Автор: TechFlow

«Эта стратегия привлекательнее биткоина».

Генеральный директор GameStop Райан Коэн, находясь перед камерами CNBC, произнёс эти слова с видом крайней небрежности. Будто он решил не расстаться с инвестициями на полмиллиарда долларов, а просто меняет меню в столовой.

Но для крипторынка эти слова звучали как детонатор.

Согласно данным компании по анализу блокчейна CryptoQuant, GameStop около 23 января перевела весь свой запас биткоинов на платформу Coinbase Prime. Общий объём перевода составил около 4 710 монет стоимостью примерно 450 млн долларов.

Для опытных участников крипторынка это действие имело лишь одно значение: подготовка к продаже.

Затем Коэн дал серию эксклюзивных интервью газете The Wall Street Journal и телеканалу CNBC, где подробно рассказывал о планах по поглощениям и поклялся превратить GameStop в инвестиционную холдинговую компанию, подобную Berkshire Hathaway. И именно когда журналисты начали追问 о стратегии биткоинов, он выбросил эту фразу.

Иронично?

От входа на рынок до подготовки к выходу прошло меньше года.

Закат шоу подражателей

8 февраля 2025 года Коэн встретился со сооснователем Strategy Майклом Сэйлором.

На тот момент Сэйлор находился на пике карьеры. Он сменил описание профиля в X (Twitter) на «Bitcoin Maximalist» и ежедневно выпускал длинные проповеди о биткоине.

В своих подкастах он называл биткоин «фениксом технологий», который возродится из пепла традиционных финансов.

Согласно отчётам Cryptopolitan, на тот момент Strategy владела биткоинами на сумму свыше 47 млрд долларов.

Эта встреча спровоцировала слухи на рынке о том, что GameStop может последовать примеру Strategy и включить биткоин в свой баланс. В тот день акции GameStop выросли на 4%.

Чему научился Коэн? Во всяком случае, умению создавать информационный повод.

Три месяца спустя GameStop объявила о выходе на рынок. По данным Reuters, компания потратила 513 млн долларов на покупку 4 710 биткоинов по средней цене около 108 917 долларов за монету.

После новости акции временно подскочили вверх.

Но если присмотреться к этой сделке внимательнее, вопросы начинаются тут же.

Согласно финансовой отчётности компании по состоянию на 1 февраля 2025 года, у GameStop было около 4,8 млрд долларов наличными, их эквивалентами и ликвидными ценными бумагами. Получается, биткоины на 500 млн долларов — это всего лишь 10,4% от денежной подушки.

Это не All In, это пробное погружение.

А что делал Сэйлор? В тот же период он почти полностью нагрузил баланс Strategy, продолжая выпускать облигации и покупать с плечом. Вот это называется вера. То, что сделал Коэн, было просто спекуляцией.

«Судя по пропорциям капитала, дальнейшим действиям и стилю коммуникации, биткоин для них скорее опция, чем якорь идентичности», отметил аналитик на условиях анонимности. «Сэйлор поставил на кон всю компанию. А Коэн? Купил немного и больше не двигался».

В третьем квартале 2025 года цены на биткоин всё ещё находились на высоких отметках.

GameStop не увеличила свою позицию.

Strategy покупала каждую неделю.

Именно здесь и заложилось фундаментальное различие.

Две стороны маховика

Чтобы понять, почему GameStop решила уйти, нужно сначала разобраться в правилах этой игры.

Ключевую логику корпоративной стратегии создания казначейства из биткоинов можно выразить одним словом: маховик.

Выпускают акции для привлечения капитала, покупают биткоины, рост монеты разгоняет капитализацию, высокая капитализация позволяет выпускать больше акций, чтобы купить ещё больше биткоинов, и так по кругу.

В бычьем рынке это настоящая печатная машина.

С момента первой покупки в августе 2020 года и до конца 2025 года котировки Strategy выросли в 12,29 раза. За тот же период биткоин подорожал примерно в 6,37 раза, а индекс S&P 500 — всего на 115%.

Эффект поразительный. В 2025 году почти 200 публичных компаний ринулись следовать этому тренду, внедряя биткоин в свои балансы. Согласно отчёту K33 за первое полугодие, только в первой половине 2025 года компании, создававшие криптовалютные казначейства, закупили 244 991 биткоинов, привлекая десятки миллиардов долларов притока капитала.

Но у маховика есть фатальная особенность: он может крутиться в обратную сторону.

В октябре 2025 года биткоин достиг исторического максимума примерно на уровне 126 000 долларов, после чего начал обваливаться.

К концу декабря курс просел до 87 500 долларов. Падение превысило 30%.

