Только активное участие Agent в рынке повысит его эффективность и безопасность. Можно сказать так: процесс поиска Agent доходности — это и есть процесс повышения рыночной эффективности. Постепенно система будет самоусиливаться: как C++ создаёт компиляторы для C++, так и Agent будут оптимизировать других Agent.

Торговля — это конечная цель для Agent, но до неё нужно пройти длинную эллиптическую дорожку.

В высокодоходной сфере финансов блокчейн — это открытая экспериментальная площадка для децентрализованных финансов, а стейблкоины — это «сертификаты» оптимизации рынка с помощью Agent. Это не связано с масштабом и объёмом ресурсов, а зависит от создания и масштабирования механизмов.

Заключение

«Жизнь везде состоит из циклов: без циклов не было бы нашей эпохи благоприятных возможностей, и всегда новое поколение побеждает старое».

Венчурный капитал становится всё меньше и персонализированнее: будь то Solo GP или OPC — пока не наблюдается доминирования инвестиций Solo GP в OPC. В условиях неопределённого технологического прилива мы не можем предсказать, какой именно парадигмальный сдвиг станет доминирующим.

«Программное обеспечение поглощает мир» — после интернет-пузыря начала 2000-х годов эта фраза принесла более чем двадцатилетний долгосрочный бум. Сегодня наступает новая эпоха: «Agent поглощают программное обеспечение».

Agent сами по себе — это инструменты разработки, знак эволюции производительных сил. Однако пока ещё нет ни одного нового ПО, созданного с помощью Agent, которое стало бы массовым продуктом. Это факт. После IPO трёх гигантов — @SpaceX, OpenAI и @AnthropicAI — борьба за позиции в базовых крупных моделях завершена.

Если это действительно начало нового длительного цикла благоприятных возможностей, то новые крипто-VC, такие как @dragonfly_xyz, ParaFi, Haun и @paradigm, a16z, продолжат расширяться, или же на авансцену выйдут фонды узкоспециализированных направлений, например, 5cc, — покажет новая волна развертывания.

Более того, весь DeFi-сектор переживёт новую парадигмальную трансформацию. За последние два кондратьевских цикла финансовая система постоянно обновлялась, и на этот раз двойной революционный импульс дадут Agent и стейблкоины.

Крипто — это маленький мир, а мир — огромен. Давайте станем свидетелями вместе!