AI-токены уже реально работают в блокчейне, но рынок всё ещё определяет их цену по старой логике.

Автор: Conviction and Kioto (Sparsity Data)

Перевод: TechFlow

TechFlow: В январе 2025 года капитализация сегмента токенов AI-Agent достигала 15,7 млрд долларов, но теперь она упала почти на 80%, составив около 3,65 млрд долларов. Сформировавшийся на рынке консенсус гласит: сектор следует отвергнуть целиком. Однако в своем глубоком исследовательском отчете Sparsity Data указывает, что такое «дисконтирование целой отрасли» маскирует фундаментальные качественные изменения в технологиях: благодаря резкому падению стоимости вывода открытых больших языковых моделей на 95%, увеличению времени автономной работы с 20 минут до 12 часов и созреванию такой ончейн-инфраструктуры, как Uniswap v4 Hook, новые поколения токенов — таких как Pearl, POD, Surplus, ORBIO и IMD — уже не являются просто оболочками чат-ботов, гонящихся за вниманием в Твиттере. Они действительно интегрировали доказательство вычислительных мощностей, перепродажу инференса, конвертацию торговых комиссий и автоматизированные сообщества агентов в замкнутый ончейн-цикл. Хотя не каждый токен способен захватить реальную экономическую стоимость, смешение «протоколов, реально выполняющих работу», с «воздушными нарративами предыдущего цикла» создает огромные возможности для разницы в цене для внимательных исследователей.

Токены AI предыдущего цикла по большей части были лишь чат-ботами, привязанными к тикерам токенов. А токены этого цикла уже выполняют реальную работу в блокчейне: Pearl, POD, Surplus, ORBIO и IMD, а также недостающие на данный момент элементы.

Пиковая капитализация токенов AI-Agent в январе 2025 года составляла около 15,7 млрд долларов. Сегодня она снизилась примерно до 3,65 млрд долларов. Урок, извлеченный рынком, прост: отказаться от всего направления. Инвесторы помнят об этом и сейчас действуют аналогичным образом, отвергая токены AI текущего цикла.

По нашему мнению, обоснованность такого дисконтирования отрасли давно утрачена. Новые эксперименты в блокчейне этого цикла обладают значительно более扎实ным содержанием по сравнению с прошлым циклом, поскольку базовые модели наконец стали достаточно мощными и доступными, чтобы реально выполнять то, о чем они только заявляли в предыдущих циклах. Вместо того чтобы отказываться от них целиком, инвесторам стоит провести глубокое исследование этих токенов.

Следующие пять примеров полностью подтверждают этот вывод: Pearl ($PRL), $POD от Dolphin, $SURPLUS, $ORBIO и $IMD. Каждый токен глубоко интегрирован с ИИ разными способами. Для каждого случая мы сначала проанализируем работающие механизмы, а затем разберем слабые места и нерешенные задачи.

В предыдущем цикле большинство было просто чат-ботами с привязанными тикерами

Сначала рассмотрим активы, которые рынок сейчас отвергает. На пике капитализации $VIRTUAL достигал 4,62 млрд долларов, $ai16z — 2,59 млрд, $GOAT — 1,22 млрд, а $AIXBT — 745 млн долларов. По состоянию на 9 октября капитализация $VIRTUAL упала до 467 млн долларов, $AIXBT обвалился до 20 млн, $GOAT — до 16 млн, а у $ai16z осталось лишь около 4 млн долларов. Четыре самых известных имени этого цикла потеряли от 90% до более чем 99% своей рыночной стоимости.

Рис. 1: Сравнение капитализации токенов AI-Agent в двух циклах и количества дней с момента запуска. В предыдущем цикле VIRTUAL, ai16z, GOAT и AIXBT достигли многомилиардных исторических максимумов; токены текущего цикла PRL, POD, IMD и SURPLUS находятся в значительно более низком диапазоне оценок.

Большинство из них по сути являлись лишь чат-ботами с привязанными тикерами. Агент генерировал посты, посты привлекали внимание, а торги токеном строились вокруг этого внимания.

Бесспорно, легко прямо обвинить всё это в мошенничестве, но подобный подход не будет объективным. Мы тщательно изучили все архивы и не нашли ни одного документального свидетельства того, что какая-либо команда признавалась или была уличена в ручном написании постов. Ближайшим примером стал Энди Эйри (Andy Ayrey), который 14 июля 2024 года публично отметил, что Truth Terminal «пока не осуществляет полностью беспилотный автопостинг», однако это было стандартным раскрытием информации ради соответствия регуляторным нормам, а не признанием вины. Сама нижележащая программная архитектура также не является обманом: Eliza, Rig и Swarms — это реальные открытые фреймворки, на базе которых люди действительно вели практическую разработку.

