Полный текст регулирования стейблкоинов SEC США: Какие стейблкоины не являются ценными бумагами？

Автор: Отдел корпоративных финансов Комиссии по ценным бумагам и биржам США

Перевод: Aki Chen, WuShuo Blockchain

Введение

Для дальнейшего уточнения сферы применения федерального законодательства США о ценных бумагах в области криптоактивов [1] Отдел корпоративных финансов (Division of Corporation Finance) высказал мнение относительно определенных типов криптоактивов (обычно называемых «стейблкоины») [2]. Настоящее заявление касается только стейблкоинов, соответствующих следующим типам:

1. Механизм дизайна обеспечивает привязку к доллару США (USD) в пропорции 1:1,

2. Поддерживается выкуп в долларах США в пропорции 1:1 (то есть 1 стейблкоин может быть обменен на 1 доллар США),

3. Обеспечены резервными активами с низким риском и высокой ликвидностью, оценка которых в долларах США всегда покрывает потребности в выкупе стейблкоинов, находящихся в обращении.

Как будет разъяснено ниже, мы называем такие стейблкоины, охватываемые настоящим заявлением, «покрытые стейблкоины» (Covered Stablecoins).

Обзор стейблкоинов

Стейблкоины — это тип криптоактивов, предназначенный для поддержания стабильности их стоимости относительно базового актива (например, доллара США или другой фиатной валюты, товаров, таких как золото, или корзины активов). Как правило, стейблкоины отслеживают стоимость базового актива в пропорции 1:1. Стейблкоины могут использовать различные способы поддержания стабильности стоимости: в некоторых случаях стейблкоины обеспечиваются резервными активами, используя активы,持有的 в резерве, для обеспечения обмена стейблкоинов на базовый актив в пропорции 1:1; в других случаях стейблкоины поддерживают стабильность с помощью механизмов, отличных от резервов, например, полагаясь на алгоритмы для регулирования предложения стейблкоинов в соответствии с изменениями рыночного спроса [3].

Учитывая различия в механизмах стабилизации и резервных активах (где применимо), риски, связанные со стейблкоинами, также значительно различаются. Эмитенты стейблкоинов обычно предлагают и продают стейблкоины по цене, эквивалентной базовому активу (1:1). Например, когда базовым активом является доллар США, эмитент продает 1 стейблкоин за 1 доллар США; если поддерживается торговля небольшими долями, то соответствие стоимости остается 1:1 (например, 0,5 стейблкоина соответствуют 0,50 доллара США). Когда пользователи осуществляют выкуп, эмитент обычно использует резервные активы для обмена стейблкоинов обратно на базовый актив в пропорции 1:1.

1）Позиция Отдела корпоративных финансов в отношении покрытых стейблкоинов [4]

Согласно модели функционирования и применимым условиям, описанным в настоящем заявлении, Отдел корпоративных финансов считает, что эмиссия и продажа покрытых стейблкоинов не constitute эмиссию и продажу ценных бумаг, определенных в разделе 2(a)(1) Закона о ценных бумагах 1933 года (Securities Act) или разделе 3(a)(10) Закона о биржевой торговле 1934 года (Exchange Act) [5].

Таким образом, соответствующим субъектам, участвующим в процессе «эмиссии» (то есть создания) и выкупа покрытых стейблкоинов, не требуется выполнять процедуры регистрации сделок в Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) в соответствии с Законом о ценных бумагах, а также не требуется применять положения об исключениях из регистрации согласно Закону о ценных бумагах.

2）Ключевые характеристики покрытых стейблкоинов

1. Покрытые стейблкоины (Covered Stablecoins) — это класс криптоактивов, предназначенных для использования в качестве средства платежных расчетов, инструмента перевода средств или для удовлетворения потребностей в сохранении стоимости. Такие стейблкоины разработаны для поддержания стабильной жесткой привязки 1:1 к доллару США (USD) путем持有 достаточного количества долларов США и других резервных активов, считающихся низкорисковыми и высоколиквидными, чтобы гарантировать способность эмитента выполнять обязательства по выкупу по требованию. [6]

Эти поддерживающие активы хранятся на резервных счетах с оценкой в долларах США, их общая стоимость равна или превышает стоимость выкупа покрытых стейблкоинов, находящихся в обращении. Эмитент покрытых стейблкоинов может осуществлять эмиссию и выкуп в пропорции 1:1 к доллару США без количественных ограничений. Иными словами, эмитент всегда готов эмитировать один стейблкоин за 1 доллар США (или соответствующую пропорцию) и выкупать один стейблкоин за 1 доллар США (или соответствующую пропорцию), причем ограничения на количество эмиссии и выкупа отсутствуют.

