Рубильник на 4 квадриллиона долларов уже включён: DTCC переносит Уолл-стрит в блокчейн — это смена инфраструктуры, а не ставка на крипту.

Автор: Марк Бауманн

Перевод: TechFlow

Вводная заметка TechFlow: 15 июля DTCC, управляющий активами на 115 трлн долларов, незаметно щелкнул выключателем — в его системе впервые были рассчитаны первые реальные токенизированные акции, ETF и государственные облигации. Это не очередной PoC, а самый центральный и консервативный узел мировой финансовой системы перевел активы на новую колею. Беседа основателя 51 Insights Марка Бауманна с директором DTCC по цифровым активам Надиной Чаккар и двумя старшими партнерами BCG полностью поставила точку в вопросе «а действительно ли это работает»: дискуссия давно вышла за рамки технической осуществимости и перешла к вопросу, решится ли движение внутри основных систем. Когда самое глубокое звено уже тронуто, тактика «подождём и посмотрим» из безопасного варианта превращается в самый дорогой.

Отправная точка события

На прошлой неделе (15 июля) DTCC в первый раз в своей истории обработал реальные сделки с токенизированными акциями, ETF и государственными облигациями. Не в песочнице, а настоящие акции, настоящие деньги — все это было завершено внутри депозитария, управляющего активами на 115 трлн долларов и проводящего расчеты по ценным бумагам на сумму 4 квадриллиона долларов ежегодно.

За несколько недель до этого переключения мы оказались напротив человека, который его совершил: глобального директора DTCC по цифровым активам Надины Чаккар. Вместе с ней заседали старшие партнеры BCG Кристиан Шмид и Рой Чоудхури — именно они стоят за самым масштабным отчетом BCG о цифровых активах на сегодняшний день «Будущее цифровых активов в финансах». Ключевой тезис отчета гласит: это трансформация инфраструктуры, а не просто инновационная тема, которая к 2035 году может затронуть до 30% банковской прибыли.

Приведенный ниже текст — это не ретроспектива, а боевой обзор: что именно вышло в продакшн, что масштабируется первым и что BCG прямо сейчас советует банкам сделать на уровне советов директоров.

1. Замена инфраструктуры, а не ставка на крипто

Крис проработал 27 лет в банковском консалтинге. Его рамка для оценки происходящего сегодня — не интернет-пузырь, а переход телекоммуникационной отрасли от коммутируемых сетей к пакетным: тотальная перестройка нижнего уровня инфраструктуры (Rails), занявшая более двадцати лет и незаметно определившая, кому достанутся пулы прибыли.

• Модель BCG: к 2035 году по мере того как деньги, активы и расчеты станут программируемыми, до 15% доходов и 30% прибыли банков окажутся под угрозой.
• Крис дважды наблюдал одну и ту же закономерность (интернет, новые банки): «Мы переоцениваем их в краткосрочной перспективе и недооцениваем в долгосрочной.»
• Открытый вопрос заключается не в направлении, а в скорости и в том, «кто в итоге заплатит».

Что делать: Хватит спрашивать «действительно ли работает токенизация?», спросите: какие наши линии дохода сидят на заменяемой Rails?

2. Атомарный расчет на самом деле является регрессом

Мечта крипто-аборигенов — мгновенный поквартальный расчет. Но человек, который фактически управляет депозитарием, говорит, что эта математика совершенно несостоятельна — цифры, которые она привела для подтверждения, стали самым проясняющим моментом всей беседы.

«Только на рынке США активы на 115 трлн долларов, расчеты по ценным бумагам на 4 квадриллиона долларов ежегодно. Мне пришлось пойти в Google, чтобы посчитать, сколько нулей в одном квадриллионе, осознать этот масштаб.» — Надина Чаккар

«Наша эффективность такова, что мы неттингровали 98% сделок. На планете просто недостаточно денег, чтобы держать все средства для проведения расчетов полным объемом в режиме реального времени.» — Надина Чаккар

• Неттинг сжал валовые обязательства на 98%. Полностью атомарный расчет потребовал бы объема предварительно внесенных средств, превышающего мировую доступную ликвидность.
• Архитектурное решение DTCC: цифровые акции и традиционные акции используют один CUSIP, поэтому ликвидность не разделяется между старой и новой колеями.
• Новая колея дополняет старую, а не заменяет ее. «На то ушло пятьдесят пять лет, чтобы мы пришли к сегодняшнему дню.»

Что делать: Если какое-либо предложение по токенизации ставит атомарный расчет в число ключевых преимуществ, спросите о влиянии неттинга. Если ответа нет, значит это демо, а не инфраструктура.

3. Залог — первое суперприложение токенизации

Забудьте об розничных токенизированных акциях. Все три гостя одновременно указали на одно неприметное место в финансах: залог и рынок репо.

«Самым большим суперприложением токенизации сегодня является именно работа с залогом. Возможность перемещать средства со скоростью сети и практически проводить маркировку по рыночной стоимости в реальном времени способна существенно снизить нормативное требование капитала и стоимость финансирования.» — Надина Чаккар

• Ежедневно между контрагентами движутся миллиарды долларов маржинальных требований по деривативам; только рынок репо госдолгов США превышает 1 трлн долларов.
• Эти рынки крайне сконцентрированы: «15–20 контрагентов обеспечивают огромный объем сделок» (Рой). Согласования нескольких компаний достаточно, чтобы перевернуть весь рынок.
• Рынки 7×24 меняют саму природу риска: кризис в выходные больше не означает ожидание понедельника для покрытия позиций.
• Итог молниеносной викторины: когда его спросили, что масштабируется быстрее — залог/репо или распределение фондов, Рой без колебаний назвал залог и репо.

