Стратегическая ставка Майкла Дж. Сэйлора: премиальная дополнительная эмиссия биткоина и манипулирование капиталом

Автор: исследователь YBB Capital Ac-Core

1. Введение:

MicroStrategy изначально была компанией, занимающейся программным обеспечением для бизнес-аналитики, но с 2020 года ее фокус значительно сместился в сторону инвестиций в биткоин. Компания привлекала средства через выпуск акций и конвертируемых облигаций для покупки биткоина, что сделало ее центром внимания на американском фондовом рынке. 6 февраля 2025 года публичная компания с наибольшим количеством биткоина в мире MicroStrategy официально объявила о смене названия на Strategy (для удобства чтения далее в тексте будет использоваться название MicroStrategy). На тот момент данные показывали, что на балансе Strategy находилось 471 107 монет биткоина, что составляло около 2% от общего предложения биткоина в мире. К 21 февраля 2025 года MicroStrategy накопила почти 500 000 монет биткоина стоимостью более 40 миллиардов долларов.

По сути, MicroStrategy использует структуру капитала, чтобы превратить фондовый рынок в банкомат для биткоина — привлекая средства через выпуск новых акций/конвертируемых облигаций для увеличения позиций в биткоине, а затем используя holdings биткоина для поддержки оценки акций, формируя капиталный цикл, глубоко связанный с криптоактивами. Благодаря этому механизму финансирования с высокой премией, характерному для американского рынка акций, MicroStrategy не только лидирует среди концептуальных акций биткоина, но и с помощью增发 акций и манипуляций ценой монет отточила «алхимию», признанную рынком акций США.

2. Что является «магнитом» для спекуляций на акциях MSTR?

Источник: abmedia.io

Способ финансирования MicroStrategy очень умный, в основном он сочетает акции и облигации для привлечения средств. На начальном этапе компания полагалась на выпуск облигаций и собственные денежные резервы, а также на некоторые обыкновенные акции и конвертируемые облигации. Недостатком выпуска обычных облигаций является необходимость выплаты процентов, но в то время ее денежный поток был хорош, программный бизнес приносил положительный денежный поток в несколько десятков миллионов долларов, чего было достаточно для выплаты процентов по этим долгам.

В текущем цикле компания массово использовала механизм增发 акций под названием ATM (At-the-market), то есть прямую продажу акций на вторичном рынке. MicroStrategy использует комбинацию стратегии增发 акций и выпуска облигаций, чтобы играть в «алхимию» на рынке капитала. При низком уровне левериджа компания быстро привлекает средства через增发 акций для покупки биткоина, тем самым увеличивая леверидж и повышая свою премию оценки при росте биткоина. В период бычьего рынка ее премия一度 достигала 300%.

Однако со временем рынок постепенно осознавал, что MicroStrategy массово продает акции, что приводило к падению цены акций и сокращению премии. Одновременно уровень левериджа снижался, и компания постепенно переходила к способу финансирования, основанному на выпуске облигаций. С этими изменениями темпы покупки биткоина MicroStrategy замедлились, что привело к ослаблению спроса на биткоин на рынке.

Таким образом, MicroStrategy играла в игру «хеджирование премии». Она привлекала средства для покупки биткоина, продавая акции с высокой премией, а когда премия падала, компания переходила к выпуску облигаций. Эта модель предоставила компании достаточно средств для операций покупки биткоина, несмотря на то, что энтузиазм рынка к ее акциям ослабевал по мере осознания этих операций.

В целом, MicroStrategy использует разные стратегии финансирования в разные циклы, используя как преимущества высокой премии на фондовом рынке, так и облигации для стабильного увеличения левериджа. Для биткоина замедление темпов MicroStrategy может означать ослабление импульса роста биткоина в краткосрочной перспективе; а для MicroStrategy такой диверсифицированный способ финансирования позволяет гибко реагировать в разных рыночных условиях.