Благодаря этому механизму фиксированной цены и неограниченной эмиссии и выкупа рыночная цена покрытых стейблкоинов может поддерживать стабильную привязку к доллару США.

2. Покрытые стейблкоины (Covered Stablecoins) эмитируются эмитентом и распространяются и продаются эмитентом или назначенными им посредниками. В некоторых случаях любой持有者 может напрямую осуществлять эмиссию и выкуп стейблкоинов у эмитента в пропорции 1:1, эквивалентной доллару США. В других случаях только назначенные посредники имеют право напрямую осуществлять эмиссию и выкуп стейблкоинов у эмитента в той же пропорции 1:1.

В последнем случае持有者, не являющиеся назначенными посредниками, не могут напрямую эмитировать или выкупать стейблкоины у эмитента; их единственный путь получения или распоряжения стейблкоинами — это торговля на вторичном рынке, которая может включать сделки с назначенными посредниками.

3. Цена торговли покрытыми стейблкоинами (Covered Stablecoins) на вторичном рынке может отклоняться от их цены выкупа. Однако механизм «фиксированной цены и неограниченной эмиссии и выкупа» предоставляет возможности для арбитража назначенным посредникам или другим квалифицированным持有者, которые могут напрямую осуществлять эмиссию и выкуп у эмитента, что помогает поддерживать рыночную цену на уровне, близком к цене выкупа.

Например, когда рыночная цена выше цены выкупа, такие субъекты могут напрямую эмитировать стейблкоины у эмитента в пропорции 1:1 и размещать их на рынке. По мере увеличения предложения рыночная цена обычно снижается, приближаясь к цене выкупа. И наоборот, когда рыночная цена ниже цены выкупа, эти субъекты покупают стейблкоины на вторичном рынке и напрямую выкупают их у эмитента. По мере уменьшения количества в обращении цена обычно растет, снова приближаясь к цене выкупа.

Рыночная деятельность покрытых стейблкоинов, охватываемая настоящим заявлением [7]

Позиционирование покрытых стейблкоинов (Covered Stablecoins) на рынке предназначено исключительно для коммерческого использования, то есть в качестве средства платежа, инструмента перевода средств или инструмента сохранения стоимости, а не в качестве инвестиционного продукта. Участники рынка обычно подчеркивают, что покрытые стейблкоины обеспечивают стабильные, быстрые, надежные и простые в использовании средства платежа, перевода валюты и хранения стоимости. Кроме того, такие стейблкоины часто сравнивают с «цифровым долларом».

Участники рынка обычно также могут указывать, что покрытые стейблкоины обладают следующими характеристиками:

1. Предназначены для поддержания паритета или стабильной привязки к доллару США (USD) (например: один покрытый стейблкоин соответствует одному доллару США).

2. Не предоставляют持有者 никаких прав на проценты, прибыль или иной доход.

3. Не представляют собой инвестицию или иные права собственности на эмитента или любую третью сторону.

4. Не предоставляют持有者 никаких прав управления эмитентом или самим стейблкоином.

5. Экономические выгоды или убытки持有者 не зависят от финансовых результатов эмитента или любой третьей стороны.

Как указано ниже, мы считаем, что стейблкоины, выпущенные следующими способами, указывают на то, что покрытые стейблкоины не эмитируются и не продаются как ценные бумаги.

1）Резервный счет

Эмитенты покрытых стейблкоинов (Covered Stablecoins) используют вырученные средства от продажи для приобретения определенных активов, которые集中保管 в пуле активов, называемом «резервный счет (Reserve)». Активы,持有的 в этом резерве, включают доллары США (USD) или другие активы, считающиеся низкорисковыми и высоколиквидными, чтобы гарантировать способность эмитента выполнять все запросы на выкуп по требованию. [8]

Резервные активы в любое время поддерживают количество покрытых стейблкоинов, находящихся в обращении, в пропорции не ниже 1:1. Резервные активы используются только для оплаты запросов на выкуп, и хотя эмитент может получать доход от них (например, проценты), но:

1. Резервные активы могут быть проданы в процессе выкупа, но всегда управляются отдельно от других активов эмитента или любой третьей стороны и не смешиваются.

2. Резервные активы не могут использоваться для операционной или общей коммерческой деятельности эмитента.

