Глубокий анализ LayerZero: институциональные инвесторы и киты накапливают позиции на низких уровнях в ожидании «fee switch», способного запустить переоценку

Автор: 168X

TLDR

LayerZero已形成 явные сетевые эффекты в сфере кроссчейн-взаимодействия; умные деньги уже завершили накопление позиций на низких уровнях, а механизм Fee Switch (включение комиссий) станет ключевым событием для изменения фреймворка оценки.

• LayerZero интегрировала более 165 сетей, совокупный объем кроссчейн-транзакций превысил $225B+, общее количество сообщений составило свыше 159 млн, что делает её одним из самых масштабируемых протоколов взаимодействия на сегодняшний день
• Интеграция Canton Network стала катализатором институционального нарратива: сеть обрабатывает свыше $8 трлн RWA в месяц и ежедневно проводит репо-сделки с государственными облигациями США на $350B. LayerZero является «первым и единственным» протоколом взаимодействия, интегрированным в Canton
• Начиная с марта 2026 года 100% доходов Stargate направляется на обратный выкуп ZRO, впервые обеспечивая прямой возврат денежных потоков держателям токенов на уровне протокола
• On-chain данные показывают, что несколько крупных адресов недавно активно накапливали ZRO в диапазоне от $1.3 до $2.0, что отражает масштабное поглощение позиций институциональными и аллокационными капиталами
• Годовой объем кроссчейн-обмена протокола LayerZero превышает $150B, при этом доходы фонда пока равны нулю. Ключевым фактором, определяющим, войдет ли ZRO в зону переоценки, остается запуск Fee Switch и стабильность возврата доходов протокола держателям токенов

Рынок недооценивает историю LayerZero

В настоящее время многие на рынке воспринимают LayerZero как инфраструктурный проект без четких доходов протокола, считая, что ZRO ближе к нарративному токену, чем к активу, поддерживаемому денежными потоками.

Эта точка зрения верна лишь частично. Текущие доходы от комиссий в размере $3,59 млн, отображаемые в DeFiLlama, в основном направляются внешним участникам, таким как DVN и Executor. Сам фонд LayerZero прямо не получает доходов, а стоимость токенов держателей сейчас формируется главным образом из обратного выкупа по доходам Stargate.

Однако упускается из виду тот факт, что фокусом LayerZero в последние годы была интеграция большего количества сетей, создание более глубокой зависимости приложений и построение проверочной сети, а не раннее извлечение комиссий на уровне протокола. Это стратегический выбор в пользу доли рынка, а не постоянное экономическое устройство.

Именно поэтому **Fee Switch (включение комиссий)** становится одним из наиболее вероятных потенциальных катализаторов для LayerZero. Если в будущем органы управления решат начать взимать комиссии на уровне протокола, согласно оценке в 10 bps (0,1%), годовой доход протокола превысит $125 млн, а соответствующая переоценка оценки выведет FDV выше $2,5 млрд+.

А до этого момента интеграция Canton Network, запуск Zero Blockchain и ряд крупных покупок on-chain уже вывели этот нарратив в фазу, более заслуживающую переоценки.

Thanks for reading 168X! Subscribe for free to receive new posts and support my work.

Ключевой нарратив I: LayerZero уже заняла лидирующие позиции в инфраструктуре

Преимущества LayerZero проистекают из масштаба и сетевых эффектов

Кроссчейн-взаимодействие — это TCP/IP блокчейна. TCP/IP выиграл битву протоколов связи настолько убедительно, что нам больше не приходится об этом задумываться.

LayerZero делает то же самое в сфере кроссчейн-взаимодействия.

Итог кроссчейн-развития зависит от того, кто сможет стать дефолтным коммуникационным слоем для большего числа приложений и активов. По текущему количеству интеграций сетей, охвату активов и объему сообщений, LayerZero уже создала явное преимущество в этой конкуренции.

