Аналитический отчет Tiger Research: Следующая глава криптоиндустрии — от хранения к трасту

Автор: Ekko An (Tiger Research)

Перевод: TechFlow

TechFlow: За прошедший год индустрия хранения цифровых активов пережила взрывной рост. Число лицензированных по европейскому регламенту MiCA custodia-сервисов выросло вчетверо, а стремительный вход на рынок таких гигантов Уолл-стрит, как Standard Chartered и Citibank, сформировал прочную базу безопасности для ончейн-активов. Тем не менее традиционная модель хранения, при которой комиссия взимается в базисных пунктах исключительно от объема активов под хранением (AUC), быстро упирается в ограничения коммерческого масштабирования.

Для того чтобы выйти из плена рентабельности, ограниченной единственной комиссионной ставкой, ведущие крипто-нативные институты, ориентируясь на вековую траекторию эволюции традиционных финансов, ускоряют трансформацию в «трастовые услуги», наделенные фидуциарными обязанностями и правами на распоряжение активами. История удивительно повторяется: бостонские сейфовые компании XIX века, начав с управления наследством и залоговыми облигациями, выросли в трастовые банки, а State Street, опираясь на фундамент хранения фондовых активов, породил первый в мире ETF и империю индексного управления.

На сегодняшний день Anchorage, BitGo, Agora и Catena либо уже получили, либо подали заявки на получение лицензий национальных трастовых банков США, выдаваемых Управлением денежного обращения страны (OCC), чтобы полностью интегрировать выпуск стейблкоинов, клиринг и расчеты по крупным сделкам, инвестиционный консалтинг и даже автономное управление активами для ИИ-агентов. Когда безопасное хранение активов превращается всего лишь в билет для однородной конкуренции, именно компании, способные на базе трастовой франшизы выстроить высокомаржинальный цикл капитальных услуг, будут доминировать в следующее золотое время институциональных криптофинансов.

Ключевые тезисы

Рынок хранения цифровых активов демонстрирует взрывной рост за последний год: количество регулируемых custodia-сервисов в рамках европейского регуляторного фреймворка MiCA выросло более чем в четыре раза, увеличившись с 50 до 230 компаний.

Бизнес по хранению в основном взимает сервисные сборы пропорционально объему находящихся на хранении активов, что ограничивает потенциал доходов; в то время как трастовые услуги, предоставляющие организациям полномочия на прямое управление и инвестирование этих активов, становятся ключевым вектором развития на следующем этапе.

Глядя на историю традиционных финансов, сейфовые компании изначально постепенно расширялись от простого безопасного хранения к управлению наследствами и залоговыми облигациями, после чего State Street перешел от хранения активов фондов к активному управлению инвестициями; эта классическая траектория эволюции полностью воспроизводится в сфере цифровых активов.

Anchorage и BitGo расширяются в сфере выпуска стейблкоинов и клиринговых расчетов, тогда как Agora и Catena делают полный упор на инвестиционный консалтинг и управление активами; все четыре организации уже имеют или подают заявки на лицензии национальных трастовых банков США для расширения границ своих бизнес-моделей.

В будущем ключевым конкурентным преимуществом организаций хранения станет не столько объем контролируемых ими активов под хранением, сколько глубина дополнительных финансовых услуг, которые они смогут предложить своим клиентам.

Взрывной рост рынка хранения криптовалют за последний год

Год назад Tiger Research в исследовании «Вероятно, вы упускаете из виду рост отрасли хранения» указывало, что услуги custody являются краеугольным камнем всей индустрии цифровых активов. Однако в то время внимание рынка недостаточно привлекали сервисы, специализирующиеся исключительно на хранении и обеспечении безопасности активов.

За прошедший год число компаний, заходящих на рынок хранения криптоактивов, выросло взрывными темпами. В Европе количество легальных сервисов хранения, получивших разрешение по комплексному регуляторному фреймворку ЕС MiCA (Правила рынков криптоактивов), увеличилось более чем в четыре раза, динамично поднявшись с 50 до 230 учреждений.

Параллельно крупнейшие традиционные финансовые институты по всему миру тоже активно укрепляют свои позиции: Standard Chartered выходит на рынок путем масштабных поглощений специализированных custodia-компаний, а Citibank публично анонсировал официальный запуск собственного сервиса хранения в этом году.

