Обратный выкуп ETHFI не достигает целевых показателей: циркулирующее предложение токенов выросло, а не снизилось?

Автор: Карлос

Адаптация: AididiaoJP, Foresight News

На телефонной конференции Analyst Hours 13 августа я объяснял, почему продолжаю быть быком к ETHFI. В тот момент монета только что подверглась распродаже после предложения по стейкингу в Ethereum. Рынок оценивал EtherFi исключительно как компанию по стейкингу, игнорируя EtherFi Cash: этот бизнес криптовалютных платежных карт уже приносит 65% доходов EtherFi, а объем операций по картам в июле достиг 100 млн долларов, причем программируемый выкуп связал этот рост с токеном. Рынок также недооценил прогресс Cash: платежная карта отвечает за привлечение клиентов, а функции кредитования и торговли обеспечивают более глубокую монетизацию.

На тот момент не хватало ясности в том, как держатели токенов будут участвовать в этом росте. Ответ был дан на созвоне для инвесторов позже в тот же день: с сентября запускается программируемый выкуп с первоначальным ориентиром примерно в 1,33 млн долларов в месяц. С тех пор программа работает уже шесть недель, и стоит оценить, насколько фактические показатели отличаются от ориентира, а также понять, почему его нельзя напрямую сравнивать с обычными выкупами — последние действительно изымают токены из обращения.

Объем выкупа ниже ориентира и не растет вместе с расходами EtherFi Cash

Начиная с недели, начавшейся 7 сентября, EtherFi Labs перечислила в Foundation 1,48 млн долларов на выкуп, включая 225 тыс. долларов вчера. Это уже третья неделя подряд, когда сумма остается неизменной.

По состоянию на 18 октября Foundation приобрела 1,81 млн токенов ETHFI по средней цене 0,692 доллара. При расчете по ставке 225 тыс. долларов в неделю объем выкупа составляет около 975 тыс. долларов в месяц, что примерно на 27% ниже ориентира в 1,33 млн долларов.

Фиксированная еженедельная сумма в 225 тыс. долларов вызывает немало вопросов. Изначально в предложении говорилось, что объем выкупа будет расти параллельно с расходами на Cash. Однако за последние восемь недель еженедельные расходы на Cash выросли с 27,6 млн до 31 млн долларов, тогда как средства на выкуп остались на месте. При такой привязке, когда растут расходы, объемы выкупа тоже должны расти, тем более не стоять на месте.

Это нетипичный выкуп: купленные токены в основном возвращаются на рынок

Существует лишь два основных формата большинства токенических выкупов. Первый — выкуп и уничтожение, например, у PUMP или UNI, где токены навсегда выводятся из общей эмиссии. Второй — выкуп без уничтожения, как у Assistance Fund от Hyperliquid: токены не сжигаются, но все равно изымаются из обращения. Оба подхода сокращают объем токенов в обращении.

Подход EtherFi отличается. В документе сказано, что половина купленных ETHFI останется в казне Foundation, а вторая половина будет распределена в виде кэшбэка. Однако, согласно дашборду команды, практически все приобретенные токены пошли именно на кэшбэк.

За последние шесть недель контракт распределения EtherFi выплатил 1,83 млн токенов ETHFI, что практически равно объему покупок за тот же период. Получатели затем вывели из своих счетов Cash 1,28 млн токенов, или около 70%, оставив в счетах всего 548 тыс. штук.

В результате пользователи обменивали ETHFI обратно на доллары, что свело на нет значительную часть давления со стороны выкупа. В накопленном итоге объем покупок все еще превышает объем вывода на 42%, однако еженедельное преимущество утрачено. В неделе, закончившейся 12 октября, объемы вывода превысили объем выкупа на 7%, впервые зафиксировавшись отрицательным чистым потоком.

Выкуп EtherFi скорее похож на затраты на привлечение клиентов, оплачиваемые ETHFI, чем на механизм снижения предложения. Это не обязательно плохо, но его нельзя напрямую сравнивать с выкупами PUMP, UNI или HYPE, где токены непосредственно изымаются из обращения.

Хорошая новость заключается в том, что вознаграждения финансируются за счет доходов, а не новой эмиссии, а количество получателей выросло с примерно 3800 в конце сентября до 6820. Тем не менее, эта программа не будет провоцировать реоценку посредством сокращения циркулирующей эмиссии, как это делает сжигание.

На что обратить внимание дальше

Во-первых, удастся ли довести объем выкупа до заявленного ориентира, либо команда четко разъяснит, какая часть расходов направляется именно на выкуп ETHFI. При еженедельном фиксе в 225 тыс. долларов, одновременном росте общих расходов и стагнации выкупа пока непонятно, как текущий план соотносится с описанием в оригинальном предложении.

Во-вторых, будет ли включен доход от кредитования в программу выкупа. Условием для активации является достижение объема кредитов Cash на инфраструктуре Aave V4 со стороны EtherFi в размере 50 млн долларов. Текущие кредиты составляют 42,1 млн долларов (рост на 78% с середины августа), однако доход от кредитования пока минимален — около 31 тыс. долларов в неделю.

Новое банковское направление EtherFi продолжает развиваться. На мой взгляд, ETHFI по-прежнему остается лучшим способом получить экспозицию к теме ончейн-банкинга. Хотя выкуп и не изымает токены из обращения, архитектура программы интересна: она вознаграждает пользователей, одновременно финансируя рост проекта, и полностью оплачивается за счет доходов, а не размытия доли или новой эмиссии.