3. Резервные активы не могут быть предоставлены в займ, заложены или перезаложены.

4. Способ хранения резервных активов должен гарантировать, что они не станут предметом претензий третьих сторон.

Исходя из вышеуказанных условий, эмитент не может использовать резервные активы для торговли, спекуляций или инвестиционных операций, driven субъективными суждениями. Хотя эмитент может самостоятельно решать, как использовать доход, полученный от резервных активов (например, проценты), такой доход не распределяется среди持有者 покрытых стейблкоинов.

В некоторых случаях эмитент публикует «подтверждение резервов (Proof of Reserves)» в качестве средства аудита или验证, чтобы доказать, что выпущенные им стейблкоины обеспечены достаточными резервными активами.

2）Правовой анализ

Раздел 2(a)(1) Закона о ценных бумагах и раздел 3(a)(10) Закона о биржевой торговле определяют значение «ценной бумаги» (security) путем перечисления различных финансовых инструментов, включая «акции» (stock), «векселя» (note) и «долговые расписки» (evidence of indebtedness) и т. д. Поскольку покрытые стейблкоины (Covered Stablecoins) в некоторых аспектах обладают характеристиками векселей или других долговых инструментов, мы анализируем их в соответствии с критериями, установленными Верховным судом США в деле Reves v. Ernst & Young. [9] Как указано ниже, мы также будем ссылаться на «тест Хауи» (Howey Test), установленный в деле Комиссия по ценным бумагам и биржам США против W.J. Howey Co., для дополнительного анализа. [10]

Анализ дела Reves

В деле Reves Верховный суд США постановил, что поскольку «вексель» является одним из инструментов, перечисленных в определении «ценной бумаги» в Законах о ценных бумагах и о биржевой торговле,原则上 следует presumptively считать все векселя ценными бумагами. [11] Однако эта презумпция может быть опровергнута, если будет доказано, что вексель имеет high similarity с несколькими видами векселей, выпускаемых в типичных коммерческих сделках, что позволяет appropriately исключить их из определения «ценной бумаги». [12] Этот так называемый «тест семейного сходства» включает следующие четыре фактора:

1. Анализ истинных намерений сторон сделки: рассмотрение мотивов, побуждающих разумного продавца и покупателя совершать сделку.

2. Способ обращения ценных бумаг: рассмотрение того, является ли этот финансовый инструмент инструментом для «широкой торговли в целях спекуляции или инвестирования».

3. Разумные ожидания инвестиционной публики: рассмотрение того, будет ли обычный инвестор разумно ожидать, что этот вексель является ценной бумагой, регулируемой федеральным законодательством о ценных бумагах.

4. Характеристики снижения риска: рассмотрение того, обладает ли вексель какой-либо характеристикой (например, подпадает под действие других регуляторных механизмов), что значительно снижает риск векселя, делая необходимость применения Законов о ценных бумагах и о биржевой торговле менее актуальной. [13]

Федеральные суды применяют метод сбалансированного тестирования с учетом всех факторов при применении теста Reves, и ни один из факторов не следует рассматривать отдельно для определения того, constitutes ли вексель ценную бумагу или нет. [14]

1）Истинные намерения сторон сделки

Если целью продавца является сбор средств для общих операций своего предприятия или крупных инвестиций, а покупатель в основном关注 ожидаемой прибыли от этого векселя, то этот вексель, вероятно, будет считаться ценной бумагой. [15] И наоборот, если целью обмена векселя является обслуживание реальных коммерческих сценариев или потребительского использования, то этот вексель менее вероятно будет признан ценной бумагой.

Как указано выше, покупатели покрытых стейблкоинов приобретают их出于 их стабильности и потребности в качестве средства платежа или инструмента сохранения стоимости в коммерческих сделках. Поскольку покрытые стейблкоины не выплачивают и не обещают выплату процентов, а также не предоставляют持有者 никаких других прав на платежи или активы, кроме выкупа в долларах США в пропорции 1:1, покупатели приобретают и持有 этот стейблкоин не出于 ожидания прибыли. [16] Эмитент покрытых стейблкоинов использует вырученные средства от продажи для пополнения резервного счета, и хотя может использовать доход, полученный от резерва, для поддержки своих бизнес-операций, его эмиссия и покупка в основном носят коммерческий характер, а не инвестиционный. [17]

