Интервью с инвестиционным советником Bitwise: на фоне сужения ликвидности и геополитических кризисов ждёт ли BTC новый бычий рынок?

Подбор и перевод: TechFlow

Гость: Джефф Парк, инвестиционный консультант Bitwise & партнер ProCap BTC и главный инвестиционный офицер

Ведущий: Энтони Помплиано

Источник подкаста: Энтони Помплиано

Оригинальный заголовок: The Bitcoin Bull Market Is CANCELLED?! (Бычий рынок биткоина ОТМЕНЁН?!)

Дата публикации: 20 ноября 2025 года

Ключевые выводы

Джефф Парк — партнер ProCap BTC и главный инвестиционный офицер. В рамках этого диалога мы подробно обсудили причины недавнего падения цены биткоина и то, действительно ли рынок сигнализирует о наступлении медвежьей фазы. Джефф проанализировал ключевые факторы, влияющие на рыночные настроения, с позиций давления ликвидности и глобальных макроэкономических сдвигов, и отметил, что даже слегка слабая динамика биткоина в этом году未必 (wait, removed) не обязательно является исключительно пессимистичным сигналом. Также мы обсудили условия возврата цены биткоина к уровням от 125 000 до 150 000 долларов и влияние геополитической обстановки в таких регионах, как Япония и Китай, на глобальную инвестиционную среду.

Краткое содержание ключевых тезисов

• Гарвард был одним из ранних инвесторов в сфере криптовалют. Биткоин занимает наибольшую долю в портфеле Гарвардского эндаумента.

• Криптовалюты — это типичные активы, движимые трендом. Их характерная черта заключается в том, что цена сильно колеблется в зависимости от изменения рыночных настроений, а не отражает свою стоимость через стратегии “покупай дешево, продавай дорого”, как у традиционных ценностных активов.

• Если рейтинг Трампа продолжит снижаться или в Вашингтоне произойдут другие хаотичные события, влияющие на законодательство в сфере криптовалют, это может стать негативным фактором для рынка. Цена может снова протестировать зону поддержки на уровне 75 000 долларов, что сломает текущий восходящий импульс.

• В рынке, управляемом эмоциями, инвесторам необходимо сохранять ментальную гибкость и стратегическую адаптивность.

• На сегодняшний день главная проблема рынка заключается в отсутствии покупательской поддержки.

• Следующий восходящий цикл биткоина может быть поддержан институциональным капиталом, не использующим кредитное плечо.

• Возможно, нам даже нужна такая коррекция, чтобы высвободить потенциал “суперцикла” биткоина. Если мы будем продолжать цепляться за рамку четырехлетнего цикла и считать, что 2026 год станет годом снижения, рынок может попасть в психологическую ловушку.

• В краткосрочной перспективе трудно ожидать позитивных сигналов, поскольку мировая экономика сталкивается с серьезными проблемами: кризис ликвидности, геополитические риски и фигура самого Трампа.

• Неожиданные события типа “черных лебедей” могут стать катализаторами роста для биткоина. Одна из вероятностей — внезапное объявление суверенного государства о покупке биткоина, особенно одной из крупных развитых стран ОЭСР. Еще одним фактором, способным поднять цену биткоина, станет решение проблемы квантовых вычислений.

• Решения крупных институциональных игроков в будущем могут напрямую влиять на выбор пользователей.

Почему падает биткоин? Стоит ли инвесторам беспокоиться?

Энтони:

В последнее время цена биткоина продолжает расти вниз, что вызывает сильную тревогу у многих инвесторов. Как вы на это смотрите? Что, по вашему мнению, стоит за этим?

Джефф:

Я помню, что пару недель назад мы обсуждали необходимость пересмотреть прогнозы по направлению движения цены биткоина, особенно после масштабной ликвидации 10 октября. Это событие не только ударило по настроениям, но и подорвало уверенность розничных инвесторов в биткоине. Кроме того, оно повлияло на долгосрочное восприятие институционального крипто-рынка, который может работать не так хорошо, как все ожидали.