Причины резких взлетов и падений акций MicroStrategy, а также то, как они смогли привлечь массу спекулянтов своими инвестициями в биткоин. В чем заключается «алхимия превращения биткоина в золото» с капитализацией в десятки миллиардов долларов? Если просто, то есть несколько ключевых моментов:

1. Нелинейная связь между ценой акций и биткоином: Многие считают, что цена акций MicroStrategy должна расти и падать синхронно с биткоином, но это не совсем так. Например, в ноябре и декабре прошлого года, когда биткоин еще рос, цена акций MicroStrategy уже начала падать. Поэтому колебания ее акций не связаны напрямую только с ценой биткоина.

2. Реакция на сужение премии и долгосрочное влияние: Премия MicroStrategy постепенно сокращается по сравнению с предыдущими периодами. Основной акцент в продвижении Майкла Дж. Сэйлора делается не на стоимости самих акций, а на их волатильности. Другими словами, он продвигает MicroStrategy как высоковолатильный спекулятивный инструмент, особенно привлекая институциональных инвесторов, которые не могут напрямую покупать биткоин-ETF.

3. «Прокси-инвестиции» в биткоин: Многие институты из-за нормативных ограничений или внутренней политики не могут напрямую покупать биткоин или биткоин-ETF, особенно в некоторых странах, таких как Южная Корея и Германия. Поэтому MicroStrategy стала альтернативным выбором для инвестиций в биткоин для этих институтов. Не имея возможности купить ETF, они покупают акции MicroStrategy, так как они高度 коррелируют с биткоином.

4. Гениальный маркетинг Майкла Дж. Сэйлора и «самоисполняющееся пророчество» MicroStrategy: Майкл Дж. Сэйлор очень силен в маркетинге, он продвигает не только акции MicroStrategy, но и подчеркивает их эффект левериджа. То есть, если вы看好 рост биткоина, то рост акций MicroStrategy будет еще больше. И покупка MicroStrategy безопаснее, чем покупка опционов с левериджем, потому что не нужно беспокоиться о ликвидации позиции.

5. Уникальность MicroStrategy: Успех MicroStrategy во многом зависит от их мощной способности к финансированию, Сэйлор постоянно привлекает деньги для компании, чтобы покупать больше биткоина. Кроме того, сам Сэйлор очень умеет «продавать», он выступает с лекциями, рекламирует на YouTube, упаковывая MicroStrategy как «супер-инструмент с левериджем», привлекая спекулянтов со всего мира.

3. «Держать биткоин, никогда не продавать»: крипто-крестовый поход Майкла Дж. Сэйлора

Источник: blocktempo

Продвижение биткоина Майклом Дж. Сэйлором в последнее время оказало очень глубокое влияние на всю индустрию биткоина. Постоянно появляясь на публике, давая интервью и выступая с речами, он не только вывел биткоин в мейнстрим, но и привлек массу институциональных инвесторов на рынок. Можно даже сказать, что MicroStrategy и ETF являются двумя основными покупателями на рынке биткоина в настоящее время. Интересно то, что, хотя ETF очень важны, операции MicroStrategy привлекают больше внимания, потому что MicroStrategy только покупает и не продает, в то время как ETF периодически продают.

Что касается маркетинга, то наиболее впечатляющим является то, что Сэйлор также говорил, что он составил завещание, планируя уничтожить приватные ключи от биткоина, которыми он владеет лично, после своей смерти, полностью убрав эти биткоины из обращения. Такая операция «уровня гуру», казалось, показывала, что он внес вечный вклад в индустрию биткоина. Хотя никто не знает, выполнит ли он действительно свое обещание в будущем, его слова так или иначе влили в рынок дозу адреналина.

Кроме того, на самом деле биткоин MicroStrategy не контролируется лично Сэйлором или компанией MicroStrategy, эти биткоины хранятся на кастодиальном хранении в двух доверенных третьих сторонах — Fidelity и Coinbase Custody, что соответствует требованиям аудита и регулирования для публичных компаний, поэтому те, кто беспокоится о том, что случится с биткоином после его личной смерти, могут быть спокойны.

