Период публичного обсуждения новых правил SEC в сфере криптоактивов завершился: сколько ещё осталось до «ICO в соответствии с законом»?

Автор: Мэн Янь

18 августа 2026 года SEC опубликовала проект «Regulation Crypto Assets» (Положение о регулировании криптоактивов), направленный на завершение многолетней практики регулирования эмиссии токенов преимущественно через правоприменительные действия и создание специальной системы публичного финансирования для криптоактивов. 20 октября истек срок сбора общественных комментариев.

Основные изменения нового регламента заключаются в четырех пунктах:

Во-первых, предоставление освобождения от регистрации для стартап-проектов: разрешается привлекать до 5 млн долларов США в течение четырех лет без проведения аудита или использования лицензированных посредников.

Во-вторых, предоставление двухуровневых освобождений от финансирования для более зрелых проектов с годовыми лимитами в 20 млн и 75 млн долларов США соответственно, что сопровождается дифференцированными требованиями к раскрытию информации, финансовой отчетности и аудиту.

В-третьих, создание «безопасной гавани» (Safe Harbor) для выхода из статуса ценной бумаги. После завершения или постоянного прекращения обещанных работ по разработке эмитент может подать форму TR, чтобы соответствующие токены больше не считались ценными бумагами на основании первоначального инвестиционного контракта.

В-четвертых, федеральные правила исключают требования штатной регистрации ценных бумаг в определенном диапазоне, снижая комплаенс-барьеры для междужественной эмиссии и торговли.

Что думает общественность?

Исследователь норвежской бизнес-школы BI Мерт Эринч создал открытый сайт для отслеживания ответов, используя три независимых AI-рецензента для пошаговой классификации писем с комментариями.

По состоянию на 20 октября SEC получила 171 отзыв, из которых 165 прошли структурирование.

Классификация по общей позиции:

• Четкая поддержка: 8 отзывов (5%)
• Условная поддержка: 115 отзывов (70%)
• Четкое несогласие: 14 отзывов (8%)
• Смешанная позиция: 3 отзыва (2%)
• Процедурные или нерелевантные замечания: 25 отзывов (15%)

Примечательно, что 70% условной поддержки не означает одобрения текста в текущей редакции. Участники в целом принимают направление реформ, но требуют корректировки конкретных положений.

Nasdaq выразил четкую поддержку, назвав «безопасную гавань» «продуманным механизмом» и отметив адекватность градации требований к раскрытию информации. Письмо от SkyBridge Capital охарактеризовало предложение как «внимательное, взвешенное и давно заслуженное». Политический центр Hyperliquid настоятельно призвал к скорейшему принятию, но попросил четко прописать, что подача формы TR не является признанием того, что актив ранее был ценной бумагой. Ava Labs назвал документ «важным первым шагом», хотя считает определение «криптоактивов» слишком широким.

Пять ученых в области права ценных бумаг — Коутс, Кофи, Кокс, Фокс и Селигман — в совместном заявлении указали на фундаментальные недостатки предложения. Они считают, что освобождение для стартапов противоречит вековым традициям законодательства о ценных бумагах, а освобождение от финансирования можно реализовать простой правкой Regulation A. Джон Рид Старк и Ли Райнерс из Университета Дьюка требуют полного отзыва документа. Public Citizen критиковал «безопасную гавань» как «регуляторную лазейку», утверждая, что замена закона штата равносильна укрывательству недобросовестных лиц. Ассоциация независимых общинных банков (ICBA) заявила, что проект не должен быть утвержден, пока не будет доказано, что все льготы основаны на оценке рисков, и потребовала включить пункт об автоматической аннулированности. Юридическая фирма Davis Polk, занявшая промежуточную позицию, указала, что «существуют лучшие решения, и отменять старое полностью не требуется».

Если рассмотреть направления изменений подробнее:

• Требования ослабить регулирование: 44 отзыва (27%)
• Требования усилить регулирование: 49 отзывов (30%)
• Одновременные требования ослабить и усилить регулирование: 23 отзыва (14%)
• Остальные в основном требуют разъяснений, сохранения текущего проекта или не поддаются данной классификации.