На данный момент нас weiterhin (wait, pure Russian) продолжают волновать многие нерешенные вопросы. Например, циркулируют слухи о том, что некоторые маркет-мейкеры сталкиваются с рисками банкротства, что дополнительно сдерживает аппетит к риску на рынке.Текущая динамика недели наглядно демонстрирует одну фундаментальную особенность криптовалют: это классические трендовые активы. Для таких активов характерны резкие колебания цены вслед за изменением рыночных настроений, в отличие от традиционных ценностных активов, чья стоимость раскрывается через стратегии “покупки на минимумах и продажи на максимумах”.Инвестиционная логика биткоина ближе к принципу “покупай дороже, продавай еще дороже”, то есть вход в позицию имеет больше смысла при пробое ключевых уровней.

Когда биткоин пробил важную точку поддержки на отметке 100 000 долларов, многие начали опасаться наступления медвежьего рынка. Сейчас цена уже опустилась к отметке 90 000 долларов, а вчера ночью временно пробила эту границу. В такой ситуации рынок наполнен разочарованием, паникой и неопределенностью. Однако инвесторы, прошедшие через множество циклов, знают, что это нормальный процесс самокоррекции рынка. В конечном итоге всегда появляются новые покупатели и продавцы, которые выходят в игру на устраивающих их уровнях, а именно пробой трендовых сигналов является основным механизмом движения цены.

Тем временем нам нужно сохранять терпение и понимать, что текущая неопределенность не ограничивается криптовалютным рынком, а представляет собой общую проблему макроэкономики. В таком контексте я вспоминаю известную торговую максиму: “Совершать ошибки допустимо, но повторять их недопустимо.” Сейчас многие инвесторы переоценивают свои портфели и ждут более удачного момента для входа. Такое поведение формирует самосовершенствующийся цикл, дополнительно давящий на цену. Уже появились прогнозы о возможном падении биткоина до 75 000 долларов.

В рынке, управляемом эмоциями, инвесторам необходимо сохранять ментальную гибкость и стратегическую адаптивность. При этом мы должны помнить, что фундаментальной особенностью биткоина является его природа как трендового актива, которая не меняется из-за краткосрочных колебаний.

Насколько важны технические индикаторы, такие как пробел на CME?

Энтони:

Я постоянно слежу за техническим анализом, но, честно говоря, считаю его скорее набором “правил игры”. Я обращаю внимание на чьи-то мнения, но не придаю им абсолютного значения и не строю на этом решения.

Однако недавно многие обсуждали вопрос пробела на CME. Сейчас биткоин достиг этой зоны, цена似乎也 (pure Russian) стабилизировалась и даже немного выросла. Как вам кажется, действительно ли важны эти показатели, имеющие скорее технический характер?

Джефф:

Да, я считаю,в столь высоколиквидном и технологически ориентированном рынке, как крипторынок, внимание к микроструктуре действительно крайне важно. Это мощный инструмент для прогнозирования краткосрочного движения цен.Обычно я разделяю краткосрочные ценовые колебания и долгосрочные тренды. Долгосрочные цены определяются трендом или возвратом к среднему значению, тогда как краткосрочные движения в основном генерируются торговлей с плечом.

Цена криптовалют во многом зависит от фьючерсного рынка, особенно от бессрочных фьючерсов. Специфика бессрочных фьючерсов усиливает волатильность, поэтому участники уделяют особое внимание объему открытого интереса и различным уровням ликвидации. С октября мы видим, что интерес лонгов с плечом не восстановился, в то время как шорты остаются активными. Такой дисбаланс толкает цену в сторону зон ликвидности. Конструкция бессрочных фьючерсов изначально носит тактический характер: при достижении уровня ликвидации запускается каскадное закрытие позиций, что дополнительно усугубляет движение цены.

Главная проблема рынка сегодня — недостаток покупательской поддержки.Без притока новых покупателей цена сложно закрепится, тем более вырастет. По вопросу притока институционального капитала, я считаю его ключевым источником будущего восстановления рынка. Поэтому поток средств в ETF (биржевые фонды) стал важным индикатором. Недавно мы заметили отрицательный рост притока средств в ETF, что оказало давление на настроения. Кроме того, корпоративные финансы и уровень внедрения структурированных продуктов на Уолл-стрит также могут влиять на рыночную ликвидность.

