CFTC наконец признала «приватный ключ — это право собственности»: как новое правило на 108 страниц переформирует рынок криптодеривативов?

Автор: Thaddeus Pinakiewicz, Galaxy Research

Компиляция: TechFlow

TechFlow: На протяжении последнего десятилетия Комиссия по торговле товарными фьючерсами США (CFTC) неоднократно оказывала давление на криптоиндустрию, ссылаясь на положение «Закона о реформе Додда — Франка», согласно которому розничные сделки с кредитным плечом должны осуществляться только на лицензированных биржах, но так и не предоставила четких руководств по соблюдению нормативных требований. Теперь член CFTC Майкл Селиг официально опубликовал масштабное предварительное уведомление о правилах (ANPR) объемом 108 страниц, представив Regulation CTX и Reg CAM. Аналитики Galaxy Research подробно разбирают этот регуляторный прорыв: CFTC не только впервые признала модель полностью интегрированной универсальной биржи, но и исторически утвердила федеральный регуляторный принцип «Not your keys, not your coins» на основе сотен судебных прецедентов, открыв путь для самохранения активов, исполнения ордеров на децентрализованных биржах (DEX) и легальных бирж с порядковым списком в блокчейне.

Регуляторный прорыв: после десяти лет силовых проверок впервые появляются руководящие принципы соблюдения нормативных требований

В понедельник член CFTC Майкл Селиг выступил на академическом семинаре Юридической школы Университета Фордхэм, процитировал президента Рональда Рейгана о «девяти самых страшных словах на английском языке» («Я из правительства, я здесь, чтобы помочь вам»), а затем официально представил Regulation CTX, который станет настоящей поддержкой со стороны Комиссии по торговле товарными фьючерсами США (CFTC) для криптоиндустрии.

Данная поддержка сосредоточена вокруг Regulation CTX и сопутствующего Reg CAM и оформлена в виде предварительного уведомления о разработке правил (ANPR) объемом 108 страниц. Закон о реформе Додда — Франка 2010 года прямо устанавливал, что любые сделки с товарами с использованием кредитного плеча, маржи или финансирования, ориентированные на розничных инвесторов, должны совершаться исключительно на официально зарегистрированных регулируемых биржах. На протяжении последних десяти лет CFTC строго применяла эту норму к компаниям криптовалютной сферы, так и не объяснив индустрии, как именно соблюсти законодательство. Сегодня криптоиндустрия наконец получает систематическое руководство к действию.

По мнению Galaxy Research, данное ANPR служит отличной стартовой точкой для позитивного взаимодействия между индустрией и регуляторами. Вопросы, поднятые в документе, обладают высокой спецификой и отражают глубокое понимание отрасли, что означает: наконец все участники смогут спокойно сесть за стол переговоров и предметно обсудить правила использования маржинального кредитования и детали кастодиального хранения активов, вместо того чтобы на свои замечания получать лишь суровые уведомления Wells Notice.

Разрушение традиционных барьеров: разрешение на создание полностью интегрированных криптоторговых площадок (CAM)

Архитектура традиционного рынка фьючерсов искусственно жестко разделена на отдельные юридические лица:

1. Биржа (DCM, designated contract market): специализируется на исполнении ордеров, контроле соблюдения правил и мониторинге рынка;

2. Брокер (FCM, futures commission merchant): отвечает за хранение средств клиентов, строгую изоляцию клиентских активов от собственных средств на счетах в указанных депозитариях и находится под тщательным контролем Национальной ассоциации фьючерсных рынков (NFA);

3. Клиринговая палата (DCO, derivatives clearing organization): выступает посредником при каждой выполненной сделке, гарантируя обязательства обеих сторон, и аккумулирует резервы рисков, достаточные для покрытия максимального риска дефолта участников.

Хотя одна группа компаний может одновременно владеть всеми перечисленными структурами (например, CME Group владеет как биржей, так и клиринговой палатой), каждая из них является самостоятельным юридическим лицом, имеющим отдельную лицензию и подчиняющимся собственным правилам.

Однако криптобиржи никогда не строились по этой фрагментированной модели, частично из-за врожденного характера криптоактивов как бездокументарных прав (Bearer Asset), а частично из-за длительного отсутствия четких регуляторных указаний. Существующие криптоплатформы обычно объединяют листинг токенов, сопоставление ордеров, клиринг и расчеты, а также кастодиальное хранение в одном лице, в результате чего токены пользователей по сути представляют собой лишь одну строку в базе данных платформы.

Существенным нововведением становится то, что Reg CAM не предполагает принудительного разделения криптобиржи на разобщенные структуры. Напротив, он позволяет аккредитованным рынкам криптоактивов напрямую регистрироваться в качестве самостоятельных FCM, самостоятельных DCO либо гибридных «полностью интегрированных рынков криптоактивов (Fully Integrated CAM)». Именно эта базовая архитекта активно защищалась Coinbase в открытом письме, направленном регуляторам в прошлом году.

Критики могут возразить: разве платформа, совмещающая функции биржи, брокера, кредитора и клиринговой палаты, не является копией прежней FTX? Ответ CFTC демонстрирует высокую уверенность в правовой обоснованности подхода: FTX действительно стала полигоном для такого экстремального теста, однако история подтвердила, что несмотря на крах компании, средства клиентов у связанных с ней зарегистрированных в CFTC структур оставались строго изолированными и безопасными, что резко контрастировало с банкротством остальных 130 офшорных дочерних структур.