Это радикальное изменение напрямую отражает непрерывное расширение масштабов ончейн-активов. Согласно данным RWA.xyz, только за этот год объем токенизированных реальных активов (RWA) вырос на 85%, достигнув приблизительно 39,8 млрд долларов США.

Общая стоимость рынка стейблкоинов за 2025 год увеличилась более чем на 50 %, мгновенно переступив порог в 300 млрд долларов США и в дальнейшем устойчиво удерживаясь вблизи этого уровня. Поскольку и токенизированные активы, и стейблкоины строго требуют размещения базовых активов под регулируемым хранением, спрос на custody-услуги закономерно увеличивался пропорционально.

Однако ажиотаж вокруг входа на этот рынок спровоцирован далеко не желанием поделить долю в базовом бизнесе хранения. Доход исключительно от услуг хранения формируется главным образом за счет комиссий, рассчитываемых в процентах от объема активов под хранением, что жестко ограничивает потенциальный потолок выручки.

Поэтому дальновидные компании рассматривают сложившуюся клиентскую базу хранения в качестве трамплина, ускоряя переход к трастовым услугам для существенного увеличения рентабельности.

В краткосрочной перспективе фирмы делают ставку на хранение, чтобы удовлетворить взрывной спрос на соответствие регуляторным требованиям, а в среднесрочной и долгосрочной стратегиях применяют его как фундамент для интеграции в высокомаржинальные бизнес-модели, такие как трастовое управление.

Custody и трастовые услуги: от хранения активов к управлению капиталом

Иллюстрация: Всестороннее сравнение ключевых характеристик custody- и трастовых услуг

Custody и трастовые услуги нередко смешиваются между собой. Несмотря на то, что обе подразумевают работу с клиентскими активами, правовые обязательства и суть деятельности, возлагаемые на провайдеров услуг, принципиально отличаются.

Custody является базовой услугой по безопасному хранению активов от имени клиента. Клиент сохраняет за собой право собственности на активы, а роль сервиса хранения строго ограничивается их безопасным размещением и переводом строго по полученным инструкциям.

В отличие от этого, в трастовой структуре учредитель (клиент) передает права собственности на активы трасту (трастовой компании), которая осуществляет независимое управление, инвестиции и распределение активов в соответствии с целями создания траста.

Все доходы, генерируемые этими активами, целиком поступают бенефициарам, назначенным учредителем траста. Деятельность трастовой компании функционирует аналогично управляющему семейным капиталом trustee: она отвечает за прирост инвестиционного портфеля и выплату доходов членам семьи согласно оговоренным условиям.

Поскольку трастовые компании способны принимать независимые управленческие и инвестиционные решения относительно базовых активов, они несут по закону фидуциарную обязанность ставить интересы бенефициаров на первое место.

Проще говоря, хотя обе концепции касаются работы с клиентскими активами, custody фокусируется на пассивном безопасном хранении, а трастовые услуги сосредоточены на активном управлении активами и инвестициях.

Повторение исторических циклов: от хранения активов к трастовым услугам

По состоянию на сегодня абсолютное большинство сервисов хранения цифровых активов по-прежнему концентрируется на безопасном размещении активов. В ранние годы развития рынка потребность в custodia-услугах генерировалась преимущественно спотовой и срочной торговлей, где не требовались сложные архитектурные схемы управления капиталами.

Однако по мере распространения финансовых продуктов на базе реальных активов (RWA), простого безопасного хранения уже недостаточно, чтобы удовлетворить насущный рыночный спрос на более глубокие трастовые функции (такие как генерация дохода, клиринг залога и т.д.).

Этот процесс эволюции высоко коррелирует с путями развития традиционной финансовой истории. Во времена Гражданской войны в США правительство страны начало массово выпускать государственные облигации, что привело к резкому росту числа частных инвесторов, владеющих ценными бумагами.

Для безопасного хранения этих облигаций инвесторы начали арендовать сейфы, что стимулировало ранний расцвет профессиональных компаний по хранению ценностей. Однако по мере диверсификации масштаба и потребностей клиентских активов простое физическое хранение вскоре столкнулось с пределом роста, что побудило данные учреждения широко расширяться в направлении трастового бизнеса.

