高盛研報解讀：Kimi K3 打破算力壟斷敘事，AI 基建投資邏輯面臨重估

撰文：Rita

潮嚮導讀

7月 16 日，月之暗面發佈了 Kimi K3。它在Arena.ai前端代碼排行榜上以 1679 分登頂，超越了 Claude Fable 5和 GPT-5.6 Sol。API 定價每百萬 token 2.3 美元，創下中國模型定價的新高。

兩天後，智譜跌了 28%，MiniMax 跌了 16%。納斯達克 100 指數期貨跌超 1.8%，費城半導體指數從高點累計跌超 18%。

高盛在 7月 18 日的報告中給出了一個判斷：Kimi K3 標誌著一個轉折點。一家無法匹配西方最大規模預訓練算力的中國實驗室，通過架構創新、合成數據、強化學習和後訓練技術，迅速縮小了與美國頂尖模型的差距。這證明“擴展定律”沒有失效，但“擴展”已經不再是唯一的制勝路徑。

Kimi K3 給了中國 AI“定價權”

Kimi K3 是一個 2.8 萬億參數的混合專家模型，在 Artificial Analysis 智能指數上獲得 57 分，已經逼近 Claude Fable 5和 GPT-5.6 Sol。

它的 API 定價被設定為每百萬 token 2.3 美元，創下中國模型的新高。對比來看，阿里 Qwen3.7 Max 是1.4 美元，智譜 GLM5.2是 0.9 美元，MiniMax M3是 0.22 美元，DeepSeek V4 Pro 是0.18 美元。這個定價仍然低於全球最先進模型，但差距在縮小，Kimi K3 已經進入了“高端前沿”區間。

高盛將 Kimi K3 視為一個信號：中國 AI 模型公司正在從“成本效率”競爭走向“定價權”競爭。價格戰正在讓位給價值戰。

智譜和 MiniMax 為什麼跌了

Kimi K3 發佈當日，智譜跌了 28%，MiniMax 跌了 16%。

高盛認為，這種下跌反映的是投資者對中國 AI 模型公司長期競爭格局的擔憂，誰會是最終的贏家還不確定。中國 AI 模型公司的競爭格局仍然高度動態，領導地位的可持續性存在不確定性。

高盛對 MiniMax 的評級是買入，對智譜的評級是中性。高盛在報告中列出了評估中國 AI 模型公司的三個核心指標：財務實力、定價權、成本效率。MiniMax 最近完成了融資，財務實力得到加強，高盛認為其風險收益比偏向上行。

算力擴張時代可能正在終結

高盛合夥人 Rich Privorotsky將 Kimi K3 引發的拋售定性為“去槓桿事件”，並警告“算力擴張時代”可能已經走到盡頭。

他指出了一個深層問題：一家無法匹配西方最大規模預訓練算力的中國實驗室，通過架構創新、合成數據、強化學習迅速縮小了與頂尖美國模型的差距。結論是，“擴展定律”仍然有效，但“擴展”已經不再是唯一的制勝路徑。

如果這個判斷成立，那“堆算力就能贏”的投資邏輯就不成立了。英偉達領跌科技七巨頭，費城半導體指數逼近技術性熊市，臺積電財報超預期但資本開支指引反而加劇了市場對 AI 基礎設施回報的疑慮。市場正在為這個新邏輯定價。

下一階段：編程競爭白熱化，視頻生成更健康

Kimi K3 之後，競爭不會停止。

高盛預計 2026 年下半年將有更多中國 AI 模型密集推出，包括智譜 GLM、阿里 Qwen、MiniMax M3 Pro 等，參數規模將進一步擴大到 2至 5 萬億區間。編程和代碼生成賽道的競爭將持續高強度。

視頻生成模型賽道的情況有所不同。高盛對視頻生成模型持更為樂觀的態度，認為 SeeDance（字節跳動）、快手 Kling和 MiniMax的 Hailuo 及即將推出的 H3 模型將在 2026 年下半年延續健康增長。這個賽道的定價和毛利率比文本模型更健康，因為算力供給持續緊張、需求顯著超過產能。

潮向視角

Kimi K3 最大的衝擊不在技術本身，在它揭示的競爭邏輯變化。

當一箇中國實驗室用遠低於西方的算力追平了美國頂尖模型的表現，整個 AI 行業的估值邏輯就需要重新審視。算力仍然重要，但它不再是唯一的護城河。

高盛把這件事定性為“算力擴張時代的終結”，但更準確的表述可能是“算力壟斷時代的終結”。架構創新、算法效率、數據質量正在成為新的競爭維度。對投資者來說，這意味著 AI 的投資邏輯正在從“誰建了最大的數據中心”轉向“誰能用更少的算力做出更好的模型”。

那個“堆算力就能贏”的時代，正在被 Kimi K3 改寫。

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本文系潮向研究對第三方券商研究報告（高盛，2026年 7月 18 日）的整理與解讀。文中引述的評級、目標價、盈利預測及相關判斷，均為該券商分析師的觀點，僅代表其所屬機構立場，不代表潮向研究的觀點，也不構成任何投資建議。

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