2）Способ обращения ценных бумаг

В деле Reves Верховный суд США указал, что этот фактор заключается в рассмотрении того, существует ли «широкая торговля в целях спекуляции или инвестирования». Когда финансовый инструмент «выпускается и продается широкой публике», этот фактор считается выполненным, и покрытые стейблкоины соответствуют этому условию. [18]

Однако дизайн стабильности цены покрытых стейблкоинов помогает гарантировать, что их торговля на вторичном рынке не осуществляется в целях спекуляции или инвестирования. Хотя возможности для арбитража могут возникнуть на вторичном рынке, когда их рыночная цена отклоняется от цены выкупа, поскольку эмитент может выкупать по требованию и всегда может осуществлять эмиссию и выкуп в пропорции 1:1 к доллару США, такие возможности для арбитража будут effectively ограничены.

3）Разумные ожидания инвестиционной публики

Этот фактор направлен на рассмотрение маркетинга и способа продажи соответствующего финансового инструмента. В деле Reves суд четко указал: «В данном случае реклама векселя описывала его как »инвестицию『, ……и отсутствовали counter factors, достаточные для того, чтобы разумная публика поставила это утверждение под сомнение.» [19]

Как указано выше, покрытые стейблкоины (Covered Stablecoins) не рекламируются в качестве инвестиционного инструмента. Напротив, они продвигаются как стабильный, быстрый, надежный и легко доступный способ перевода стоимости или сохранения стоимости, а не с акцентом на потенциальную прибыль или инвестиционную отдачу. Поэтому с точки зрения инвестиционной публики не будет разумно ожидать, что такие стейблкоины являются инвестиционными инструментами, регулируемыми законодательством о ценных бумагах.

4）Характеристики снижения риска

В прецедентном деле Reves характеристики снижения риска, на которые обращает внимание этот фактор, включают: имеет ли вексель обеспечение, имеет ли он страховую защиту или подпадает ли он под действие других регуляторных механизмов,从而 «значительно снижает риск этого финансового инструмента, делая применение законодательства о ценных бумагах unnecessary». [20] Эмитенты стейблкоинов, обеспеченных активами, поддерживают механизм резервов, направленный на полное выполнение обязательств по выкупу, [21] этот резерв состоит из долларов США и/или других активов, считающихся низкорисковыми и высоколиквидными, чтобы гарантировать, что эмитент может в любое время выполнить все запросы на выкуп.

Таким образом, исходя из комплексной оценки всех факторов, наш отдел считает, что в соответствии со стандартом дела Reves стейблкоины, обеспеченные активами, не constitute ценные бумаги, по следующим причинам:

1. Эмитент использует вырученные средства от продажи для создания резервного счета, и мотивация покупателя не源于 ожидания возврата средств;

2. Способ распространения стейблкоинов, обеспеченных активами, не поощряет спекулятивные или инвестиционные торговые операции;

3. Разумный покупатель не будет разумно ожидать, что такие стейблкоины являются инвестиционными инструментами;

4. Постоянное предоставление достаточных резервов, которые могут быть использованы в любое время для выполнения обязательств по выкупу, constitutes существенный механизм снижения риска.

Короче говоря, эмиссия и продажа стейблкоинов, обеспеченных активами, осуществляются для достижения коммерческих или потребительских целей, а не для сбора инвестиций.

Анализ по тесту Хауи (Howey Analysis)

Если стейблкоины, обеспеченные активами, не рассматриваются как векселя или другие долговые инструменты, а также не относятся к другим финансовым инструментам, явно перечисленным в разделе 2(a)(1) Закона о ценных бумагах и разделе 3(a)(10) Закона о биржевой торговле, то необходимо провести дальнейший анализ их эмиссии и продажи в соответствии со стандартом «инвестиционного контракта», то есть тестом Хауи (Howey Test). Этот тест фокусируется на «экономической сущности» и используется для оценки того, constitute ли arrangements или инструменты, не входящие в перечень вышеуказанных положений, ценные бумаги. [22]

При анализе экономической сущности сделки тест Хауи关注 следующие элементы: существует ли вложение средств в общее предприятие, и ожидает ли инвестор разумной прибыли, эта прибыль происходит от предпринимательских или управленческих усилий других лиц (обычно промоутеров проекта). [23] С дела Хауи Верховный суд различал мотивы инвесторов (то есть привлеченные «перспективами инвестиционной отдачи» [24]) и мотивы потребителей (то есть出于 «цели использования или потребления приобретенного объекта»). [25] Федеральное законодательство о ценных бумагах применяется только к сделкам, являющимся инвестициями, и не применяется к потребительским сделкам. [26]

Как указано выше, покупатели стейблкоинов, обеспеченных активами, приобретают такие стейблкоины не出于 ожидания прибыли, которая может быть получена от предпринимательской или управленческой деятельности других лиц. Этот инструмент не продвигается на рынке в образе инвестиционного продукта и не подчеркивает никаких возможностей для получения прибыли. [27] Напротив, мотивацией покупателей стейблкоинов, обеспеченных активами, является их использование в качестве «цифрового доллара» для платежей или сохранения стоимости, и их поведение аналогично сценарию использования долларов США.