Ключевые данные (по состоянию на март 2026 г.):

• Интегрировано 165+ сетей: включая Ethereum, Solana, BNB Chain, Avalanche, Arbitrum, Base, Aptos, Cardano, Canton Network и другие основные EVM и non-EVM chains
• Совокупный кроссчейн-оборот более $225B+: демонстрирует долгосрочную способность принимать транзакции перемещения активов в реальных производственных условиях
• Свыше 159 млн обработанных сообщений: включая передачу токенов OFT, вызовы кроссчейн-контрактов и другие сценарии, что показывает, что использование LayerZero давно вышло за рамки одного лишь бриджа
• Повышающееся проникновение стандарта OFT: Omnichain Fungible Token постепенно становится важным стандартом в дизайне кроссчейн-токенов, при этом такие активы, как USDC, USDT, WBTC также используют формат OFT

Архитектура DVN: истинный источник рва

Многие участники рынка при сравнении кроссчейн-протоколов чаще всего смотрят на комиссии, скорость и безопасность. Но для настоящей инфраструктуры более важной переменной часто выступает «стоимость переключения проверочной сети».

DVN (децентрализованная проверочная сеть) LayerZero позволяет приложениям самостоятельно выбирать модель доверия: можно использовать DVN от Google Cloud, Polyhedra, собственные DVN LayerZero Labs или свободно комбинировать несколько источников проверки. Это формирует на уровне практической развертки LayerZero бо́льшую гибкость и привязанность:

• Институциональным инвесторам проще внедрять знакомых вендоров проверки: например, DVN от Google Cloud более дружелюбен к внутреннему комплаенсу и оценке рисков традиционных финансовых учреждений
• После развертывания OFT затраты на миграцию крайне высоки: требует дорогостоящих аудитов контрактов, восстановления ликвидности, повторного авторизования и обучения пользователей
• Уже наблюдается зависимость на уровне приложений: такие проекты как Stargate, Radiant, SushiXSwap строят свою кроссчейн-структуру и передачу сообщений исключительно на базе LayerZero

Таким образом, конкурентное преимущество LayerZero исходит не только из самой технологии, но и из фактического эффекта lockout после развертки. Этот фактор часто важнее краткосрочных различий в тарифах.

Zero Blockchain: от протокола к экосистеме

10 февраля 2026 года LayerZero анонсировала Zero Blockchain, позиционируемую как L1-сеть «многоядерного мирового компьютера», направленную на решение проблем пропускной способности существующих публичных блокчейнов. Ключевой целью заявлено 2 млн TPS, запуск основной сети ожидается осенью 2026 года.

Более того, заслуживают внимания сторонники, стоящие за этим проектом: Citadel Securities (крупнейший маркетмейкер мира), ARK Invest, DTCC (клиринговая и депозитарная компания США, обслуживающая 99% мировых расчетов по ценным бумагам), ICE (Интерконтинентальная биржа, материнская компания NYSE), Google Cloud.

Вес этих участников значительно превосходит типичные криптовенчурные фонды. Особенно важно присутствие DTCC и ICE, которые сами являются ключевыми операторами мировой финансовой инфраструктуры. Их участие свидетельствует о том, что нарратив LayerZero уже не ограничивается крипто-нативным взаимодействием, а начинает приближаться к стыку традиционных финансов и on-chain инфраструктуры.

Запуск Zero Blockchain трансформирует ZRO из «правительственного токена» в базовый токен главной сети с множеством утилитарных функций:

• Нативный gas-токен: все комиссии за транзакции в цепи Zero оплачиваются в ZRO, напрямую создавая спрос на уровне протокола
• Стейкинг PDPoS: реализуется чистая делегированная Proof of Stake система, любой может делегировать ZRO для участия в валидации и получения дохода без риска Slashing (штрафов), предоставляя крупным холдерам стабильную низко-рисковую доходность
• Дефляционный механизм после запуска Fee Switch: согласно дорожной карте, после активации комиссий доходы от кроссчейн-сообщений будут направлены на обратный выкуп и сжигание ZRO, создавая дефляционное давление

Это переведет ZRO из разряда протокольных токенов «потенциально генерирующих доход» в категорию базовых активов «с реальным usage и спросом на стейкинг», что является существенным апгрейдом фреймворка оценки.