Чего не хватало в тот момент, так это поддержки со стороны базовых моделей. Эти фреймворки по сути были лишь оболочками для моделей, а сами большие языковые модели тогда еще не могли самостоятельно выполнять значимые задачи. Поэтому оценка токенов во многом базировалась на концепции «агентов», а не на их фактических достижениях. В этом заключается суть так называемого «притворства в работе», что и объясняет вполне оправданный выбор рынка в 2025 году полностью отвергнуть данный сектор.

Модели стали сильнее и дешевле, но не быстрее

Нижеприведенные данные показывают, что изменилось между двумя циклами при проведении одинаковых бенчмарков.

В ноябре 2024 года GPT-4o набрал 8 баллов в интеллектуальном рейтинге Artificial Analysis, сравнявшись с DeepSeek V3. Тогда как выпущенная в августе 2026 года модель с открытыми весами GLM-5.3-Flash получила 42 балла, а ее стоимость составила всего $0,50 за миллион выходных токенов. Для сравнения, цена вывода GPT-4o тогда достигала $10. Это означает, что при стоимости в двадцать раз меньшей, новая модель набрала более чем в пять раз больше баллов, а ее веса доступны для свободного скачивания любому желающему.

В бенчмарке SWE-bench Verified при одинаковых условиях тестирования GPT-4o справился лишь с 21,6% задач, причем цена одной задачи составляла $1,53. Выпущенная в феврале 2026 года MiniMax M2.5 показала точность 75,8% при стоимости отдельного вызова всего $0,07. Результат оказался в 3,5 раза выше, а затраты — менее чем в 20 раз ниже.

Наиболее решающим скачком стало увеличение временного диапазона, в котором модели способны работать автономно. По расчетам METR, Claude 3.5 Sonnet в октябре 2024 года могла самостоятельно поддерживать выполнение задачи около 21 минуты, тогда как Claude Opus 4.6 способна автономно функционировать до 12 часов. Агенту, способному держаться всего 21 минуту, требуется непрерывный контроль человека, тогда как система, стабильно работающая 12 часов, уже вполне способна брать на себя серьезные задачи и выполнять их полностью самостоятельно.

Рис. 2: Сравнение бенчмарков моделей конца 2024 и 2026 годов: индекс Artificial Analysis, процент решения задач в SWE-bench Verified и длительность автономной работы METR. По всем показателям модели 2026 года совершили качественный скачок.

Следует особо отметить те параметры, которые остались неизменными. С конца 2024 года скорость генерации вывода моделями существенно не выросла, поэтому скорость не является частью нашего основного тезиса; ключевое значение имеют общая мощность моделей и их исключительное соотношение цены и качества.

Тем временем эволюционировала и базовая инфраструктура публичных блокчейнов. Начиная с 31 января 2025 года в сети Mainnet запустилась функция Hook v4, которая позволяет смарт-контрактам выполнять пользовательский код непосредственно внутри пула ликвидности. Один из пяти рассматриваемых в статье проектов — IMD — построен именно на этой базе. Совместное использование этих технологий позволяет не только обычным пользователям получать доступ к высокотехнологичному ИИ, но и самим агентам самостоятельно управлять кошельками и в реальном времени изменять базовый код пулов ликвидности.

Способы интеграции каждого токена с ИИ различаются

Наиболее четкой рамкой для понимания этих проектов является восприятие их как технологического стека: на самом нижнем уровне вычислительная мощность напрямую превращается в денежный инструмент; над ним располагаются децентрализованные сети и маркетплейсы для продажи услуг инференса; выше идут функциональные токены для оплаты расходов на вывод; на вершине же выступают агенты, комплексно использующие всю эту систему.

Рис. 3: Четырехуровневый технологический стек ончейн-технологий ИИ: нижний уровень — вычислительная мощность, конвертированная в деньги; следующий — децентрализованные сети и рынки по продаже услуг инференса; выше — токены для покрытия расходов на вывод; верхний уровень — автономно функционирующие агенты Agent.

Pearl делает доказательства выполнения работы по-настоящему полезными

Pearl представляет собой хардфорк Bitcoin, в основе которого лежит механизм доказательства выполнения работы (PoW), напрямую использующий матричное умножение — основной вычислительный блок, приводящий в действие модели ИИ. Хэши, вычисляемые майнерами Bitcoin, не имеют практической ценности вне блокчейна, тогда как вычислительная работа, производимая майнерами Pearl, является тем самым вычислительным ресурсом, за который реальные клиенты ИИ готовы платить настоящие деньги.