Таким образом, наш отдел считает, что эмиссия и продажа стейблкоинов, обеспеченных активами, не constitute инвестиционный контракт и не являются ценными бумагами в рамках законодательства о ценных бумагах.

Для получения дополнительной информации, пожалуйста, отправьте онлайн-форму запроса по следующему адресу, чтобы связаться с офисом главного юрисконсульта нашего отдела:

https://www.sec.gov/forms/corp_fin_interpretive

Ссылки

[1] В настоящем заявлении «криптоактив» (crypto asset) означает актив, созданный, выпущенный и/или переданный через сеть блокчейн или аналогичную технологию распределенного реестра, включая, но не ограничиваясь активами, называемыми «токены» (tokens), «цифровые активы» (digital assets), «виртуальные валюты» (virtual currencies) и «монеты» (coins), и relying на криптографические протоколы для реализации своих функций. Кроме того, «эмитент» (issuer), упомянутый в настоящем заявлении, включает самого эмитента и его аффилированные лица.

[2] Настоящее заявление представляет собой точку зрения сотрудников Отдела корпоративных финансов Комиссии по ценным бумагам и биржам США (Division of Corporation Finance, далее «наш отдел»). Это заявление не представляет собой правила, регламенты, руководящие документы или официальные заявления Комиссии по ценным бумагам и биржам США (U.S. Securities and Exchange Commission, далее «Комиссия»), и Комиссия не одобряла и не отклоняла его содержание. Как и все заявления сотрудников, настоящее заявление не имеет силы закона **：оно не изменяет или не пересматривает действующее законодательство и не устанавливает новых юридических обязательств для каких-либо субъектов.

[3] В отличие от стейблкоинов, обеспеченных резервными активами, алгоритмические стейблкоины (algorithmic stablecoins) обычно rely на определенных алгоритмических механизмах для поддержания стабильности цены, а не на реальных активах в качестве резервной поддержки.

[4] Наш отдел высказывает мнение только относительно покрытых стейблкоинов (Covered Stablecoins), описанных в настоящем заявлении. В отношении других типов стейблкоинов настоящее заявление не комментируется, включая, но не ограничиваясь следующими категориями:

1. Стейблкоины, предназначенные для привязки к базовым активам, не являющимся долларом США (например, фиатные валюты, не являющиеся долларом США, товары, другие криптоактивы и т. д.).

2. Стейблкоины, использующие другие механизмы стабилизации (например, алгоритмические механизмы) для достижения привязки стоимости.

3. Стейблкоины, которые, хотя и привязаны к стоимости доллара США, не выплачивают доллары США при выкупе.

4. А также стейблкоины, имеющие доходный характер (так называемые «доходные стейблкоины»), включая стейблкоины, предоставляющие持有者 доход, проценты или иной пассивный доход, независимо от того, имеет ли такой доход форму регулярных выплат, механизмов вознаграждения, или осуществляется через «механизм повторного базирования (re-basing)», то есть механизм автоматической корректировки общего предложения стейблкоинов.

[5] Мнение нашего отдела не имеет решающей силы и не может окончательно определить, constitutes ли определенный стейблкоин (включая стейблкоины, обеспеченные активами) ценной бумагой. Определение того, является ли стейблкоин ценной бумагой, требует фактического анализа в зависимости от конкретных характеристик этого стейблкоина и конкретных обстоятельств его эмиссии и продажи. Если фактическая ситуация определенного стейблкоина отличается от описанной в настоящем заявлении, то суждение нашего отдела о том, constitutes ли он ценной бумагой, также может отличаться.

[6] Примеры таких низкорисковых и высоколиквидных активов включают: эквиваленты денежных средств в долларах США, депозиты до востребования в банках или других финансовых учреждениях, казначейские облигации США, а также фонды денежного рынка, зарегистрированные в соответствии с разделом 8(a) Закона об инвестиционных компаниях 1940 года. Не включают драгоценные металлы или другие криптоактивы.