Эволюция сейфовых компаний: от физического хранения к управлению наследствами и залогом

Иллюстрация: Путь расширения персонального и корпоративного обслуживания традиционными сейфовыми компаниями через внедрение трастовых функций

Сейфовые компании Бостона и Рочестера выступают хрестоматийным примером успешного перехода из сферы безопасного хранения в трастовый сектор в традиционных финансах. По мере того как финансовые проблемы клиентов вышли за рамки простого хранения, эти учреждения логично расширили спектр предлагаемых услуг.

Для частных клиентов главной проблемой является передача активов следующим поколениям. После смерти клиента ценные бумаги, лежащие в сейфе, зачастую становятся причиной длительных судебных разбирательств по наследству или оказываются в состоянии юридического вакуума.

Чтобы решить эту проблему, сейфовые компании создали трастовые структуры, беря под управление наследство умершего, обеспечивая периодические выплаты дохода живому супругу через инвестиции на протяжении всей жизни, а после его смерти передавая всю сумму следующему поколению детей.

Для корпоративных клиентов критической точкой является управление залоговыми облигациями. При выпуске корпоративных облигаций для привлечения финансирования соответствующие залоговые активы должны храниться у независимой третьей стороны, защищающей законные права владельцев долговых обязательств в случае дефолта.

В 1883 году Бостонская сейфовая компания официально стала трастом, ответственным за управление залоговыми облигациями American Rapid Telegraph. Это стало важной вехой в истории традиционных финансов по расширению корпоративных трастовых функций сейфовыми офисами.

Эти исторические примеры демонстрируют, что сейфовые компании, наделяя свою существующую деятельность юридическими трастовыми функциями, шаг за шагом трансформировались в современные трастовые банки.

Поскольку клиенты уже глубоко доверяют этим учреждениям и готовы поручить им хранение активов, логично ожидать, что они с радостью делегируют и управление этими капиталами. Данный факт задает стратегию преодоления кризиса для современных custodia-компаний в сфере цифровых активов: необходимо закрывать скрытые, незакрытые ранее глубокие финансовые потребности пользователей.

Модель State Street: от хранения фондовых активов к активному инвестиционному менеджменту

Иллюстрация: Эволюция State Street от custody фондовых активов к управлению индексами и роли доверительного управляющего ETF

State Street выступает отраслевым эталоном перехода от исключительно хранения активов фондов к прямому активному инвестиционному управлению.

Интегрируя custody и управление активами в единую экосистему, State Street смог предоставлять клиентам всесторонний комплексный финансовый сервис. Институциональные клиенты, ранее доверявшие банку лишь хранение средств, теперь спокойно передавали свои капиталы State Street для профессиональной инвестиционной работы.

Первоначальная деятельность State Street в области управления активами также выросла из ключевых компетенций, накопленных в ежедневных операциях хранения. Постоянно отвечая за оценку стоимости и учет фондов, компания набрала бесценный практический опыт работы с портфелями, отслеживающими рыночные индексы.

Опираясь на это преимущество, State Street создал в 1978 году отдел управления индексами, ориентированный на институциональных инвесторов, официально открыв двери активного инвестменеджмента.

Затем компания неизменно расширяла целевую аудиторию своей продуктовой линейки. В 1993 году, совместно с NYSE, State Street запустил первый в мире биржевой фонд (ETF), отслеживающий индекс S&P 500 под названием SPY, взяв на себя роль трастового управляющего.

Используя глубокие технологические преимущества, отточенные в рутинных клиринговых операциях, межбиржевых расчетах и оценке фондов, State Street создал непреодолимый оперативный ров, который остается недоступным для большинства традиционных участников рынка управления капиталом.

Современные операторы хранения цифровых активов также вправе следовать этому паттерну: выявляя из собственных ончейн-активов и глубоко интегрированной клиентской среды наиболее перспективную замкнутую бизнес-модель управления капиталом для нового этапа роста.

Как провайдеры хранения цифровых активов совершают кросс-отраслевой переход к трастовым услугам

Текущие игроки рынка хранения цифровых активов ускоряют выход из рамок простого хранения приватных ключей, решительно углубляясь в комплексные трастовые направления.

Ярчайшими пионерами здесь выступают Anchorage, BitGo, Agora и Catena. Первые двое активно входят в сферы выпуска стейблкоинов и клиринговых расчетов, вторые двое концентрируют все усилия на инвестиционном консалтинге и активном управлении капиталом.