Соответствующее научное исследование подтверждает, что накладные расходы системы на верификацию этой вычислительной работы составляют лишь «1 + o(1)». Проще говоря, это означает, что помимо самой эффективной вычислительной задачи дополнительные затраты на проверку практически ничтожны.

Максимальный объем выпуска токенов Pearl установлен на уровне 2,1 миллиарда монет, график эмиссии плавно снижается без механизма халвинга. Сеть официально заработала 27 апреля 2026 года, ее текущая мощность стабильно держится на отметке около 49 EH/s. Цена обращения токена $PRL составляет примерно $1,89, что соответствует свободному обращению около 653 миллионов долларов.

Среди уже реализованных результатов можно выделить активный публичный блокчейн с поддержкой столь масштабной вычислительной мощности, а также два интерфейса, ранее фактически использовавшие эту мощность для обслуживания внешних клиентов: собственный официальный API Pearl и конечная точка на платформе Together AI (которая в настоящее время отключена). Пока что находится только на стадии планирования — это двусторонний маркетплейс, способный напрямую и точно соединять покупателей вычислений с майнерами. Подавляющее большинство всей мощности сети в настоящее время обеспечивается независимыми майнерами с потребительскими видеокартами RTX и AMD, при этом отдельный пул Kryptex за последние 24 часа добыл 51% блоков.

Наиболее очевидным аналогом остается Bitcoin. Pearl сохраняет ту же модель экономической безопасности, дополнительно сохраняя полезную вычислительную мощность производства для внешней закупки. Однако до официального запуска децентрализованного маркетплейса реальный спрос покупателей проявился лишь в виде двух сервисных интерфейсов, один из которых уже прекратил работу.

Рис. 4: Сравнение архитектур Bitcoin и Pearl: Bitcoin использует хэш-вычисления SHA-256, не имеющие практического применения вне цепи; Pearl применяет GPU-матричное умножение в качестве доказательств выполнения работы, производя вычислительные ресурсы, готовые к оплате клиентами ИИ.

POD и Surplus продают услуги инференса с противоположных концов спектра

Децентрализованная сеть Dolphin предлагает услуги инференса через управляемые собственниками GPU. Запросы пользователей маршрутизируются и распределяются через механизм Peer-to-Pool, а официальная документация Dolphin дает четкое обязательство направлять 100% операционной выручки на обратный выкуп и последующую ликвидацию токенов $POD. Текущая капитализация токена составляет около 48 миллионов долларов.

Его ценовая конкурентоспособность весьма заметна: операторы узлов сети получают вознаграждение около $0,50 за миллион токенов, тогда как самая дешевая аналогичная услуга на OpenRouter обойдется минимум в $0,70. Сеть работает стабильно, а тарифы крайне низкие; единственным недостатком на данном этапе остается недостаток достаточного объема реальных внецепных запросов клиентов, что станет ключевым критерием для оценки долгосрочной ценности проекта в будущем.

Surplus выбрал абсолютно противоположный путь входа. Проект не владеет каким-либо аппаратным обеспечением GPU, вместо этого создав рынок перепродажи и согласования простаивающих вычислительных ресурсов: продавцы размещают на продажу свои неиспользуемые API-ключи от основных поставщиков, таких как Bedrock, Venice, OpenRouter, Google и OpenAI; листинг ордеров эффективно сводится вне цепи, а расчеты проходят в USDC внутри сети Base. Согласно официальным данным платформы, за последние 28 дней она обработала совокупно 77,8 миллиона запросов, а семидневная средняя скидка достигала примерно 90%.

Surplus представляет собой протокол, обладающий действительно активными реальными пользователями.

Тем не менее, у Surplus есть две очевидные уязвимости. Во-первых, согласно прямым указаниям официальной документации, используемые базовые модели «не обладают криптографически верифицируемой подлинностью», из-за чего покупатели вынуждены единолично полагаться на честность продавца в отношении предоставления конкретной оплачиваемой модели. Во-вторых, структура самого токена: $SURPLUS имеет текущую капитализацию около 10 миллионов долларов, но в фактической работе продукта не выполняет никакой ключевой функциональной роли, лишен полноценного замкнутого контура захвата стоимости токена.

Фактически оба проекта занимаются перепродажей единого продукта, предоставляемого OpenRouter, следовательно, именно эта платформа служит их общей точкой сравнения. POD использует собственные серверы для демпинга тарифов ниже уровня OpenRouter, тогда как Surplus добивается еще более низкой цены за счет привлечения сторонних простаивающих API-ключей.