Canton Network: решающий поворот институционального нарратива

В марте 2026 года LayerZero завершила интеграцию с Canton Network. Реакция рынка была относительно спокойной, однако его потенциальное значение может быть занижено.

Canton Network разработан компанией Digital Asset и представляет собой разрешительную блокчейн-сеть для институциональных целей. Согласно публичным данным, сеть объединяет более 800 финансовых учреждений, включая Goldman Sachs, JP Morgan, BNY Mellon, Deloitte и др. Месячный объем обработки RWA превышает $8 трлн, ежедневные расчеты по репо с госбонгами США составляют около $350 млрд. LayerZero является первым и единственным протоколом взаимодействия, запущенным в Canton Network.

Завершение интеграции с Canton не означает немедленного массового притока активов через LayerZero. Циклы внедрения институционами традиционно гораздо длиннее ожиданий рынка. Однако месячный объем RWA, обрабатываемый в Canton, примерно в 80 раз превышает общий TVL текущего DeFi — как только институциональные RWA начнут перемещаться между Canton и публичными цепями, LayerZero останется единственным каналом передачи.

Ключевой нарратив II: Умные деньги тайно наращивают позиции on-chain

Ценность on-chain данных в том, что они позволяют участникам рынка раньше видеть направления распределения крупных капиталов. Проанализировав адреса китов ZRO, мы выделили несколько примечательных моментов.

Адреса, связанные с Coinbase Prime: характерное институциональное поведение

Данные on-chain аналитической платформы Nansenвыявляют паттерн накопления, требующий особого внимания: источники финансирования всех 9 кошельков указывают на институциональную службу custody Coinbase Prime. Накануне массового разблокирования 20 марта они тайно приобрели около 24,5 млн ZRO на сумму ~$47,5 млн, что составляет около 2,6% от оборотного предложения.

Эти адреса демонстрируют типичные институциональные характеристики: 8 кошельков получили средства в одном четырехчасовом окне; каждый кошелек почти исключительно держит ZRO без других активов; 4 адреса провели тестовую транзакцию в 1 ZRO перед крупным переводом (стандартный шаг институциональной проверки); и весь процесс накопления не зафиксировал ни единой продажи.

Последующий мониторинг показал, что активность расширилась до 18 кошельков, суммарное накопление достигло ~$79,7 млн ZRO, при этом все потоки средств идут через институциональные каналы.

Координированная покупка китами 22 марта

22 марта 2026 года 5 кошельков, не имеющих исторических связей между собой, синхронно совершили покупки в близком временном окне. Каждый купил по 490 тыс. ZRO на общую сумму ~$4,9 млн.

Единый объем, синхронное время, отсутствие связей между адресами. Это либо дробление позиций одним субъектом, либо синхронное исполнение одинаковой команды несколькими клиентскими счетами одного фонда. При среднем дневном объеме торгов ZRO тогда в районе $15–20 млн, скоординированная покупка на $4,9 млн уже является сильным сигналом.

Прочие примечательные адреса китов

• 0x3021B2… (27 мар): снял 1,641 млн ZRO (~$3,3 млн) с Binance, перевел в личный холодный кошелек, явных признаков продаж нет
• 0x02546E… (13 мар): вывел 5,806 млн ZRO (~$12 млн) из DeFi-протоколов, вернул обратно в личный кошелек
• 0x26cc9d… (31 дек): в течение двух недель купил партиями 4,7 млн ZRO (~$6,28 млн), поведение ближе к крупной сборке позиций чувствительных к ликвидности игроков
• 0x313434… (9 янв): за три месяца накопил покупку на 3 млн ZRO (~$4,28 млн), продолжал наращивать позицию даже при отрицательном unrealized PnL

Эти адреса совместно демонстрируют примечательную картину: в периоды наибольшего рыночного пессимизма и максимального давления разблокировок, помимо одностороннего Sell-давления, одновременно наблюдалось устойчивое поглощение позиций средним и крупным капиталом.