Однако мое чувство подсказывает, что часть инвесторов все же хочет увеличить экспозицию по биткоину, но они ждут лучшего момента для входа. Обычно при достижении более высокого запаса прочности инвесторы активнее выходят в рынок. Фактически, инвесторы в ETF являются одними из самых стабильных участников. Если посмотреть на поток средств в биткоин-ETF с начала года, видно явное преобладание нетто-притока над оттоком, что говорит о сохраняющемся доверии долгосрочных инвесторов.

Я полагаю, чтоследующий восходящий цикл биткоина может получить поддержку от институционального капитала,не использующего кредитное плечо.Они обычно имеют долгосрочный горизонт и рассматривают биткоин как часть глобального портфеля, а не просто сравнивают с другими криптовалютами. Эти инвесторы будут взвешивать пропорции между биткоином, золотом, акциями Nvidia, японскими гособлигациями и решать, стоит ли увеличивать долю биткоина в портфеле.

Долевая позиция Гарварда по биткоину и инвестиционная стратегия эндаумента

Энтони:

Вы некоторое время работали в Гарварде. Недавно поступила информация, что крупнейшей позицией в Гарвардском эндаументе стал биткоин. Есть предположения, что речь идет не об обычной спотовой покупке, а о применении краткосрочных торговых стратегий.

Можете объяснить, как обычно инвестируют подобныеэндаументы, как у Гарварда? Стоит ли придавать этому особому значение, или есть детали, которые остались за кадром?

Джефф:

Конечно, Гарвардский эндаумент — очень показательный пример. Его инвестиционная стратегия менялась при разных управляющих. Когда я работал в управлении этим фондом, модель была максимально гибкой, схожей с хедж-фондами. Внутренняя команда напрямую управляла балансом, проводила частую торгово-рисковую деятельность и использовала структуру SMA (Single Managed Account) для повышения эффективности использования капитала. Однако с приходом нового руководства стратегия постепенно сместилась к более классической модели Йельского университета: средства распределялись между внешкими управляющими, берущими на себя риск, а прямая внутренняя экспозиция сокращалась.

Что касается текущей стратегии, экспозиции выглядят тактическими и точечными. Например, если основная доходность биткоина соответствует целям их(asset allocation), его включение в портфель абсолютно оправдано. Кроме того, они могут использовать спред между спотом и фьючерсами для относительной арбитражной торговли. Эта стратегия исторически широко применялась пенсионными фондами и другими институтами, особенно при управлении балансом.

Точно описать текущие операции Гарварда я не могу, но на крипторынке периодически возникают низко- или безрисковые арбитражные возможности. Например, хеджируя риски биткоина в разных направлениях, инвесторы получают стабильную прибыль.

Гарвард является одним из ранних инвесторов в криптопространстве. Они вошли в этот рынок через венчурные фонды почти 10 лет назад, поэтому обладают колоссальным опытом и умением генерировать альфу различными путями.

Тем не менее, новость о том, что биткоин стал крупнейшей позицией Гарвардского эндаумента, все равно стала сюрпризом. Независимо от того,采取了 (removed) directional long или market-neutral strategy, это показывает, что рынок биткоина стал достаточно глубоким и крупным, чтобы вместить основную инвестицию фонда объемом 55 млрд долларов. Пять лет назад такое было немыслимо.

Привели ли опционы к изменению рыночной динамики биткоина?

Энтони:

Я заметил, что профиль участников биткоин-рынка стал разнообразнее: помимо розницы, здесь присутствуют хедж-фонды, профессиональные трейдеры и институциональные компании. Такие гиганты, как BlackRock, вышли на рынок через пассивные ETF, эндаументы используют баланс, финансовые отделы корпораций и даже целые государства подключаются через ETF и подобные инструменты.

Представим, у вас есть одна единица инвестиционного капитала. Она未必 (removed) вся пойдет в спот. Теоретически, когда кто-то покупает ETF, деньги в итоге идут на спот, но возможно, в реальный спот попадет лишь 99,9% или другая доля.

Хочу узнать, привело ли появление опционов к распределению капитала и энергии, которые раньше шли исключительно в спотовый рынок?