Сторонние утверждают, что существующее законодательство о ценных бумагах не подходит для всех выпусков токенов. Новые правила позволят снизить стоимость привлечения капитала для стартапов, обеспечить легальные каналы участия для обычных инвесторов и четко определить момент, когда токены могут выйти из-под контроля регулятора ценных бумаг.

Противоположная сторона также придерживается двух взаимоисключающих позиций: одна часть считает, что новые правила все еще чрезмерно регулируют деятельность, включая децентрализованные проекты в традиционные рамки рынка ценных бумаг; другая опасается, что исключения слишком мягкие, что ослабит защиту инвесторов и даже создаст возможности для мошенничества и инсайдерских продаж.

Споры между сторонниками ослабления и усиления регулирования сосредоточены вокруг четырех вопросов.

Первый: объем финансирования. Сторонники либерализации хотят повысить лимит привлечения средств для стартапов с 5 млн долларов и исключить дистрибуцию токенов без финансового характера, такую как аирдропы и вознаграждения за стейкинг; сторонники ужесточения обеспокоены чрезмерным объемом исключений.

Второй: раскрытие информации. Сторонники ослабления делают упор на снижение затрат; сторонники ужесточения требуют единой публикации через систему SEC EDGAR, усиления финансового аудита и непрерывной отчетности. Это область с самым высоким запросом на ужесточение: 83 письма требуют усиления и лишь 8 — смягчения. Основные требования включают обязательную публикацию данных стартапов в EDGAR и аудит финансовой отчетности уровня Tier 1. По вопросу приоритета законов штатов 19 писем выступают за смягчение, по вопросу квалификации эмитентов — 15 писем, главный фокус заключается в применимости правил к DAO, не имеющим статуса юридического лица.

Третий: продажа внутренними лицами. Новые правила не устанавливают обязательный период блокировки, и такие организации, как Центр аудиторского качества, внесли дополнительные предложения. По поводу перепродажи внутренними лицами поступило 20 требований об ужесточении с призывом ввести периоды удержания или карантина.

Четвертый и наиболее спорный вопрос — «безопасная гавань». 97 комментариев касаются механизма выхода из статуса ценной бумаги, 36 требуют смягчения, 28 — ужесточения. Сторонники либерализации стремятся расширить условия выхода и полнее признать функциональность сети и ее децентрализацию; сторонники ужесточения требуют независимой верификации, чтобы предотвратить возможность проектов навсегда выйти из-под надзора за ценными бумагами лишь на основе собственных заявлений. Bitwise предлагает оценивать выход по внешним наблюдаемым фактам, тогда как Public Citizen и другие считают порог входа слишком низким.

Мой вывод: высокая вероятность принятия новых правил в конечном итоге, но они пройдут через процесс модификации. Вероятнее всего, до окончательного введения пройдет всего несколько месяцев.

Причина в том, что направление реформ уже сформировало четкую основу для регулирующих мер, и большинство существенных замечаний сосредоточено на том, как изменить текст, а не на полном отрицании системы. Однако SEC все еще необходимо решить вопросы защиты инвесторов, правовой компетенции и потенциальных судебных вызовов, поэтому окончательные сроки остаются неопределенными.

В случае вступления в силу в американской криптоиндустрии произойдут три значительных изменения: появится специализированный легальный путь для публичного привлечения средств в токенах, то есть возобновление регулируемых ICO; станет известна четкая процедура выхода проектов из-под надзора за ценными бумагами; границы регулирования между федеральным уровнем и штатами станут более унифицированными.

Наиболее глубокое значение этой реформы заключается в попытке создать полный регуляторный путь для криптопроектов — от привлечения финансирования и разработки до зрелых сетей. Для многих участников сообщества более понятной концепцией станет «возрождение регулируемых ICO».

Разумеется, предсказуемость регулирования не равна безопасности инвестиций. Следующий этап, который определит реальное качество новых правил, будут составлять три защитных барьера: раскрытие информации, ограничения для инсайдеров и условия выхода из статуса ценной бумаги. Отрасль по-прежнему будет полна контрастов и высокой волатильности. Но в любом случае, как только этот новый регламент вступит в силу, отрасль crypto войдет в новую эпоху. Моя долгожданная связка AI + токен-экономики, надеюсь, наконец найдет свое применение.