Институциональные позиции: ставки по всей цепочке от VC до традиционных финансов

История привлечения финансирования LayerZero сама по себе является отраслевым топ-стандартом: Sequoia Capital и a16z совместно возглавили раунд A+ 2022 года на $135 млн, позже вновь поддержали раунд B 2023 года на $120 млн. Два ведущих технологических венчурных фонда вкладывали в два этапа подряд. Multicoin Capital участвовала с самого раннего раунда A ($6,3 млн), будучи одним из первых нативных криптофондов. Также участвовали Binance Labs, Coinbase Ventures, PayPal Ventures.

С переходом к 2025–2026 годам структура инвесторов LayerZero претерпевает качественное изменение:

• a16z (апрель 2025): докупил ZRO на открытом рынке на $55 млн с заморозкой на 3 года
• Citadel Securities (февраль 2026): стратегическая покупка ZRO, сумма не раскрыта
• ARK Invest (февраль 2026): инвестирует одновременно в equity и ZRO, Кэти Вуд вошла в консультативный совет
• Tether Investments (февраль 2026): стратегические инвестиции, сумма не раскрыта

Данные фонды не являются short-term трейдерами, их горизонт holdings измеряется годами. Для выхода им потребуется аккумулировать достаточную ликвидность, до чего у них есть сильный стимул обеспечивать непрерывную актуальность истории LayerZero.

Выкуп Stargate доходами: направление денежных потоков держателям токенов

В августе 2025 года LayerZero приобрела Stargate за $110 млн. Ключевость этой сделки заключается не только в расширении контроля над экосистемой, но и в частичной трансформации ранее независимых денежных потоков протокола в механизм возврата ценности ZRO.

Начиная с марта 2026 года 100% доходов Stargate напрямую направляется на обратный выкуп ZRO. Согласно публичным данным, по состоянию на 10 марта 2026 года cumulative repurchase составил 1 495 039 ZRO, из которых 146 430 ZRO было выкуплено только за февраль 2026 года.

Текущий ежемесячный объем выкупа в ~150 тыс. ZRO все еще мал по сравнению с давлением разблокировок на $48 млн/мес. Buyback по Stargate пока недостаточно для хеджирования unlock-давления. Настоящая переоценка оценки должна ждать масштабных доходов после запуска Fee Switch на уровне протокола, а не текущих ранних выкупов. Однако экономическая структура уже кардинально изменилась: протокол начал напрямую возвращать ценность держателям токенов, заложив прецедент потока обратной ценности.

Ключевой нарратив III: Fee Switch изменит базовый фреймворк оценки

Объем $150B+, нулевой доход протокола

Сейчас LayerZero находится в состоянии «огромный трафик, но без прямой тарификации». Согласно данным DeFiLlama, показанные $3,59 млн комиссий в основном направляются внешним узлам вроде DVN и Executor, представляя собой аутсорсинговые операционные расходы протокола, а не его чистый доход.

Такая структура обоснована: на этапе раннего захвата доли рынка важно дать приложениям и пользователям кроссчейн-опыт с «почти нулевой комиссией», быстро строя сетевые эффекты. Через четыре года накопленного объема LayerZero достаточно велик, чтобы введение Fee Switch стало осмысленным механизмом монетизации.

Ядро mispricing оценки кроется в том, что рынок сейчас оценивает актив исходя из $0 дохода, хотя фактический annualized объем уже превышает $150B (средний месячный объем за последние 30 дней ~$14 млрд, annualized >$150B). Как только рынок начнет верить в потенциал открытия дохода, фреймворк оценки ZRO может претерпеть фундаментальные изменения.

Стоит отметить, что текущая цена ZRO полностью основана на future optionality, а не на existing revenue. Рынок сегодня покупает пересечение премий трех опционов: запуск mainnet Zero Blockchain, зрелость институциональных каналов Canton и переоценка дохода после активации Fee Switch. Значение приведенных ниже сценарных моделей — количественная оценка возможных диапазонов valuation «при реализации указанных опционов».