Джефф:

Сегодня вариантов стало больше, а значит, усилилось слоистое структурирование рисков, сроков и баланса. Возникновение этих слоев реально изменило прямую экспозицию рынка к спотовому биткоину. Иными словами, инвесторы могут косвенно держать биткоин через сложные финансовые инструменты, не покупая его физически.

До появления сложных продуктов наши данные о крипторынке базировались на объеме торгов бирж, динамике деривативов и ончейн-метрик. Это были главные ориентиры. Сейчас в системе принятия решений появились новые узлы, особенно со стороны крупных институтов. Они инвестируют через кредитные инструменты, связанные с биткоином, волатильность цен и купонные доходы которых напрямую влияют на спрос. Например, такие компании, как MicroStrategy, копируют биткоин используя эти инструменты, что ранее было невозможно.

Несмотря на то, что объемы торгов сейчас невелики, я считаю, что влияние этих сложных продуктов даже существеннее самих объемов. На прошлой неделе стало известно, что один инвестор разом приобрел биткоина почти на 900 млн долларов, что стало одним из главных новостных поводов. Это доказывает: физический спрос (прямая покупка спота) остается двигателем рынка.

Рынок действительно изменился, но в конечном итоге динамика определяется потребностями инвесторов, желающих получить экспозицию и риск по биткоину. Этот спрос должен удовлетворяться каким-либо образом, а это означает, что на противоположной стороне кто-то всегда продает реальные монеты.

Какие сигналы отслеживает Джефф для оценки оптимизма рынка?

Энтони:

На фоне текущей слабости и общего пессимизма, какие области могут давать позитивные сигналы? Мы замечаем, что крупные игроки начинают покупать биткоин в диапазоне 89 000–90 000 долларов. Несмотря на постоянные плохие новости и тревогу, можете ли вы указать на индикаторы, вселяющие надежду?

Джефф:

Один из оптимистичных сигналов — это устойчивость биткоина к внутридневным колебаниям по сравнению с другими рисковыми активами. Даже если фондовый рынок резко падает из-за так называемого “AI-пузыря”, биткоин реагирует иначе. Например, если акции Palantir обрушатся на 40%, я не думаю, что биткоин упадет синхронно на те же 40%. Как только корреляция между биткоином и другими активами разрушается, эта независимость привлекает институты, поскольку биткоин дает диверсификацию в портфеле.

Для институционалов ключевой причиной выбора биткоина становится его способность показывать отличные результаты от традиционных активов. Пока биткоин демонстрирует эту “ортогональность” (низкую корреляцию), у него растет шанс попасть в новые портфели. Пусть пока биткоин не растет так же стабильно, как золото, и не обладает такой волатильностью, как Nvidia, эти различия и есть его уникальное преимущество. В долгосрок это ведет к росту спроса. Думаю, это крайне оптимистичный аспект.

Кроме того, волатильность самого биткоина — полезная характеристика. Биткоин может падать на 35 000 долларов за 40 дней, но также способен взлететь на те же 35 000 всего за 20 дней. Резкая смена настроений может служить катализатором, особенно когда инвесторы воспринимают его как уникальный активный инструмент.

Умер ли четырехлетний цикл официально?

Энтони:

Кроме того, волатильность биткоина — важная характеристика. Например, он может упасть на 35 000 долларов за 40 дней, а затем вырасти на столько же за 20. Особенно когда инвесторы видят в нем уникальный актив, такая быстрая смена настроений работает как катализатор.

Джефф:

Логически и фундаментально я считаю, что теория четырехлетнего цикла уже отжила свое. Изначально она строилась на событии “ halvings”, но сегодня влияние халвинга на новый спрос значительно ослабло. Рынок теперь драйвится капиталом институтов, поэтому должен сформироваться новый цикл, соответствующий поведению институционалов.

Однако концепция четырехлетия сохранится, потому что многие инвесторы верят в нее. Это часто ранние сторонники, чья вера граничит с пророчеством. Посмотрим на распределение: кошельки с более чем 10 000 биткоинов все еще контролируют около трети предложения. Значит, если эти крупные игроки верят в цикл и действуют исходя из него, вера сама реализует себя, продолжая влиять на цену. Рационально это должно происходить иначе, но структурная реальность делает это возможным.

