Анализ отчета Goldman Sachs: Circle и USDC выходят за пределы криптоиндустрии, трансграничные платежи и ИИ-агенты становятся новым полем битвы.

Автор: Рита

Обзор от TechFlow

5 июля Goldman Sachs опубликовала протокол встречи с руководством Circle Internet Group (CRCL.US). Circle является эмитентом USDC, а ключевым посылом этой встречи стало то, что стейблкоины превращаются из маргинального инструмента криптоиндустрии в инфраструктуру традиционных финансов и экономики ИИ. Сценарии использования USDC стремительно расширяются: от крипто-трейдинга до трансграничных платежей, электронной коммерции, расчетов на рынках капитала и даже платежей агентных систем ИИ. Goldman Sachs присвоила акции Circle рейтинг «нейтральный» с целевой ценой 96 долларов США при текущей цене около 64,62 доллара, что подразумевает потенциал роста примерно на 48,6%.

Рост стейблкоинов уже вышел за рамки циклов крипторынка

Руководство Circle неоднократно подчеркивало один тезис: рост стейблкоинов полностью отделился от колебаний цен на крипто рынке. Несмотря на снижение объемов торгов и цен в криптосегменте на протяжении последних нескольких кварталов, капитализация и объемы транзакций стейблкоинов продолжают расти.

Причина кроется в диверсификации сценариев применения. Circle разделяет экосистему использования USDC на пять уровней, охватывающих полный спектр — от криптоэкосистемы до платежей агентов ИИ.

Криптоэкосистема остается базовым активом для USDC; компания продолжает расширять ликвидность благодаря партнерствам с быстрорастущими платформами, такими как Hyperliquid.

Самым быстрорастущим сегментом на сегодняшний день являются трансграничные платежи и казначейское управление. Мгновенные расчеты и крайне низкие комиссии USDC трансформируют традиционные процессы двусторонних трансграничных платежей. Представители Circle отметили особенно высокий спрос на долларовые стейблкоины на развивающихся рынках, что отражает тенденцию к «цифровому долларению», когда пользователи заменяют национальные валюты или ненадежные банковские системы на USDC.

Формируется также сценарий применения в сфере потребительской электронной коммерции. Крупнейшие платформы электронной коммерции, такие как Stripe и Shopify, уже начали поддержку платежей в USDC, позволяя покупателям выбирать эту валюту прямо в процессе оформления заказа. Также набирают популярность кредитные карты, привязанные к стейблкоинам, которые позволяют пользователям накапливать и расходовать стейблкоины.

Более важным прорывом становится проникновение на рынки капитала. Circle видит потенциал USDC в качестве обеспечения деривативов и валюты для расчетов. nedawno Комиссия по товарно-фьючерсовой торговле США (CFTC) разрешила брокерам по фьючерсным сделкам относить определенные стейблкоины к категории мгновенно конвертируемого залога, что стало важным институциональным катализатором. Токенизация активов реального мира также расширяет возможности использования USDC, выступая естественным инструментом кеш-расчетов для ончейн-транзакций.

Однако наиболее выделяющимся дифференцирующим сценарием, на который делает акцент Circle, являются платежи агентов ИИ. Агенты ИИ самостоятельно осуществляют экономические операции; x402 на данный момент является ведущим протоколом таких платежей, на долю USDC приходится около 99% всех транзакций в этом протоколе. Для автономных расчетов (атомарных клирингов) и минимизации комиссий стейблкоины оказываются наиболее подходящим платежным средством.

Конкурентное преимущество USDC базируется на сетевых эффектах

По мнению руководства, стейблкоины представляют собой классический бизнес со сильными сетевыми эффектами. Инфраструктура USDC выступает в роли публичной платформы финансовой инфраструктуры интернета, доступной любому: частным лицам, корпорациям и разработчикам.

Circle выделила три ключевых конкурентных преимущества USDC.

Первое — широта каналов дистрибуции и экосистемы платформ. Непрерывное привлечение партнеров усиливает ликвидность USDC, создавая эффект «ликвидностной сверхновой». Новым стейблкоинам трудно воспроизвести подобные сетевые эффекты из-за проблемы «холодного старта»: без ликвидности нет пользователей, а без пользователей нет ликвидности.

Второе — глубина глобальной ликвидности. Глубокая ликвидность USDC присутствует на биржах, внебиржевых площадках, платежных сетях и рынках обеспечения, образуя собственный защитный ров.

Третье — комплаенс-инфраструктура. USDC имеет регулируемые статусы в ряде юрисдикций, и руководство считает это не ограничением, а ключевым драйвером привлечения институциональных инвесторов.

В контексте конкуренции Circle проводит различие между двумя типами конкурентов. Во-первых, токенизированные вклады — цифровые депозитные сертификаты, выпускаемые банками. Circle считает, что стейблкоины превосходят токенизированные вклады, поскольку они являются открытыми и интероперабельными решениями, свободны от банковских кредитных рисков и обеспечены резервами на 100%. Во-вторых, новые игроки рынка стейблкоинов. Ожидается появление дополнительных токенов, однако им не хватает сетевых эффектов, которые Circle накапливала на протяжении более десяти лет.

