Не спешите выстраивать медвежий сценарий для Ethereum: пять аргументов против тезиса «ров ликвидности прорван»

Автор: Jake Koch-Gallup

Компиляция: TechFlow

TechFlow: Когда всё большее количество участников рынка начинает подвергать сомнению способность Эфириума извлекать стоимость, данная статья предлагает противоположный взгляд. Автор прямо реагирует на аргумент о том, что «Эфириум теряет свой последний конкурентный барьер — ликвидность», и приводит контраргументы с точки зрения монетарной премии, экосистемы Layer 2 и доли стейблкоинов. Для инвесторов, заново оценивающих долгосрочное положение Эфириума, это материал для вдумчивого изучения.

Если вы ещё не читали рассылку Карлоса за вторник, обязательно ознакомьтесь с ней. Его основной тезис заключается в следующем: Эфириум теряет свой последний барьер защиты — ликвидность. Мы обсуждали этот вопрос в подкасте 0xResearch (послушать можно здесь), и я категорически не согласен с ним (судите сами, аналитик Blockworks придерживается иного мнения).

Его первый пример касается токенизированных акций на Эфириуме, объём торгов по которым крайне мал: за последние 30 дней составил всего 25 млн долл. США, что составляет около 3 % от общего предложения. Тем не менее Эфириум занимает вторую позицию по доле в предложении токенизированных акций. Карлос предвидел это возражение, но я по-прежнему считаю, что цель токенизации акций — расширение доступа глобальных инвесторов к рынку США, а не их использование в кредитовании и DeFi. В ответ на подкасте он сказал: токенизированные акции, лежащие в вашем блокчейне, ничего не делают, поскольку они не генерируют доход, а доход приносят только объёмы торгов.

Дорогие читатели, именно здесь мы, вероятно, начинаем серьёзно расходиться во взглядах. Я не считаю, что Эфириум обязан генерировать доход. У него уже есть монетарная премия, как и у многих других L1. Опираться исключительно на реальную экономическую стоимость (REV) абсолютно недостаточно для объяснения рыночной капитализации большинства L1: торговая цена ETH превышает его REV за последний год более чем в 1100 раз. Поскольку рынок явно учитывает часть Эфириума как резервный актив и залог (через ETF, гособлигации и залоговые позиции в DeFi), игнорирование этого факта равносильно утверждению, что ETH и большинство L1 всегда переоценены на 99 %, что не несёт практической ценности.

Его второй аргумент заключается в том, что флагманские приложения предпочитают расти на других платформах. Он приводит в пример Robinhood Chain, которая обеспечила 43 % торгового объёма Uniswap за последние 30 дней, тогда как на долю самого Эфириума пришлось лишь 32 %. Он также упоминает рост проекта Ethena на сети Base. Оба замечания справедливы, но Robinhood Chain и Base являются решениями второго уровня (Layer 2) поверх Эфириума. Если принять, что REV не критична для L1, то рост Layer 2 Эфириума становится победой для самой сети. Честно говоря, Ethena действительно расширяется на Solana, TRON и Avalanche, которые не являются Layer 2. Доля Эфириума в выпуске USDe снизилась с 88 % до 56 %, однако она по-прежнему остаётся мажоритарной. Ethena создаёт новые каналы дистрибуции, а не уходит с платформы.

Однако, если вы по-настоящему считаете REV чрезвычайно важной, обратите внимание на следующее: в сентябре Base заплатила Эфириуму примерно 15 000 долл. США за публикацию данных. В тот же месяц она перечислила 711 000 долл. США коллективу Optimism Collective. Теперь представьте мир через 3–5 лет, когда Эфириум скажет: «Знаешь что, мы тоже хотим получать такой же доход, как Optimism», и повысит минимальные плату за публикацию данных. Base может быть недовольно, но если к тому моменту масштаб Layer 2 увеличится в 10 раз, речь пойдёт об очень крупной сумме. Следовательно, доля рынка имеет значение, даже если сейчас она приносит не так много REV.

Его последнее утверждение состоит в том, что доминирование Эфириума на рынке стейблкоинов постепенно снижается, и это факт. Но рынок стейблкоинов не является игрой «победитель получает всё». Даже если через 10 лет доля Эфириума упадёт с 51 % до 30 %, сам рынок стейблкоинов продолжит расти. Если через десятилетие общая капитализация стейблкоинов достигнет 3 трлн долл. США, Эфириум будет контролировать почти 1 трлн долл., что в шесть раз больше текущего объёма средств в 155 млрд долл. Если хотите услышать ответ Карлоса на мои контраргументы, обязательно послушайте подкаст. А пока отложим эти споры и посмотрим, почему Эфириум сохраняет ценность и будет сохранять её дальше.

Почему Эфириум всё ещё обладает ценностью

Эфириум обладает крупнейшим TVL (Total Value Locked) среди всех DeFi-протоколов, занимая 65 % рынка. С 2022 года ни одна неделя не фиксировала показатель ниже 62 %.

Эфириум по-прежнему располагает наиболее глубокой ликвидностью, самым защищённым сетевым консенсусом и наибольшим уровнем институционального участия среди всех блокчейнов после Биткоина.

Эфириум управляет крупнейшим объёмом токенизированных активов реального мира (RWA) on-chain (хотя его доля сократилась с 99 % в 2022 году до 45 % сегодня).

Институциональные инвесторы держат ETH как актив, а не ради генерации дохода. Спотовые ETF и компании-холдеры контролируют около 13 % от общего предложения ETH.

Robinhood и Coinbase могли бы выпустить свои собственные L1, но решили проводить settlement операций на Эфириуме.

Крупнейшие фонды токенизированных активов, такие как BUIDL от BlackRock, изначально были запущены на основной сети Эфириума.

Сеть Эфириума работает более 10 лет без единого случая остановки всей сети.

Эфириум и его Layer 2 обладают крупнейшей базой разработчиков в криптоиндустрии: EVM стала стандартным инструментарием, который копируют даже конкурентные L1.

36 % предложения ETH заблокировано в стейкинге, что обновляет исторический максимум и обеспечивает нативную доходность для холдеров, которую институционалы могут получать через стейкинг-ETF.

Эфириум — это компьютер криптомира.

В конечном итоге, я фундаментальный инвестор. Криптопроекты (как правило) должны генерировать доход, и эта ценность должна переходить к держателям токенов. Поэтому мысль о том, что ETH сможет выживать исключительно за счёт монетарной премии и небольшого объёма REV, может быть просто самоубеждением холдеров. Но возможно, просто возможно, Эфириум следует оценивать как мировой компьютер.

Главные новости дня

После длительного снижения на протяжении всего года предложение стейблкоинов на платформе Plasma почти удвоилось с июля и достигло 1,41 млрд долл. США, установив новый максимум с середины февраля. Хотя до пикового значения в 5,2 млрд долл. на момент листинга ещё далеко, конкуренция в сегменте стейблкоин-блокчейнов продолжается.