摩根大通研報解讀：AI 拋售為技術性錯殺，半導體臨近底部可逢低佈局

撰文：Rita

潮嚮導讀

過去幾周，AI 相關股票經歷了一輪猛烈拋售。韓國股市從高點跌了 25%，費城半導體指數跌了 20%，三星、美光等個股跌幅在 20%到 50%之間。

市場真正該擔心的和正在擔心的，可能是兩件事。

這輪下跌的核心驅動力是技術面和倉位出清，基本面沒有惡化。半導體行業的新增供應要到 2028 年才能釋放，盈利依然強勁，技術指標已接近超賣。價格最終會向盈利迴歸，股價向上修復的可能性更大。

股價與盈利出現背離

摩根大通在報告中展示了一組關鍵對比：半導體板塊的相對價格走勢，與相對盈利走勢之間，缺口正在持續擴大。

股價在持續下探，但市場一致盈利預期沒有同步下調。這種估值背離難以長期維持，後續修復方向大概率是價格向基本面靠攏。

供需格局同樣支撐這一判斷。DRAM 與 NAND 的緊平衡狀態，將延續至 2028 年。AI 服務器需求持續放量，疊加 HBM 優先佔用晶圓產能，傳統存儲芯片供給持續受限。當前 DRAM 現貨價格仍處高位，沒有出現市場擔憂的大幅回落。美光近期也上調業績指引，認為供需緊張態勢至少延續至 2027 年。

摩根大通科技團隊維持半導體看漲立場，三大底層邏輯沒有改變：半導體在科技產業鏈的核心地位、芯片單車單機搭載量持續提升、企業盈利與自由現金流持續改善。數據中心資本開支上行週期的持續性，被市場低估。

技術面上，費城半導體指數 RSI 已快速接近超賣區間，年內累積的動量漲幅基本回吐，前期擁擠交易倉位得到充分出清。機構判斷，一旦超賣信號確認，反彈窗口將隨之打開，建議投資者夏季分批佈局。

下跌性質：結構性，不是系統性

AI 產業鏈個股跌幅慘烈，但 MSCI 全球指數距歷史高點僅回落 1%到 2%，這一細節極易被忽略。

權重板塊單邊下行，大盤整體韌性尚存，說明本輪下跌屬於結構性調倉，摩根大通指出，動量行情瓦解階段波動率會短期抬升，但這不代表大盤趨勢轉熊。

韓國市場需單獨看待。本土單票槓桿 ETF 規模快速擴張，放大了指數震盪幅度。韓股波動率與美國 VIX 的差值持續走闊，表明當地調整摻雜較多本土工具帶來的擾動，不宜直接外推至全球其他市場。

通脹見頂，輪動窗口打開

摩根大通此前持續預判通脹回落，最新經濟數據驗證了這一邏輯。美國三個月年化 CPI 由 5 月的 8.2%降至 6 月的 2.8%，歐元區環比通脹同步降溫。布倫特原油季度環比下跌約 25%，油價下行的傳導效應已在通脹數據中顯現。

報告著重區分了當前與 2022 年的環境差異。當前薪資增速回落，企業定價能力邊際弱化，更關鍵的是長期通脹預期穩定錨定。美國 5 年 5 年期通脹遠期利率在地緣衝突期間始終未突破 2.60%，為美聯儲保留了政策空間。

機構判斷，6 月市場計價的 90 個基點加息預期，可能是本輪收緊預期的高點，後續定價將逐步修正。

財報超預期比例走高，股價反饋積極

二季度財報季開局強勁，已披露公司中超預期比例達 97%，高於 76%的長期均值。更重要的是，市場對業績超預期給出了正向股價反饋。

標普 500 成分股中，業績超預期公司財報當日平均上漲 1.6%，相對大盤超額收益 1.7%。歐洲 Stoxx 600 對應數據為 2.1%和 1.9%。

財報前瞻階段，摩根大通就重點點名半導體、銀行兩大高景氣賽道。臺積電訂單需求穩健，對 2027 年產能規劃釋放積極信號。銀行淨息收入具備韌性，投行業務收入表現亮眼。隨著剩餘企業陸續披露，強勢業績趨勢有望延續。

大類與行業配置思路：增配權益，半導體為 AI 板塊獨立優選

報告給出了清晰的配置方案。大類資產端，股票配置從基準 60%上調至 65%，債券平配，降低現金持倉。區域配置上，歐元區配比從 8.7%提升至 11%，美國、日本維持中性，低配英國市場。行業層面推薦礦業、資本品、半導體、汽車、保險、銀行，低配能源、公用事業、傳媒、軟件、電信。

AI 板塊內部需嚴格區分。半導體具備超配價值，盈利穩定，新增產能短期無法釋放，本輪技術性回調提供了佈局窗口。反觀軟件、商業服務、傳媒板塊，長期受 AI 替代壓制，機構將其歸類為“AI 蠶食組”。

地緣衝突方面，伊朗局勢屬於次要影響變量。摩根大通觀察到，地緣衝擊對市場的影響力度持續減弱，3 月末以來的“逢跌買入”策略依然有效。策略成立的兩大前提沒有改變：通脹預期穩定，央行無需被動收緊貨幣政策。

潮向視角

摩根大通這份報告最核心的價值，在於精準定義了本輪下跌的性質。

在策略師 Mislav Matejka 看來，AI 板塊回調的根源是技術面籌碼出清，不是基本面出現拐點。半導體股價與盈利之間的嚴重背離，是當前市場最核心的定價錯誤。個股普遍回撤 20%到 50%，但盈利預期未調，供給約束邏輯也未改變。這個缺口一旦修復，方向大概率是股價向上迴歸。

但摩根大通的樂觀立場有明確前提。半導體與軟件是兩條完全不同的邏輯線，前者有真實的供需壁壘支撐，後者的價值正在被 AI 持續侵蝕。

這一判斷與高盛集團形成了有趣的分歧。高盛認為軟件廠商可依託“編排層”守住價值，摩根大通則判斷應用層軟件的下行壓力具備長期性。兩家機構雖對軟件行業看法不一，但在半導體基本面沒有惡化這一點上，立場高度一致。

免責聲明

本文系潮向研究對第三方券商研究報告（摩根大通，2026 年 7 月 20 日）的整理與解讀。文中引述的評級、目標價、盈利預測及相關判斷，均為該券商分析師的觀點，僅代表其所屬機構立場，不代表潮向研究的觀點，也不構成任何投資建議。

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