Что делать: Отслеживайте объемы дневного репо и токенизированного залога, а не заголовки про токенизированные акции. Именно здесь начинается настоящий маховик принятия решений.

4. Прогноз в 8,8 трлн долларов основан лишь на проникновении в 16%

Прогнозы BCG — самые оптимистичные среди всех ведущих консалтинговых агентств, которые мы отслеживаем. Поэтому я напрямую спросил Криса, откуда цифры. Его ответ был удивительно прямым.

«Вы можете спорить, должно ли это быть 16% через десять лет или меньше, например 8%. У нас нет хрустального шара. Я бы немного скорректировал эту цифру. Это не абсолютная истина, но 16% вовсе не нереалистичны.» — Кристиан Шмид

• Механизм: к 2035 году 16% примерно 300 трлн долларов реальных активов будут токенизированы, хвост распределения будет расти экспоненциально, при этом проникновение различается по классам активов (высокое для облигаций и товаров, низкое для нативных токенизированных акций).
• Ступени текущей лестницы отличаются друг от друга на порядки: крипто оценивается в триллионах, токенизированные валюты — около 300 млрд, а токенизированные RWA относительно 300 трлн — лишь округленная погрешность.
• Аргумент Надины показательна: «Мне уже будет приятно, если в ближайшие годы появится хотя бы 1 трлн… Разница между 7, 80 и 100 трлн на самом деле не важна». Важен импульс, а не точечная оценка.

Что делать: Не спорьте о конкретной цифре, используйте этот сценарий. Что произойдет с вашей торговой доходностью капитала (ROE), чистой процентной маржой и операциями по фондам, если реализуются эти 16%? Именно этот тренинг BCG на самом деле продает.

5. Победителями станут структурные оркестраторы

Каждая блокчейн-сеть стремится стать стандартом. DTCC отказывается выбирать сторону, и сам по себе этот отказ является стратегией.

«Клиентам всё равно. В итоге выиграют те институты, которые смогут скрыть от клиентов всю эту сложность.»

• DTCC уже запустил решения на Canton, Stellar и Besu или находится в процессе разработки, накладывая сверху координационный слой для обеспечения межцепочечного потока активов без раскола ликвидности или данных.
• Сложность заключена не в расчетах, а в данных: каждая сеть обрабатывает информацию по-своему, но кому-то придется управлять выплатами дивидендов, процентов и корпоративными действиями по акциям Apple, торгуемым сразу по нескольким сетям.
• Финальная картина Рою: многоцепочечный мир, скрепленный общими стандартами, где «ни одна конкретная сеть не захватит всё».

Что делать: В любой стратегии цифровых активов разделяйте ставку на «выбор конкретной сети» (технологический агностицизм) и ставку на «оркестровку» (структурную). Именно во втором кроется устойчивая прибыль.

6. Управление рисками превращается в код

Глава отчета, обсуждаемая меньше всего, возможно, окажет самое глубокое влияние на фактическую работу банков: проверки AML, лимиты переводов и полномочия по заморозке переехали из посттрейдинговых процессов непосредственно в сам токен.

«Многие процессы управления рисками, которые сегодня выполняются офлайн, теперь можно интегрировать в код... Вы можете встроить „риск через дизайн“ в ядро некоторых инфраструктурных решений.» — Рой Чоудхури

• Токены DTCC «комплаенс-ориентированы»: белые списки, черные списки и логики рисков зашиты в смарт-контракты, а не добавляются как постфактум патчи.
• Вслед за этим появляются новые категории рисков: риски смарт-контрактов, киберриски, квантовые риски — BCG вместе с DTCC/Euroclear уже начали включать их в официальную классификацию рисков.
• Честная оговорка Криса: код строго выполняет правила, но в кризис требуется дискреция. «Это записано в код, и, думаю, этот аспект еще полностью не решен.»

Что делать: При создании или закупке инфраструктуры для токенизации задавайте всего один вопрос: в кризисной ситуации человеческая дискреция где и как возвращается в систему? Пока никто не может дать полный ответ.

Заключение

Аргументы скептиков легко написать самостоятельно, но гости подготовили большую часть текста за вас: десять лет «инноваций через пресс-релизы», токенизированные RWA до сих пор в 10 тысяч раз меньше целевого пула активов, признание клиентами использования на стадии «раннего этапа», и даже собственные авторы BCG говорят, что цифра в заголовке, вероятно, требует сокращения вдвое. У банков есть сигналы тревоги куда громче: практически в любой повестке совета директоров, рассматриваемой Роем, приоритет искусственного интеллекта выше, чем у цифровых активов.

Но на этой неделе эта позиция тихо отступила от своего главного тезиса. Дебаты никогда не шли о том, сможет ли токенизация работать вообще, а о том, начнут ли двигаться ядра систем. 15 июля депозитарий, хранящий активы на 115 трлн долларов, в рамках регуляторного коридора (regulatory runway), заранее согласованного с SEC, провел реальные операции с токенизированными активами совместно с крупнейшими институциональными участниками Уолл-стрит. Когда самый глубокий и консервативный узел мировой финансовой системы перешел на другую колею, тактика «подождем» перестала быть безопасным выбором и превратилась в самый дорогостоящий вариант.

Вопрос инфраструктуры окончательно решен. Единственное, что еще не оценено рынком, — это временные рамки.