Интересно, что сейчас цена биткоина ниже годового максимума. Если к концу года она продолжит снижение, это фактически нарушит правило четырехлетия, возможно, переведя нас в новый “трехлетний цикл”.

Возможно, такая коррекция нам даже нужна, чтобы высвободить потенциал “суперцикла”. Если мы будем цепляться за рамки четырехлетия, например, если в 2025 биткоин вырастет всего на 5% и закроется у 98 000–99 000 долларов, рынок может скатиться в психологическую ловушку, ожидая падения в 2026. Поэтому я скорее хочу, чтобы рынок скорректировался в этом году, окончательно отказался от зависимости от 4-летних циклов и подготовил почву для новой фазы роста.

Энтони:

Мы знаем, что в прошлом биткоин демонстрировал потрясающую динамику. Как думаете, возможен ли быстрый отскок в ближайшие шесть недель вплоть до 140 000 долларов?

Джефф:

Естественно, вероятность есть. Крипто-рынок полон неопределенности, возможно все. Я думаю, идеальная ситуация для нас такова:либо биткоин сильно вырастет до конца года, сделав этот год важным годом роста; либо закончит год небольшим снижением, что позволит нам окончательно избавиться от Four-Year Cycle, убрав психологический барьер для развития рынка в 2026 году и далее. В любом случае, рынок биткоина всегда предлагает возможности.

Макро-риски: ликвидность, глобальные конфликты и “премия за Трампа”

Джефф:

Исходя из реальности, какой катализатор нужен для сдвига? Честно говоря, думаю, чтов ближайшее время сложно ожидать позитивных триггеров, так как мировая экономика столкнулась с серьезными проблемами.Например, упомянутая нами “К-образная экономика” указывает на углубляющееся неравенство в росте, что явно долгосрочный вызов. Кроме того,экономика США может столкнуться с дополнительными негативами, такими каккризис ликвидности.А сейчас внимание рынка выходит за рамки вопроса о снижении ставки ФРС в декабре. Хотя процентная политика важна, сейчас главнее общая экономическая неопределенность и повсеместная тревога.

Тем временем,геополитические риски растут.Например, недавний территориальный спор Японии и Китая вокруг островов Сенкаку/тяоюй может перерасти в крупный конфликт. Для многих на Западе это незаметно, но по сути это потенциальный повод для “третьей мировой войны” в Азии. Эскалация может затянуть Тайвань, Японию и Южную Корею. Мне известно, что вчера Япония направила дипломатов для смягчения обстановки, однако Пекин отверг предложение, заняв жесткую позицию и заявив о неблагоприятном развитии. За этой игрой стоит ощущение Китая, что он загнан в угол торговой войной с США, поэтому использует ситуацию как рычаг переговоров. Но разрешение таких вопросов требует времени.

Если геополитическая неопределенность сохранится, она станет главным фактором ухода от риска, приоритетным даже перед решением ФРС. В таком сценарии вероятность взлета биткоина до 150 000 долларов существенно снизится.

Еще один фактор риска — Дональд Трамп.Если принять во внимание теорию “крыши Трампа”, его политика и влияние могли стать главной причиной роста биткоина с 75 000 до 125 000 долларов.

Но важно помнить: если рейтинг Трампа продолжит падать или в Вашингтоне случатся хаотичные события, ломающие крипто-законодательство, этот эффект может развернуться в минус.Стоит задать себе вопрос: учтен ли рынок этими рисками? Если нет, цена может снова проверить поддержку в 75 000 долларов, разрушив текущий импульс.

Конкретно, что станет катализатором, предсказать сложно. Возможно все, но обычно настоящими триггерами становятся неожиданные масштабные события.

Какими могут быть неожиданные положительные события для биткоина?

Джефф:

Непредвиденные события типа “черных лебедей” могут выступить позитивным катализатором для биткоина.Что это будет за “черный лебедь”? Одна из вероятностей — неожиданное объявление суверенного государства о покупке биткоина, особенно крупной развитой страны из ОЭСР.Если мы проснемся утром и увидим такую новость с подтвержденными действиями, цена биткоина может за одну ночь взлететь до 150 000 долларов. Главное, чтобы сообщение было реальным, а не фейком, как часто случалось в прошлом году.

