SECのイノベーション・エクスェンプション以降：オンチェーン米国株式の課税は誰が行うのか？
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SECのイノベーション・エクスェンプション以降：オンチェーン米国株式の課税は誰が行うのか？
オンチェーン米国株式は「免税パスポート」を取得しておらず、単に税金を商品の仕組みの中に組み込んでいるだけです。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Lacie Zhang（ビットゲット・ウォレット研究員）
5月18日、ブルームバーグは関係筋の話として、米証券取引委員会（SEC）が、近々「イノベーション免除（Innovation Exemption）」を発表し、暗号資産プラットフォームによる上場企業株式のブロックチェーン上バージョン（トークン化株式）の取引を認める可能性があると報じました。これらのトークンは、分散型プラットフォーム上で流通可能であり、上場企業の同意や後援を必要とせず、従来の株主権（例：議決権や配当権）を付与するとは限りません。
ただし、ウォールストリートの一部機関が反対したため、SECは当該措置の実施を一時見送りました。とはいえ、これはSEC委員長ポール・アトキンス氏就任後に推進されている「Project Crypto」の核となる施策の一つです。道は険しくとも、歩み続ければ必ず到達するでしょう。同様に、リアルワールドアセット（RWA）市場にとっても、この動きは極めて想像力を刺激する明確なシグナルです。24時間365日の取引、即時決済、所有権の細分化、ステーブルコインによる支払い、従来の証券会社や銀行を介さない取引――こうした特徴を持つ、潜在規模が兆ドル単位に及ぶ「オンチェーン米国株式」は、DeFiとTradFiを真に接続する試験場となり得るだけでなく、次なる暗号資産市場の大型上昇相場（ブルーム）を引き起こす触媒にもなりうるのです。
しかし、リアルな株式に近づけば近づくほど、「オンチェーン米国株式」は単なる取引体験の向上で済まなくなるでしょう。基盤となる資産が依然として実際の証券または証券リスクに連動している限り、課税、権利、信託管理、相続、開示義務といった従来の金融規制は、「ブロックチェーン上への移行」という理由だけで自然に消滅することはありません。これまでこれらの責任は、証券会社、信託管理機関、清算機関、納税申告システム、投資家保護枠組みといった各主体が分担してきました。ところが、株式がトークン化され、ウォレット、AMM（自動マーケットメーカー）、貸付プロトコル、国境を越えた流動性ネットワークへと流入すると、それらの責任と義務は新たなオンチェーン構造の中で再分配される必要があります。
その中でも最も核心的な課題の一つが、課税問題です。「オンチェーン米国株式」は、米国における配当課税を回避できるのでしょうか？非米国人がステーブルコインで米国株式へのエクスポージャーを購入した場合、CRS（共通報告基準）やCARF（暗号資産報告フレームワーク）による国境を越えた情報交換の対象から外れるのでしょうか？また、SECのイノベーション免除によって米国内ユーザーの参加が認められた場合、1099-DA申告書、ウォッシュセール規則、取得原価（コスト・ベース）、IRSへの報告義務などは、誰が負担すべきなのでしょうか？
こうした「目に見えない帳簿（Invisible Ledger）」こそが、SECのイノベーション免除実施後に真正に検証されるべきものです。
一、オンチェーン米国株式は、これまで「非米国人向けのクロスボーダー・エクスポージャー商品」であった
現在市場に出回っている主要なオンチェーン米国株式商品は、本質的に非米国人向けのクロスボーダー・エクスポージャー商品であり、ほとんどすべてが米国内ユーザーには提供されていません：
- xStocks（Backed Finance × Kraken）：米国、カナダおよびその他の制限対象法域を明記して除外
- Robinhood EU Stock Tokens：欧州連合（EU）内でのみ提供
- Securitize、OndoなどのRWAプラットフォーム：主にReg Dに基づく私募により展開し、米国小口投資家への配布は行っていない
その理由は単純明快です。米国内ユーザーに提供する場合、オンチェーン米国株式は単なる製品設計の問題ではなく、包括的な証券市場監督枠組みに直面することになります。1933年証券法に基づく登録または免除要件に加え、小口投資家への配布に関わる証券取引業者（broker-dealer）登録、Reg ATS、Reg NMS、KYC（顧客確認）、AML（マネーロンダリング防止）、納税申告および投資家保護上の義務など、これらすべてが、監督・発行・配布コストを大幅に押し上げます。そのため、多くの商品は非米市場からスタートし、米国小口投資家向けの配布システムに直接参入することを避けているのです。