Анализ сценариев

Базовые данные: текущий annualized кроссчейн-оборот составляет ~$150B+ (оценка на основе последних месячных данных), доход протокола близок к нулю, текущий FDV около $2,01 млрд. Таблица сценариев P/S рассчитана на консервативной базе $125 млрд, при этом реальный объем продолжает расти.

В следующей модели используется формула Annual Cross-chain Volume × bps как упрощенная прокси для дохода протокола с целью предоставления интуитивного порядкового ориентира. Фактическая тарифная структура зависит от решений governance и может быть реализована через фиксированную плату за сообщение, динамическую cost-plus или гибридный механизм, поэтому итоговые цифры могут отличаться от представленных ниже.

Сценарная модель после активации Fee Switch (базовый annualized volume: $125B, текущий FDV ≈ $2,01 млрд):

Референс по комиссиям:主流的 кроссчейн протоколы, такие как Stargate, обычно взимают 5–30 bps; предположения в таблице выше укладываются в реалистичный отраслевой диапазон. Implied FDV в предельно консервативном сценарии (5 bps, близко к текущей ставке Stargate) ниже текущей рыночной цены, что указывает: при недостаточной тарифной структуре сам Fee Switch не сможет поддерживать текущую valuation без компенсации за счет роста объема.

Главный вопрос всегда заключался не в «что если Fee Switch запустится», а в «почему он еще не запущен».

Наша оценка такова: LayerZero ждет достижения нужного объема, чтобы гарантировать, что корректировка тарифов не повлияет на конкурентоспособность, а также завершения построения институциональных каналов, таких как Canton Network и Zero Blockchain. Эти условия начали формироваться в Q1–Q2 2026 года.

Давление разблокировок: реально существует, но крупные капиталы не продают напрямую

Согласно текущим данным, ежемесячная сумма разблокировок ZRO составляет около $48,08 млн, из них на стратегических партнеров приходится ~$26,83 млн, на основных контрибьюторов ~$21,25 млн. Ожидается, что этот процесс продлится около 13 месяцев. Напротив, текущий ежемесячный объем выкупа составляет лишь ~$0,29 млн, разница действительно значительна.

Риски разблокировок нельзя недооценивать, однако on-chain данные показывают, что «unlock ≠ sell-off».

Холдеры среди Strategic Partners в основном крупные фонды и ранние инвесторы вроде Dragonfly, a16z, Multicoin. Их выход требует достаточной ликвидности, а массовый sell off повредит стоимости самих их портфелей. On-chain видно, что большая часть разблокированного ZRO не попадает напрямую на биржи, а переводится в новые холодные кошельки или DeFi протоколы. Это означает, что фактические темпы освобождения selling pressure могут быть медленнее номинальной скорости unlock.

Кроме того, после запуска Zero Blockchain ZRO станет gas-токеном on-chain и будет блокироваться в обороте через механизм стейкинга PDPoS. Как только заработает Fee Switch, доходы от комиссий за кроссчейн сообщения пойдут на постоянный buyback и burn ZRO — одновременная работа трех каналов спроса (gas, стейкинг, buyback) сформирует структурный спрос, противостоящий давлению разблокировок.

В целом, давление разблокировок реально, но под влиянием Fee Switch, токеномики Zero Blockchain и институционального спроса со стороны Canton Network оно может быть поглощено фундаментальными факторами.

Структура обращенных токенов: кто владеет ZRO?

По состоянию на март 2026 года распределение токенов ZRO выглядит следующим образом:

• Сообщество/Экосистема (38,3%): предназначено для стейкинга, liquidity mining и дропов.
• Strategic Partners (32,2%): преимущественно удерживается VC и институциональными инвесторами, большинство仍在锁期内 (still in vesting/unlock period).
• Core Contributors (25,5%): распределено команде и консультантам.
• Фонд/Резервный пул (4,0%): принадлежит фонду и резервным allocations протокола; на данный момент cumulative protocol repurchase составляет около 0,15% (~1,5 млн ZRO) и продолжает расти.

Текущий floating supply составляет около 25,2% (~252 млн ZRO), институциональные и insider позиции занимают около 57,7%. Реальный свободный float ZRO значительно меньше уровня рыночного страха по поводу будущих разблокировок. До тех пор, пока институциональные держатели не почувствуют мотивацию к выходу, эффективный circulating supply остается ограниченным.