Рис. 5: Сравнительная сетка механизмов Dolphin (POD) и Surplus: охватывает источники инференса, реальный спрос на рынке и логику токенизации.

ORBIO конвертирует торговые комиссии в вычислительную мощность инференса

Токен $ORBIO официально запущен на платформе Pons 31 августа и сформировал торговую пару ликвидности с токенизированной американской акцией NVDA. Пользователи, стейкающие 1000 или более токенов $ORBIO, начинают зарабатывать баллы CREDIT, которые могут быть напрямую конвертированы в баланс для AI-инференса по номинальной стоимости. Комиссии, генерируемые при торговле токенами, напрямую оплачивают использование ИИ держателями монет.
Эта экономическая модель работает гладко: на данный момент через этот канал профинансировано кредитных лимитов инференса на сумму 285 180 долларов, из которых около 43 500 долларов уже фактически потреблено. На вторичном рынке CREDIT с номиналом $1 торгуется по курсу около $0,35. Это означает, что держатели предпочитают продавать лимиты инференса со скидкой в размере 30–50% от номинала, что свидетельствует о том, что подавляющее большинство пользователей скорее стремится монетизировать комиссии наличными деньгами, нежели реально потреблять услуги ИИ.

Токен достиг исторического максимума в $0,1221 4 октября, что соответствовало свободному обращению примерно на $116 миллионов; в настоящее время его котировки колеблются около $37 миллионов. 10 октября команда опубликовала заявление в своих социальных сетях, подтвердив завершение раунда сид-финансирования объемом 1,2 миллиона долларов.

Проект Venice демонстрирует конечный формат масштабирования данной бизнес-модели: компания сообщила, что в июле 2026 года количество ее зарегистрированных пользователей достигло 3,5 миллионов, а ежемесячное потребление токенов составило 1,3 триллиона. Эрик Вурхиэс (Erik Voorhees) 17 августа отметил, что годовой регулярный доход достиг «100 миллионов долларов». Затем Venice успешно завершила раунд инвестиций A серии на 65 миллионов долларов во главе с Dragonfly при оценке компании в 1 миллиард долларов; капитализация её токена $VVV сегодня приближается к 1,06 миллиарда долларов. Функциональный токен, способный приобретать вычислительные мощности инференса, обладает полным потенциалом для роста, при этом текущая размерность ORBIO составляет лишь одну тридцатую от показателей Venice, а объем фактического потребления исчисляется каплей в море.

Рис. 6: CREDIT номиналом $1 торгуется со скидкой до $0,35, отражая преобладающее желание держателей монет конвертировать комиссии в наличность, а не расходовать их на инференс ИИ.

IMD представляет собой более четкое подтверждение теории

$IMD представляет собой переименованную и модернизированную версию токена $FP, ранее принадлежавшего известному ончейн-приложению для питомцев Fren Pet. Он напрямую управляет масштабным сообществом платных рабочих мест для агентов: всего создано 2000 мест, ежедневно онлайн-сотрудничающих агентов насчитывается более тысячи. Эти агенты совместно выполнили 11 014 задач, совокупно затратив около 190 миллиардов токенов на инференс, а также самостоятельно инициировали выпуск 320 новых проектов, из которых 105 уже успешно развернулись в основной сети Ethereum начиная с 5 октября.
Токеномика глубоко интегрирована на системном уровне: контракт POOL4 Hook в Uniswap v4 напрямую поддерживает защитный буфер на основе 34,28 ETH, а протокол уже ликвидировал 33 279 токенов $IMD. Текущая капитализация в свободном обращении проекта составляет примерно 65,5 миллиона долларов.

Рабочие агенты самостоятельно покрывают расходы на инференс, преимущественно оплачивая их через подписки на Claude Code или OpenAI Codex. Если полтора года назад для поддержания жизнеспособности крупного кластера агентов требовались постоянные внешние субсидии, то сегодня обычных квот вычислительной мощности, входящих в ежедневные подписки разработчиков, уже вполне достаточно для автономного функционирования скоординированного сообщества.

Единственным элементом, где система до сих пор требует вмешательства человека, является процесс выплаты вознаграждений: до настоящего времени $IMD, выплачиваемые рабочим агентам, вручную распределяются через многосигурные кошельки. Кроме того, один единственный кошелек управляет правами администрирования ключевого контракта Hook (включая функцию closeMarket для принудительного завершения работы рынка), что означает наличие у одного централизованного субъекта теоретического права полностью заблокировать весь торговый процесс.