Майкл Дж. Сэйлор不仅是大力推动者 биткоина, в некотором смысле он даже более радикален, чем некоторые ранние инвесторы в биткоин. Еще до появления ETF он превратил MicroStrategy в нечто похожее на биткоин-ETF, а его диалог с Маском принес ключевой импульс для инвестиций в биткоин. По слухам рынка, решение Tesla купить биткоин во многом было обусловлено рекомендацией Сэйлора.

Сэйлор не ограничивается только биткоином. Часть рынка считает, что его последние заявления表明 он поддерживает развитие всей цифровой экономики, предлагая США стать лидером глобальной цифровой экономики и продвигать токенизацию всех активов. Он больше не просто биткоин-экстремист, а видит потенциал технологии блокчейн в широких областях. Такое открытое отношение также принесло ему больше признания в индустрии блокчейна.

Взгляд на будущее布局 цифровой экономики США, Сэйлор даже выдвинул идею включения биткоина в национальный стратегический резерв,进一步 расширяя лидерство США в глобальной цифровой экономике. Он не только продвигает биткоин, но и提出了 видение глобальной экономики на цепочке, что позволяет нам увидеть, что будущая глобальная экономика может двигаться к более децентрализованной финансовой структуре, и даже может появиться киберфинансовая система, превосходящая суверенные государства.

Однако в рамках этой будущей структуры капитал flows и регулирование также столкнутся с новыми вызовами. Особенно если США будут доминировать в этой экономике на цепочке, другие страны или организации, такие как Китай, ЕС или Южная Корея, столкнутся с большим давлением оттока капитала. Даже если регуляторы различных стран попытаются контролировать капитал flows традиционными средствами, перед децентрализованной экономикой на цепочке эти средства станут бессильными. 25 марта криптопроект семьи Трамп World Liberty Financial Inc. (WLFI) официально объявил о плане выпуска стейблкоина USD1. Бизнес стейблкоинов слишком прибылен, и USD1 будет на 100% обеспечен краткосрочными казначейскими облигациями США, долларовыми депозитами и другими现金 эквивалентами, что, кажется, явно указывает на то, что США в будущем будут больше использовать выпуск стейблкоинов для смягчения кризиса госдолга США.

4. Цикл Мёбиуса, игра активов Майкла Дж. Сэйлора

Источник: thepaper

Сегодня цена биткоина упала с высоких позиций до уровня около 87 000 долларов, в то время как стоимость holdings MicroStrategy составляет около 66 000 долларов. Это заставляет задуматься: если цена биткоина упадет ниже стоимости покупки биткоина MicroStrategy, что произойдет на рынке?

Во время предыдущего медвежьего рынка положение MicroStrategy было даже хуже, чем сейчас. Тогда их чистые активы уже стали отрицательными, что крайне редко для любой компании. Хотя некоторые компании в особых ситуациях (например, из-за выпуска большого количества股票 опционов) могут иметь отрицательные чистые активы, но обычно отрицательные чистые активы компании легко вызывают панику на рынке. Однако MicroStrategy тогда не ликвидировалась и не была вынуждена продавать биткоин, в основном потому, что срок погашения их долга был еще далеко, и никто не мог заставить их немедленно ликвидироваться.

Интересно здесь то, что основатель MicroStrategy Майкл Дж. Сэйлор практически владеет 48% прав голоса, что делает любые предложения о ликвидации очень трудными. Поэтому даже в условиях напряженного финансового состояния компании кредиторы и акционеры не могли легко выдвинуть требование о ликвидации.

Тогда, если биткоин действительно упадет ниже средней стоимости holdings, попадут ли акции MicroStrategy в так называемую «спираль смерти»? На самом деле этот вопрос был поднят еще во время предыдущего медвежьего рынка. Тогда чистые активы MicroStrategy были отрицательными, паника на рынке была серьезной, но сейчас рынок должен быть более опытным, инвесторы уже пережили эти колебания, поэтому не будут так паниковать, как тогда.