Анализ 300 судебных прецедентов: регулятор впервые признает, что владение приватным ключом означает право собственности

Архитектура полностью интегрированного CAM ориентирована в первую очередь на ведущих лицензированных гигантов вроде Coinbase, тогда как остальная часть документа посвящена всей отрасли Web3, что представляет собой самый захватывающий регуляторный прорыв.

Это стало чрезвычайно редким и важным событием в истории регулирования: федеральный орган, отвечающий за сырьевые товары и деривативы, проанализировав объемные ссылки на целых 300 судебных прецедентов, окончательно вывел лозунг криптоэнтузиастов: «Не твои ключи — не твои монеты (Not your keys, not your coins)».

Согласно правилам, если сделка с товаром завершается «фактической поставкой (Actual Delivery)» в течение 28 дней, она освобождается от жесткого требования об обязательном проведении торгов на лицензированной бирже. Регламент Reg CTX наконец определяет, что же представляет собой настоящая фактическая поставка для криптоактивов. Новые правила прямо указывают: фактическая поставка может требовать «фактического обладания учетными данными доступа (например, приватным ключом)». Это означает, что просто проводка внутри базы данных централизованной биржи таковой не является; однако вывод активов на независимый кошелек, где пользователь обладает полным контролем над приватным ключом, образует бесспорную правовую поставку.

CFTC первоначально отмечает, что протоколы on-chain торговли обычно доставляют активы напрямую в цифровой кошелек покупателя. После завершения поставки в блокчейне приложение № 279 к уведомлению прямо заявляет: помимо борьбы с мошенничеством и манипулированием рынком, CFTC больше не будет осуществлять повседневный регулирующий надзор над такими активами. Член комиссии Селиг даже опубликовал этот классический лозунг в социальных сетях, подчеркнув: «Для тех, кто хочет действовать в соответствии с первоначальным видением криптопанков, мы обязаны предоставить необходимую определенность, чтобы позволять цифровым финансам расцветать».

По мнению Galaxy, это означает, что такие чисто самоуправленияемые on-chain взаимодействия, как в Uniswap, совершенно не требуют регистрации лицензий CAM, DCM или FCM. Два главных финансовых регулятора США сейчас достигли редкого консенсуса: бывший комиссар SEC Хестер Пайрс ранее заявляла, что peer-to-peer исполнение смарт-контрактов вообще не нуждается в регуляторных исключениях, а новые проектные правила SEC по кастодиальному хранению позволяют советникам в исключительных случаях самостоятельно хранить приватные ключи. Принцип «контроль над приватным ключом означает право собственности» официально становится общепринятой нормой федерального регулирования в США.

Взаимодействие с Vaults, аудит смарт-контрактов и взгляд в будущее регулирования on-chain бирж

Хотя сами сделки с автономным хранением могут выйти из-под контроля регуляторов, фронтенд-интерфейсы (Interface), запускающие эти сделки, могут подвергнуться проверкам. Регламент Reg CTX дает крайне широкое определение «предоставления кредитного плеча»: включено ли кредитное плечо в пользовательское соглашение централизованной платформы или прямая интеграция on-chain доходных хранилищ (Vaults) в одностраничное приложение, используемое розничными покупателями криптоактивов, считается розничным предложением плеча? Это напрямую затрагивает каналы дистрибуции базовой инфраструктуры DeFi. Например, приложение Coinbase глубоко интегрирует Vault Morpho, курируемый Steakhouse; правовая квалификация подобных фронтенд-интерфейсов определит глубину будущей конвергенции CeDeFi.

Что касается аудита смарт-контрактов, то для контрактов, функционирующих автономно без участия человека, комиссия изучает вопрос о введении обязательного тестирования перед развертыванием, формальной верификации и механизмов автоматического аварийного прекращения (circuit breaker). Несмотря на то что традиционный аудит кода ранее давал ограниченные сигналы, по мере развития ассистентов программирования на базе больших языковых моделей и инструментов фаззинг-тестирования формальная верификация кода может стать важнейшим элементом комплаенс-порога.

В части доказательства резервов CFTC исследует возможности использования нативной прозрачности блокчейна. Galaxy настоятельно рекомендует регуляторам внедрить технологию ончейн-мерклевских деревьев (Merkle Tree), поскольку реальные on-chain подтверждения значительно превосходят отсталые выборочные проверки традиционных аудиторских фирм, обеспечивая качественное скачкообразное развитие от доказательства резервов (Proof of Reserves) к более глубокому доказательству платежеспособности (Proof of Solvency).

Наконец, наиболее значимым вопросом остается «регулируемая on-chain биржа»: пункт V.B уведомления исследует возможность разрешить легальным платформам использовать саму блокчейн-сеть непосредственно как уровень сопоставления и исполнения ордеров. Таким образом, мы уже можем видеть практически легальную версию Hyperliquid: высокопроизводительный orderbook, полностью работающий в блокчейне, доступный для пользователей из США через фронтенд с проверкой KYC. Ключом к входу в эту легальную зону, возможно, станет полное открытое распространение исходного кода узлов нижнего уровня.

Как отметил комиссар Селиг в заключительной части выступления: «Технологическая революция Сатоши Накамото кардинально изменила глобальную финансовую систему. Если США смогут принять этот сдвиг парадигмы и выстроить правильную нормативную базу, нас ждет еще один золотой век». В этот раз помощь со стороны регуляторов — это не устрашающее наказание, а шаг к возвращению кода и приватных ключей обратно в руки общества.