Наиболее близким сопоставимым эталоном выступает платформа выпуска агентов Virtuals из предыдущего цикла. На пике своей капитализации $VIRTUAL приблизительно в семьдесят раз превышал текущие масштабы $IMD.

Рис. 7: Тысячи рабочих мест агентов работают синхронно: объем завершенных задач, количество потребленных токенов инференса и объем эмиссии токенов протокола замыкают цикл стоимости $IMD.

Они уже начали взаимное взаимодействие и координацию

Между этими ончейн-проектами ИИ спонтанно возникла децентрализованная композируемость. Например, кредитные баллы инференса Venice уже выставлены на перепродажу со скидкой на рынках Surplus, что означает публичное движение вычислительных лимитов, финансируемых одним токеном, на вторичном рынке совершенно независимого проекта. Эта межпротокольная цепочка никем предварительно не проектировалась сверху, но она естественным образом развилась в блокчейне и работает исключительно эффективно.

При сохранении данного тренда агенты в итоге полностью освоят закупку вычислительных мощностей инференса друг у друга через токены в рамках блокчейна, реализуя полностью автономный цикл без какого-либо человеческого вмешательства. Мы можем четко предвидеть, что в будущем абсолютное большинство вызовов автономных ончейн-агентов будет осуществляться через агрегирующие протоколы вроде Surplus. К тому моменту способность токена $SURPLUS сформировать действенный канал захвата стоимости станет определяющим фактором, решающим вопрос его выживания или краха.

Продукт действительно функционирует, но большинство токеновых моделей несостоятельны

Неизбежно появятся авторы контр-аналитики с диаметрально противоположной медвежьей позицией, чья логика не кажется абсурдной. Центральная аргументация кратких прогнозов обычно звучит так: базовый продукт действительно приносит пользу, однако сам токен не способен захватить эту ценность. $SURPLUS не получает выгоды от роста протокола, CREDIT вообще торгуется лишь со скидкой до $0,35. Наличие у продукта реального содержания вовсе не означает наличия инвестиционной ценности у токена, а конечные покупатели на вторичном рынке всегда приобретают именно финансовые инструменты токенов.

Мы полностью соглашаемся с большинством фактов из указанных медвежьих тезисов, и именно это становится главной причиной проведения глубокого исследования вместо поспешного осуждения. Наш центральный тезис заключается в том, что эти базовые продукты обладают реальной коммерческой сутью, а не в утверждениях, будто каждый токен недооценен на данный момент. Способность конкретного токена захватывать экономическую ценность является абсолютно отдельным вопросом, ответ на который для каждого проекта будет разным: $PRL сам по себе является продуктом вычислений, а токен выступает прямой денежной формой добытой мощности; $IMD внедрил в свой специализированный контракт Hook механизм сжигания токенов и гарантийный буфер из реальных средств; тогда как на другом конце спектра $SURPLUS пока не имеет существенной связи с ростом базового бизнеса, а кредитные лимиты ORBIO на вторичном рынке торгуются со скидкой около двух третей.

Дисконтирование целой отрасли по принципу «всем подряд» напрямую оценивает эти пять совершенно разных проектов через призму банкротной логики $ai16z. В предыдущем цикле такой подход общего исключения был практически верным; однако в текущем цикле он приводит к тому, что токены, реально глубоко вовлеченные в физическую ончейн-работу, получают мусорную оценку, идентичную той, что присваивается воздушным оболочкам. Искусство точно выделять их из рынка, кишащего грязью, требует именно тех усилий глубокого инвестиционного исследования, которые данная отраслевая предвзятость игнорирует.

Настоящая игра и ставки

В предыдущем цикле абсолютное большинство токенов ИИ представляли собой лишь чат-ботов с привязанными тикерами, и решение рынка отказаться от них было полностью рациональным и правильным. В текущем цикле базовые большие модели уже обрели реальный интеллектуальный потенциал для выполнения задач. Эти рабочие процессы происходят прямо в блокчейне, а каждая деталь взаимодействия доступна публичному аудиту, однако мейнстрим-рынок все еще механически применяет устаревшие взгляды прошлого цикла, обесценивая их.

Токены ИИ этого цикла действительно выполняют работу в блокчейне. Тем не менее, рынок продолжает оценивать их по тем же правилам, что и воздушные токены, имитирующие работу.

Отказ от ответственности: Данная публикация не представляет собой никаких инвестиционных рекомендаций. Sparsity стремится объективно описывать фактическое поведение в блокчейне; любые содержащиеся здесь материалы не являются рекомендациями или призывами к покупке или продаже любых активов.