Что еще важнее, все четыре компании либо уже получили, либо активно подают заявки на лицензии национальных трастовых банков США, выдаваемые OCC, используя их как главный рычаг compliance для расширения бизнес-географии.

Anchorage и BitGo: наложение банковских финансовых сервисов на фундамент хранения

Иллюстрация: Матрица банковских value-added услуг, развиваемых Anchorage и BitGo на базе лицензий национальных трастовых банков

В истории сейфовые компании использовали трастовые лицензии для трансформации из физических хранителей в трастовые банки. В современной индустрии цифровых активов Anchorage и BitGo движутся по практически идентичной траектории.

Обе организации получили федеральные лицензии США, позволяющие комбинировать трастовые и custody-операции: Anchorage первой в январе 2021 года официально перешла в статус Национального трастового банка, а BitGo успешно завершила процесс получения аналогичной лицензии национального уровня в декабре 2025 года.

Опираясь на compliance-квалификацию Национального трастового банка, их продуктовая матрица полностью расширилась от первоначальных BTC и ETH продуктов для институционалов до экосистем реальных активов (RWA) и стейблкоинов.

Сегодня их конкуренты давно вышли за рамки исключительно крипто-нативных custodia. Используя трастовую франшизу, они способны напрямую конкурировать с традиционными банками Уолл-стрит в сферах выпуска стейблкоинов, клиринга крупных сделок, распределения staking-доходов и ончейн-гарантированного хранения.

По мере экспоненциального роста объемов спотовых BTC ETF, RWA-токенизированных активов и стейблкоинов, потребность институциональных клиентов в безопасных расчетах крупных сумм и ончейн-стейкинг-доходах также возрастает геометрически.

Накопленный объем активов и безупречная репутация в сфере compliance этих компаний позволяют им напрямую перетягивать клиентов традиционных коммерческих банков в ключевых нишах цифровых активов. Главным преимуществом служит глубокая интеграция с сотнями ведущих институциональных клиентов, а также многолетний опыт нативного ончейн-клиринга и систем управления рисками.

Когда традиционные коммерческие банки окончательно преодолеют внутренние compliance-барьеры и официально массово войдут на рынок, Anchorage и BitGo, вероятно, уже прочно закрепят недосягаемое лидерство в рамках национальных трастовых банков США.

Подобно тому, как сейфовые компании прошлого превратились в гиганты современных коммерческих банков, эти две платформы, используя трастовые услуги как трамплин, постепенно формируются в совершенно новые глобальные банки эпохи цифровой экономики.

Agora и Catena: от владения активами к активному инвестиционному менеджменту

Иллюстрация: Кросс-секторное позиционирование инвестиционного консалтинга и прямого управления активами посредством трастовой архитектуры Agora и Catena

State Street некогда экстраполировала компетенции, отработанные при хранении активов фондов, на управление капиталом, создав в итоге мировой ETF-трона; Agora и Catena сейчас пытаются повторить эту легенду в индустрии цифровых активов.

18 сентября 2026 года и Agora, и Catena одновременно получили условное предварительное одобрение от Управления денежного обращения США (OCC) на учреждение национальных трастовых банков.

В настоящее время инвестиционный консалтинговый и активный management-бизнес обеих компаний, базирующийся на трастовой лицензии, находится в напряженной подготовительной фазе, ожидая финального разрешения на полную коммерческую деятельность.

После официального одобрения Agora планирует полностью предоставлять институциональным клиентам аналитику ончейн-инвестиционных возможностей и консультацию по генерации доходности, оставляя право окончательных решений по покупке/продаже непосредственно за клиентами.

Catena идет еще дальше, планируя осуществлять прямое управление активами на базе архитектуры национального трастового банка. Портфель управления будет включать не только традиционные институциональные средства, но и проактивно брать под контроль цифровые ончейн-активы, распределяемые и используемые автономными ИИ-агентами.

Их первичное позиционирование имеет исключительно важное стратегическое значение. В сфере управления цифровыми активами глубокое понимание базового ончейн-экосистемы и практическая отработка моделей количественного управления рисками обычно требуют накопления опыта на протяжении нескольких лет.

В архитектуре сложных DeFi-протоколов процессы генерации альфа-доходности через кредитование активов, предоставление ликвидности и модульное комбинирование различных протоколов базируются на принципах, кардинально отличающихся от традиционных финансовых рынков.