Маховик начал работать в противоположном направлении: падает монета, падает капитализация, акции дешевеют ниже стоимости чистых активов, невозможно выпускать новые бумаги по премии, нет денег на закупку новых монет, доверие инвесторов рушится, капитализация продолжает снижаться.

Капитализация Strategy рухнула с премии в три раза выше стоимости портфеля биткоинов. К декабрю 2025 года аналитики на Reddit сообщили, что компания торгуется уже со скидкой в 11%.

Не премия. Дисконт.

Рынок перестал верить, что маховик продолжит вращаться.

Что в этот момент сделал Сэйлор?

С 29 декабря 2025 года по 4 января 2026 года, пока биткоин находился в нисходящем тренде, а цена акций компании уже упала вдвое по сравнению с пиковыми значениями, он объявил о повторной покупке 1 286 биткоинов.

Он заявил: «Падение цены биткоина — это подарок. Каждый спайн даёт возможность купить дешевле».

А Коэн?

Он вывел монеты на биржу.

Оба столкнулись с фиктивными убытками на бумаге:

Strategy наращивает позицию. GameStop готовится к побегу.

Разница не в финансовом состоянии, а в убеждениях.

Три возможных пути

«Эпоха премий закончилась», — отмечает старший аналитик Stacking Sats Джон Факхури в своём рыночном отчёте. Чтобы выжить в этой нише, нужны два компонента: дисциплина и реальные способности операционного управления.

Те, кто уходит, лишены первого. Те, кто остаётся, должны доказать наличие второго.

GameStop? По крайней мере, идя по пути создания корпоративного казначейства из биткоинов, она ни сделала ставку на долгосрочную интеграцию актива в собственный профиль, ни выстроила устойчивый механизм его эксплуатации.

Так что будет дальше?

Исходя из текущих тенденций, эта отрасль может развиваться по трём направлениям.

Во-первых, консолидация рынка. Слабые игроки покидают игру, сильные забирают активы. Согласно прогнозу Galaxy Digital по крипторынку на 2026 год, в этом году как минимум пять компаний с корпоративным казначейством из биткоинов продадут свои позиции или полностью свернут деятельность. Куда денутся эти монеты? Часть будет поглощена ETF и розничными инвесторами, часть скупили гиганты вроде Strategy со скидкой. Вероятно, в итоге этим сектором будут управлять лишь несколько крупнейших игроков.

Во-вторых, эволюция моделей. Простая стратегия «купил и держи» уже исчерпала себя. Некоторые компании начинают изучать способы генерации денежного потока без продажи самого актива, экспериментируя с торговлей опционами, кредитованием под биткоины, структурированными продуктами и прочими инструментами. Но для этого требуются узкоспециализированные знания, которых чаще всего нет у массовых подражателей.

В-третьих, снижение нарратива. Биткоин теряет статус «революционного инструмента корпоративного распределения активов» и возвращается в категорию «волатильной альтернативы». Его можно добавить в портфель, но не стоит делать ставку на всё (All In); попробовать можно, но строить центральную стратегию компании на этом нельзя.

Однако Райан Коэн идёт по четвёртому, совершенно иному пути: тотальной трансформации.

Его цель — превратить GameStop в компанию с капитализацией более 100 млрд долларов, чья деятельность выйдет далеко за рамки продажи видеоигр и коллекционных фигурок. Учитывая текущую оценку примерно в 11,5 млрд долларов, стоимость акций должна вырасти в 8,7 раза.

Коэн настроен решительно. Для достижения этой цели он рассматривает возможность поглощения другой публичной компании.

Когда отступит прилив

Давайте отодвинем камеру чуть дальше.

Сэйлор уверен: биткоин — важнейшая инновация в истории создания активов, любые падения — это просто шум, он будет покупать до последнего вздоха.

Коэн, напротив, говорит: спасибо, но я вижу предложения гораздо привлекательнее.

Если через пять лет биткоин достигнет уровня в 500 000 долларов, Сэйлор станет легендой, а Коэн запомнится как человек, «продавший на дне».

Если же биткоин погрузится в затяжную медвежью фазу, своевременный уход Коэна признают мудрым решением, тогда как Сэйлору придётся ежегодно выплачивать около 700 млн долларов дивидендов по привилегированным акциям и процентов по облигациям.

Кто прав, а кто ошибся? Время покажет.

Но ясно одно: биткоиновый эксперимент GameStop, скорее всего, останется лишь маленькой заметкой в хвосте статьи. Через несколько лет, оглядываясь на те события, все вспомнят Сэйлора и тех самых истинных верующих, которые не останавливались даже в самые мрачные моменты.

А что насчёт быстро появляющихся и исчезающих подражателей?

Рынок никогда не испытывает недостатка в таких персонажах. Когда волны отступают, они всегда оказываются самыми быстрыми беглецами.