Вторым фактором, способным толкнуть цену вверх, станет решение проблем квантовых вычислений.Квантовые компьютеры считаются потенциальной угрозой из-за возможности взлома алгоритмов биткоина. Если вернуться к теме: suppose (перевод) крупные держатели (киты) продают, их причины могут быть не столь рациональны, как покупки 2011–2012 годов. Поэтому мы должны рассматривать tail events (хвостовые/экстремальные события) как потенциальные триггеры, меняющие их поведение. Если эти киты боятся угрозы квантов, а на рынке появится решение, это хотя бы замедлит давление продаж. Как только продажа остановится, мы увидим, как покупатели обеспечат цену финансовой поддержкой.

Это не только вопрос спроса, но и предложения. Нужно перебалансировать соотношение спроса и предложения, чтобы создать благоприятные условия для роста цены.

Кроме того, на выходных известный криптограф Сорренсон выпустил пугающее заявление. Он отметил, что к 2028 году криптографические алгоритмы биткоина могут быть взломаны квантовыми вычислениями. Это намного раньше ожиданий многих. Мы говорим о сроке всего четыре года. Эта угроза словно туча над биткоином. Только когда эти катастрофические хвостовые риски будут решены, удары со стороны предложения исчезнут, и рынок сможет достичь реальной стабильности и роста.

Как оценить риски квантовых вычислений?

Энтони:

По поводу квантовых компьютеров я常 говорю: на самом деле полноценных квантовых машин пока нет. Ученые приближаются, но это пока теоретическая угроза. Как летающие автомобили: исследования идут, прогресс есть, но реализации нет.

Значит, нам не стоит переживать? Вы пытаетесь оценить риск? Назначаете вероятность? Или ждете дня X и решаете на месте? Как вы относитесь к этому?

Джефф:

Можно наблюдать за реакцией рынка: что движет интересом к криптовалютам и как люди “голосуют” деньгами и кошельками. Недавно мы видели резкий рост Zcash за два месяца на фоне дискуссий о квантовой устойчивости. Zcash считается более защищенным от квантовых угроз, чем биткоин, поэтому в него ушел крупный капитал. Это сигнал: страх перед квантовым риском растет.

С моей точки зрения, тема квантовых вычислений и приватности критически важна. Но на фоне раздоров внутри комьюнити разработчиков биткоина этот риск, возможно, гиперболизирован. Точно оценить угрозу в коротком сроке сложно, но можно оценить здоровье комьюнити разработчиков. Едино ли оно? Способно ли сотрудничать с участниками? Все это влияет на развитие и уверенность. Сейчас состояние не идеальное, многие ранние инвесторы разочарованы разногласиями.

Может, через инструменты социального интеллекта отслеживать готовность комьюнити решать тех. проблемы и настроение, например, индекс страха и жадности. Прямо сейчас эмоции на исторических минимумах. Разговор с теми, кто жил через спор о размере блока в 2017-м, покажет много параллелей с текущей ситуацией, ведущей к разделению сети.Если в будущем случится мягкий или жесткий форк, накануне события настроения станут крайне напряженными, так как большинство не хочет брать лишние риски в условиях неопределенности.

Энтони:

Если форк действительно случится, можете представить реакцию крупных финучастников? Они скажут: “Подождите, биткоин делится? Получу ли я две монеты? Оставить? Продать? Страховать позицию?” Звучит и страшно, и интересно одновременно.

Джефф:

Честно, я тоже жду этого. Такие моменты могут стать шансом для компаний вроде Bitwise выделиться среди финансовых гигантов вроде BlackRock. Криптовалюта — актив, требующий активного управления. Мы можем предлагать разные стратегии клиентам с разным аппетитом к риску. Вспомним спор о размере блока 2017 года. Тогда Coinbase решила не поддерживать Bitcoin Cash, а Kraken поддержал. Многие пользователи перекочевали с Coinbase на Kraken, что доказывает: решения институтов напрямую влияют на выбор пользователей.

Оригинальная ссылка: https://m.youtube.com/watch?v=ontfayNLnLE