Факторы риска

Задержка Fee Switch: основная инвестиционная логика ZRO строится на изменении рыночных ожиданий по доходу LayerZero. Активация требует governance голосования. Если протокол выберет продолжить стратегию «first share market», valuation catalysts могут быть отложены.

После ввода комиссий объем未必 сохранится: при слишком высоких тарифах или наличии более привлекательных альтернатив от конкурентов, кроссчейн объем LayerZero также может оказаться под давлением.

Ускорение давления разблокировок: если рыночная ликвидность сузится дальше, Strategic Partners могут решить ускорить выход, и постоянное sell-давление на $48 млн/мес будет подавлять цены в short/mid term.

Институциональный цикл adoption значительно дольше ожиданий рынка: нарративы сотрудничества с Canton Network, DTCC, ICE расширяют воображение по LayerZero, но в short term未必 конвертируются напрямую в revenue или token value capture.

Конкурентный риск: Wormhole, Axelar, Hyperlane сохраняют конкурентоспособность в специфических verticals (экосистемы Solana, Cosmos). Преимущество сетевых эффектов LayerZero реально, но не является неприкосновенным.

Регуляторный риск: глубина институциональной интеграции в Canton Network и Zero Blockchain означает, что любое жесткое регулирование в отношении кроссчейн-протоколов может ударить по институциональному нарративу.

Вывод: Грандиозное mispricing стоимости LayerZero

LayerZero — один из самых крупных по капитализации протоколов крипторынка с наиболее выраженной структурной mispricing стоимости.

Битва за инфраструктуру подошла к концу, и LayerZero — победитель в глазах институционалов. Благодаря огромному кроссчейн объему, списку топовых институциональных партнеров Zero, интеграции Canton Network, LayerZero создала явное scale advantage и deploy stickiness. С точки зрения токеномики механизм buyback доходов Stargate уже начал строить самую базовую цепочку возврата ценности. On-chain поведение уже показывает allocation умных денег.

Единственного недостающего катализатора, Fee Switch — это фитиль, ожидающий воспламенения.

Если его запуск затянется, ZRO может долго оставаться воспринятым как важный, но труднооценимый инфраструктурный токен. Но если он активируется и рынок поверит в стабильный возврат доходов holders, valuation логика ZRO заметно переключится от возможности «иметь usage» к «генерировать revenue».

При комплексной оценке нескольких катализаторов фреймворк price target выглядит так:

Вероятность реализации сценариев от base до bull превышает уровень, имплицированный текущей рыночной ценой. Позиционирование ZRO по $2,01 обеспечивает асимметричный risk/reward: downside support обеспечен fundamentals протокола; upside driven совместными тремя catalysts — Fee Switch, institutional integration, Zero Blockchain.

Canton Network обрабатывает $8 трлн RWA в месяц. Если 1% из них пройдет кроссчейн через LayerZero, месячный объем составит $800 млрд, что примерно в 5–6 раз превышает текущий monthly processed volume. Тогда квалификация LayerZero перейдет от кроссчейн протокола к monopoly в части финансовой инфраструктуры.

Расстояние ZRO до фактического completion value capture возможно ближе, чем предполагает рынок.

Данный исследовательский отчет подготовлен 168X, не является инвестиционной рекомендацией. Криптоактивы обладают высокой волатильностью, инвесторам следует проводить собственное due diligence. Данные актуальны на 30 марта 2026 г.

Thanks for reading 168X! Subscribe for free to receive new posts and support my work.

О платформе 168X

168X — платформа исследований в сфере технологий и капитала, соединяющая взгляды Востока и Запада. Через глубокие исследования и диалоги вместе с ведущими основателями и инвесторами обсуждается, как ИИ, блокчейн, робототехника, космические технологии и биотехнологии переосмыслят будущее капитала и инноваций. Ведущий: ex-banker Mr. Z.

X | YouTube | Apple Podcasts | Substack