[7] Как указано в разделе «Правовой анализ» ниже, при определении того, существует ли эмиссия или продажа ценных бумаг эмитентом или промоутером, федеральные суды будут рассматривать используемый маркетинговый способ.

[8] Некоторые эмитенты стейблкоинов, обеспеченных активами, могут быть ограничены регулированием законодательства штатов, и соответствующие нормативные акты штатов могут предписывать виды активов, разрешенных к持有 в резерве.

[9] Reves v. Ernst & Young, 494 U.S. 56 (1990). Федеральные суды применяют стандарт, установленный в деле Reves, не только для анализа «векселей» (note), но и для других финансовых инструментов, имеющих долговые характеристики. См., например, In re Tucker Freight Lines, Inc., 789 F. Supp. 884, 885 (W.D. Mich. 1991) (суд认为 «метод в деле Reves применяется ко всем долговым инструментам, включая долговые расписки»). Поскольку эмитенты стейблкоинов, обеспеченных активами, несут обязательство выполнять выкуп, стейблкоины могут рассматриваться как долг эмитента. Хотя стейблкоины, обеспеченные активами, не обладают всеми характеристиками типичного векселя (например, отсутствует определенный срок, нет согласованной выплаты процентов и т. д.), наш отдел все же желает четко указать, что даже если стейблкоины, обеспеченные активами, будут признаны векселями или долговыми расписками, их эмиссия и продажа не constitute эмиссию и продажу ценных бумаг, что является позицией нашего отдела.

[10] SEC v. W.J. Howey Co., 328 U.S. 293 (1946). В случаях, когда этого требуют факты, федеральные суды обычно применяют одновременно тесты Reves и Howey. Например, в деле Banco Espanol de Credito v. Security Pacific Nat』l Bank, 763 F. Supp. 36 (2nd Cir. 1991) суд одновременно применил тесты Reves и Howey для判断涉及的权利 участия в кредите (loan participations).

[11] Reves, 494 U.S. стр. 64–66.

[12] Там же, стр. 65. Векселя, исключенные из определения «ценной бумаги», включают:

(1) Векселя, связанные с потребительским финансированием;

(2) Векселя, обеспеченные ипотекой на жилье;

(3) Краткосрочные векселя, обеспеченные залогом малого предприятия или его активов;

(4) Векселя, используемые для «кредитов на доверие» (character loan) клиентов банка;

(5) Краткосрочные векселя, обеспеченные уступкой дебиторской задолженности;

(6) Векселя, используемые для规范 записи бухгалтерской задолженности, возникшей в коммерческих сделках;

(7) Векселя по кредитам, предоставленным коммерческими банками для ежедневных операций предприятий. [13] Там же, стр. 66–67.

[14] См., например: SEC v. J.T. Wallenbrock & Associates, 313 F.3d 532, 537 (Девятый окружной апелляционный суд, 2002 год): «Невыполнение одного отдельного фактора не имеет решающего значения; четыре фактора следует рассматривать в совокупности.»

[15] Reves стр. 60; Pollack v. Laidlaw Holdings, Inc., 27 F.3d 808, 812 (Второй окружной апелляционный суд, 1994 год).

[16] В соответствующих обстоятельствах мы считаем, что следует придать больший вес мотивации покупателя. См., например, дело Pollack, стр. 813 (суд认为, что в обстоятельствах, включая «стремление покупателя вложить средства в безопасные, консервативные инвестиции», даже если мотивация продавца отличается, вексель все равно должен быть признан ценной бумагой).

[17] Например, эмитенты стейблкоинов, обеспеченных активами, обычно предлагают свои продукты в форме продуктов сохранения стоимости или предоплаченных продуктов и соблюдают соответствующие законы штатов о переводе средств.

[18] Reves, 494 U.S. стр. 68.

[19] Там же, стр. 68–69.

[20] Там же, стр. 61. В деле Reves суд认为 отсутствовали факторы снижения риска,原因在于 векселя «не имели обеспечения, не были застрахованы», и указал, что «если Законы о ценных бумагах и о биржевой торговле не применяются, эти векселя полностью останутся вне федеральной регуляторной системы» (стр. 69). См. также Pollack, 27 F.3d стр. 814 (при анализе четвертого фактора Reves указал, что «исправленное обвинительное заключение явно утверждало, что涉及的 доли ипотечных权益『не обеспечены』и『не имеют залога』»).