Если традиционные финансовые институты затянут с созданием полноценной архитектуры крипто-риск менеджмента, разрыв в профессиональном восприятии будет только расти со временем.

Если Agora и Catena сумеют раньше традиционных финансовых институтов сформировать неоспоримую историю успеха в управлении ончейн-капиталом, а вслед за этим выпустить низкопороговые regulated продукты для розничных инвесторов, они обладают реальным шансом стать новой платформой, сопоставимой по масштабу с главными игроками Wall Street.

Custody стал базисом: подготовка к следующему этапу эволюции отрасли

Безопасное хранение цифровых активов всегда было фундаментом выживания любой custodia-компании. Однако в условиях будущего конкурентного ландшафта простая защита приватных ключей превратится лишь в пороговый стандарт доступа, а ключевым фактором успеха станет способность организаций выстраивать дополнительные сервисы поверх базовой инфраструктуры хранения.

По мере непрерывного слияния рынков DeFi и RWA запросы институциональных клиентов давно перестали ограничиваться просто хранением токенов в холодных кошельках; они стремятся немедленно направлять активы под инвестиции, использовать их в качестве collateral для финансирования или обеспечивать эффективную мобильность.

Взглянем на токенизированные фонды американских гособлигаций: запросы инвесторов сегодня давно вышли за рамки простого получения базовых процентных ставок. Они стремятся использовать токены US Treasuries в качестве залога для получения стейблкоинов по займам, а затем направляют привлеченную ликвидность в иные on-chain арбитражные стратегии, обеспечивая максимальную эффективность использования и кредитное плечо одного актива на множестве финансовых этапов.

Для финансовых институтов помощь клиентам в мобилизации имеющихся капиталов и их вовлечение в большее количество торговых и операционных сценариев генерирует коммерческую ценность, равную по значимости созданию абсолютно новых продуктов с нуля.

Это также открывает широкие перспективы для операторов хранения криптоактивов. При реализации инвестиций и алгоритмического трейдинга с цифровыми активами институционалам требуется не только надежная защита, но и быстрый перевод средств, межсетевой клиринг, а также динамическое управление залогом.

Custody-платформа, жестко контролирующая базовые активы клиентов и одновременно обладающая всеми необходимыми лицензиями по клирингу и управлению залоговым обеспечением, объективно способна выполнять незаменимую центральную функцию в глобальной карте капиталов институциональных инвесторов.

Именно трастовые услуги выступают оптимальным合规ным инструментом для удовлетворения этих продвинутых потребностей в управлении капиталом и инвестировании. Трастовые компании полностью способны, руководствуясь деловыми целями клиента и условиями договора, осуществлять полное управление распределением активов и последующей выплатой доходов.

Расширяя границы деятельности через национальные трастовые банки и связанные юрисдикции — как уже делают лидеры, описанные выше, — custody-организации способны поэтапно трансформироваться, предлагая полный спектр комплексных финансовых услуг, которые ранее разделялись между традиционными банками, биржами и фондами управления.

Сама по себе лишь регистрация трастовой лицензии не гарантирует автоматического коммерческого успеха. Операторам хранения необходимо методично разрабатывать те финансовые инструменты, которые реально требуют клиенты, завоевывая доверие рынка за счет уверенных инвестиционных результатов, опираясь прежде всего на абсолютную защиту активов.

Custody-компании, которые первыми сформируют непререкаемый практический ров в ончейн-управлении активами и количественном трейдинге, получат колоссальное асимметричное преимущество первых moverов перед неповоротливыми традиционными финансовыми гигантами.

Еще год назад прожекторы отрасли были направлены исключительно на бурный рост самой индустрии хранения; сегодня центр тяжести незаметно сместился на то, какой новый импульс способны высвободить компании, управляющие огромными капиталами.

Уже в ближайшие двенадцать месяцев может наступить решающая точка невозврата для пионерских компаний, заблаговременно детально подготовивших свои трастовые модули, чтобы официально запустить масштабное развертывание сервисов и агрессивное завоевание рынков.

Если надежное хранение выступает лишь допуском к продолжению игры на рынке цифровых финансов, то замкнутый цикл высокотехнологичных услуг, выстроенный на базе трастовой франшизы, в конечном итоге определит, кто из претендентов займет вершину лидерства в новом десятилетии.