Кроме того, Майкл Дж. Сэйлор и его команда на самом деле имеют некоторые гибкие средства для реагирования на рыночные колебания. Например, они могут выбрать выпуск облигаций,增发 акций или даже использовать持有的 биткоин в качестве залога для займа. MicroStrategy в настоящее время владеет биткоином на сумму около 40 миллиардов долларов, что означает, что они могут заложить эти биткоины для получения средств, даже если цена упадет, они могут избежать вынужденной продажи, дополнив залог.

И их основной долг到期 только в 2028 году, до этого никто не может заставить их принять неблагоприятные решения. Временно, даже если цена биткоина будет колебаться, MicroStrategy не столкнется немедленно с огромным финансовым давлением и вряд ли будет вынуждена продавать биткоин.

Что еще более важно, все больше суверенного капитала и институтов по всему миру начали рассматривать биткоин как резервный актив, это также большой тренд. В этом контексте долгосрочные перспективы биткоина все еще看好. Как ходят слухи на рынке, такие страны, как Абу-Даби, уже начали покупать большое количество биткоин-ETF, этот тренд предвещает, что в будущем больше стран и институтов войдут на рынок биткоина. Хотя в краткосрочной перспективе цена биткоина может еще испытывать некоторые колебания, в долгосрочной перспективе стратегия MicroStrategy и общий тренд рынка, кажется, совпадают. Хотя их финансовое состояние может столкнуться с вызовами в ближайшие несколько месяцев или даже лет.

Поэтому, наблюдая в целом, хотя колебания цены биткоина действительно могут создать некоторое краткосрочное давление для MicroStrategy, но учитывая сроки их долга и рыночные тренды, в настоящее время у них нет риска ликвидации или вынужденной продажи биткоина. Наоборот, они могут использовать текущую рыночную среду для继续 увеличения holdings биткоина,进一步巩固руя свои позиции в области криптовалют. За всем этим стоит несколько вопросов,值得思考进一步探讨:

Сможет ли волатильность рынка биткоина сохраниться на текущем уровне?

MicroStrategy по сути использует высокую волатильность биткоина, чтобы предоставить себе инвестиционный инструмент с высоким левериджем. Но если биткоин постепенно будет принят институциональными инвесторами и волатильность снизится, сможет ли компания поддерживать существующую стратегию высокой доходности? С запуском биткоин-ETF долгосрочный ценовой цикл биткоина был нарушен, спотовая цена биткоина стала более стабильной из-за分散 финансовой дериватизации, такой как ETF. После появления ETF на золото走势 его цены уже предоставила нам参考 ответ, предыдущая высокая волатильность биткоина больше не будет существовать, общие изменения перейдут от агрессивных к мягким.

Как долго смогут продолжаться методы финансирования MicroStrategy?

На данном этапе эта модель финансирования для покупки монет建立在 рынке, предполагающем долгосрочный рост биткоина, но если в будущем цена биткоина войдет в долгосрочный диапазон колебаний или даже падения, сможет ли финансовое состояние MicroStrategy выдержать? Если компания продолжит привлекать средства через выпуск облигаций и增发 акций для покупки биткоина, премия рынка к ее акциям будет进一步 сокращаться, методы финансирования MicroStrategy по сути高度 зависят от оптимистичных настроений рынка. Как только цена биткоина войдет в долгосрочный диапазон колебаний или падения, с точки зрения финансового давления, существующий долг требует выплаты процентов, компания также должна справляться с размытием акционерного капитала из-за增发 акций. Определенная политическая среда также может повлиять на модель финансирования MicroStrategy, некоторые политики периода правительства Трампа могли предоставить компаниям более宽松кую среду финансирования, способствуя созданию стратегических резервов. Но если эти благоприятные факторы постепенно исчезнут, условия финансирования MicroStrategy могут быть не такими, как раньше.

Является ли Майкл Дж. Сэйлор идеалистом, поддерживающим биткоин, или арбитром биткоина?