Различия между токенизированными вкладами и стейблкоинами носят структурный характер

По оценке Circle, фундаментальные отличия между ними обусловлены именно архитектурными особенностями, а не просто вопросом приоритета выхода на рынок.

Стейблкоины представляют собой открытый децентрализованный финтех-конструктор: к нему может подключиться любой желающий, а ликвидность свободно перетекает между платформами. В то же время токенизированные вклады ближе к эволюции банковской системы и остаются ограниченных рамках конкретного банка или консорциума. Это две совершенно разные архитектуры: стейблкоины изначально заложены как интернет-нативный продукт, тогда как токенизированные вклады — лишь цифровая модернизация устоявшейся банковской модели.

Еще одно ключевое отличие касается кредитного риска. Стейблкоины являются цифровой наличностью с полным обеспечением и нулевым уровнем кредитного риска. Токенизированные вклады по своей сути представляют собой обязательства банков и несут соответствующий риск дефолта. Представители Circle подчеркивают, что это принципиальное различие.

Circle представил три стратегических продукта, цель которых — превратить стейблкоины в операционную систему

Circle позиционирует себя не просто как эмитента стейблкоинов, а формирует собственную платформу финансовой инфраструктуры интернета. На встрече руководство компании акцентировало внимание на трех стратегических продуктах.

Arc — блокчейн уровня Layer 1, разработанный внутри Circle, позиционируется как универсальная финансовая операционная система с целью повышения ликвидности и взаимодополняемости платформ, особенно привлекательная для традиционных финансовых организаций.

Circle Payments Network (CPN) представляет собой решение для трансграничных платежей, обеспечивающее более быстрые и эффективные переводы через блокчейн-расчеты; интерес со стороны институционалов активно растет.

Agentic Stack — продуктовая линейка для агентов ИИ, призванная сохранить доминирующую долю USDC в экономических процессах, связанных с искусственным интеллектом. Учитывая, что USDC уже обеспечивает около 99% объема сделок в протоколе x402, явное преимущество первого входа в данном сегменте очевидно.

Регулирование выступает катализатором, а не ограничением

Рынок традиционно опасался, что регулирование стейблкоинов ограничит бизнес-модель Circle, однако менеджмент компании трактует ситуацию абсолютно иначе. Если закон об архитектуре рынка CLARITY Act будет принят, компания рассматривает его как мощный катализатор роста USDC, не способный навредить бизнесу. Этому есть три причины: закон позволит эмитентам продолжать стимулировать дистрибуцию через распределение доходов, сохраняя возможности Circle для расширения партнерской сети; нормативный акт может открыть путь к институциональному внедрению криптовалют, значительно увеличив оборот стейблкоинов; кроме того, документ поощряет механизмы вознаграждений за реальное использование вместо пассивного хранения, что повысит активную циркуляцию USDC и снизит уровень застойных остатков.

Взгляд TechFlow

Хотя оценка Circle со стороны Goldman Sachs носит нейтральный характер, сам протокол собрания уже многое проясняет. Компания действительно движется в верном направлении, трансформируя USDC из инструмента для крипто-трейдинга в базовую инфраструктуру финтеха.

Заслуживает внимания следующий вопрос: какова реальная глубина защитного рва (moat) Circle? Сетевые эффекты безусловно работают, однако главный конкурент USDC — токен USDT — все еще сохраняет лидерство по капитализации среди стейблкоинов. Комплаенс-преимущество, на которое опирается Circle, с точки зрения крипто-пуристами является скорее слабостью: прозрачность влечет за собой регуляторный контроль, а значит — возможность заморозки средств. Стремление Circle сделать USDC институциональным продуктом несет в себе двойственный эффект.

Отдельного внимания заслуживает методология оценки стоимости от Goldman Sachs. Целевая цена в 96 долларов США рассчитана на основе мультипликатора P/E около 35x, однако текущая прибыльность Circle критически зависит от процентного дохода от резервных активов. Снижение процентных ставок неизбежно окажет прямое негативное давление на маржинальность компании. Данный риск в протоколе упоминается вскользь, тем не менее его влияние на оценку бизнеса оказывается существенно сильнее, чем фактор регулирования.

Отказ от ответственности

Данная статья представляет собой подборку и анализ исследовательского отчета стороннего инвестиционного дома, подготовленного TechFlow. Приведенные в тексте рейтинги, целевые цены, финансовые прогнозы и сопутствующие выводы принадлежат исключительно аналитикам данного брокерского агентства, отражают позицию их организации и не выражают мнение исследовательского подразделения TechFlow, равно как и не служат рекомендацией к действию.

Инвестиции сопряжены с рисками, решения принимаются самостоятельно. Материалы данной статьи не могут служить основанием для покупки или продажи каких-либо ценных бумаг.