Роль Сэйлора на самом деле является комбинацией идеалиста и арбитра, он глубоко понимает и认同 долгосрочный потенциал биткоина, а также очень умеет использовать рыночные механизмы для получения выгоды для компании и себя. Используя высокую волатильность биткоина, он продвигает акции MicroStrategy как «инструмент инвестиций в биткоин с левериджем». Эта практика привлекла那些 институциональных инвесторов, которые не могут напрямую инвестировать в биткоин или биткоин-ETF, эти институты, покупая акции MicroStrategy, косвенно получают экспозицию к биткоину. Скорее чем говорить, что Майкл Дж. Сэйлор является убежденным верующим биткоина, лучше сказать, что Майкл Дж. Сэйлор является арбитром возможностей волатильности рынка биткоина, серия операций MicroStrategy по сути заключается в заработке на «боковом движении рынка» фондового рынка через биткоин, в конечном итоге сама MicroStrategy может больше зависеть от рыночных настроений и ценовой表现 биткоина, а не от самой долгосрочной стоимости биткоина.

5. Двигатель богатства или крипто-зима?

Источник: X@MicroStrategy

Модель капиталных операций MicroStrategy恰逢其时, но можно ли участвовать в акциях MSTR? Личное мнение, для сотрудников индустрии криптовалют коэффициенты MSTR больше, чем прямое участие в биткоине, MSTR в целом больше похоже на ускоренную версию биткоина.

MicroStrategy表面上 является компанией программного обеспечения, сосредоточенной на анализе бизнес-данных, но на самом деле ее модель операций полностью перешла к накоплению активов биткоина. MSTR имеет эффект левериджа. Поскольку компания владеет большим количеством BTC и может увеличивать holdings через займы или выпуск облигаций, это усиливает чувствительность ее цены акций к изменениям цены биткоина. Когда BTC растет, MSTR может расти больше, и наоборот.

Ее акции с начала года выросли с 68 долларов до примерно 400 долларов, этот рост даже превысил многие известные компании, такие как NVIDIA, Palantir и Coinbase. Что именно заставило акции MicroStrategy表现如此惊人? Некоторые считают, что основатель Майкл Дж. Сэйлор успешно поднял цену акций через модель операций «бесконечный чит-код на资金»; другие критикуют это как похожее на схему Понци и беспокоятся, что это может вызвать следующий крах рынка криптовалют.

Инвестиционная доходность биткоина MicroStrategy в настоящее время значительно превышает доходность ее традиционного бизнеса. Хотя доход от программного бизнеса MicroStrategy в последние годы практически не рос и даже снижался, MicroStrategy реализовала рост общей прибыли компании через постоянный выпуск облигаций и размытие акций, привлекая средства для покупки большего количества биткоина. MicroStrategy глубоко связала акции с биткоином, эта операция имеет преимущества, но также принесла компании определенные риски, потому что основной бизнес компании не может принести ей значительную прибыль, все перспективы давят на рост цены биткоина. На самом деле никто не знает, пойдет ли будущая цена биткоина на平稳 рост через больше финансовых деривативов + ETF + стратегические резервы, или встретит волну «большой ликвидации».

Компания进一步 повысила способность к финансированию через выпуск беспроцентных конвертируемых векселей (Convertible Note). Эти векселя позволяют инвесторам конвертировать их в акции компании в будущем, но цена конвертации значительно выше текущей цены акций.表面上看, это似乎 невыгодная сделка для инвесторов, но на самом деле держатели векселей享有优先清算权, что может снизить риски. А MicroStrategy может через этот способ финансирования继续 накапливать биткоин, продвигая двойной рост ее акций и цены биткоина.

Умная точка этой игры заключается в том, что она успешно перенесла риски с самой компании на фондовый рынок, финансируясь через выпуск конвертируемых облигаций, а затем используя эти деньги для покупки биткоина, когда долг到期, если цена акций компании достаточно высока, кредиторы выберут конвертировать долг в акции, а не требовать от компании возврата денег, таким образом问题 долга полностью переносится на фондовый рынок, поэтому коэффициенты быков и медведей на фондовом рынке в целом больше, чем на крипто-рынке.