SECのイノベーション免除が目指すのは、この米国内ユーザーに向けて閉ざされた扉を再び開くことです。ブルームバーグの報道によれば、以下の3つの事項が同時に検討されています：①発行者の同意なしに第三者がトークンを発行可能、②完全な証券取引業者登録を不要とすること、③DeFiプラットフォーム上での流通を許可すること。この方向性を牽引する重要な人物がヘスター・ピアース氏であり、ポール・アトキンス氏も2025年11月にこれを「Project Crypto」全体の枠組みに正式に取り入れています。
ただし、これはトークン化株式が証券規制から解放されることを意味しません。SECは1月28日の共同声明において、証券はいかなる形態で表現されようとも、依然として「証券」であると明言しています。イノベーション免除は、オンチェーン米国株式の法的属性を変えるものではなく、最大の影響はユーザー構成の変化にあります。もし米国内ユーザーが参加を認められれば、それら商品が直面する課税、コンプライアンス、投資家保護の枠組みもまた、それに応じて変化することになります。
二、あなたが購入している「オンチェーン米国株式」とは、いったい何なのか？
「オンチェーン米国株式」という用語は、ユーザーを誤解させやすい表現です。なぜなら、全く異なる法的性質・構造・権利内容・課税処理を有する複数の製品が、単一の名称に括り込まれてしまっているからです。
例えばxStocksのような商品は、実際の株式を裏付けとするオンチェーン証憑に近く、1:1で裏付けられたトークン化株式であり、発行者または関連構造が実際の株式を保有し、その経済的権益をトークン形式で反映させるというロジックに基づいています。一方で、Robinhood EU Stock Tokensのような商品は、むしろデリバティブ契約に近い性質を持ちます。Robinhoodの公式ウェブサイトでは、Stock TokensはMiFID IIに基づくデリバティブであり、基礎となる株式やETP（上場投資信託）に対する権利をユーザーに付与しないと明記されています。
両者は市場ではおおむね「オンチェーン米国株式」と呼ばれることがありますが、発行の法的構造は全く異なり、課税額は2倍以上も差が出ることがあります。ユーザーが実際の株式に近い権益を保有する場合、配当、源泉徴収、信託管理、潜在的な米国相続税、企業行動（corporate actions）、破産隔離の問題などは避けて通れません。しかし、ユーザーがデリバティブ契約を保有する場合には、問題は以下のように変わります：収益は譲渡益（キャピタルゲイン）、デリバティブ収益、あるいはその他の契約収益として扱われるのか？ユーザーは基礎株式に対する権利を有するのか？発行者またはサービスプロバイダーに問題が生じた場合、ユーザーの救済手段はどこにあるのか？こうした点は、従来の株式保有の考え方では理解できません。
したがって、「オンチェーン米国株式を売買する際に課税されるか？」という問いを論じる前に、まずより根本的な問いを投げかける必要があります：あなたが購入したものは、本当に「株式」なのでしょうか？この問いへの答えが、その後の課税処理方法を直接左右します。
三、CRSおよびCARFが、非米国人ユーザーのオンチェーン米国株式に関する課税境界を再定義しつつある
多くの非米国人ユーザーは、オンチェーン米国株式について次のような直感を持っているかもしれません。「伝統的な証券会社の口座を通さず、ステーブルコインを使ってブロックチェーン上で米国株式へのエクスポージャーを獲得するのだから、従来の課税システムから抜け出せるのではないか？」
しかし、答えはそれほど単純ではありません。
中国の納税義務者がインタラクティブ・ブローカーズ（IBKR）やタイガーセキュリティーズなどの海外証券会社を通じて米国株式に投資する場合、通常は二重の課税関係に直面します。一つは米国側、もう一つは納税義務者所在地（中国）側です。米国側では、一般に非米国の納税義務者が米国株式の売却で得た譲渡益に対しては米国による直接課税は行われませんが、米国株式からの配当については通常30％の源泉徴収が行われ、W-8BENを提出し米中租税条約を適用すれば、通常10％まで引き下げられます。中国側に戻ると、居住者は原則として海外所得の申告義務を負っており、配当は「利息・配当・紅利所得」として課税対象となり、米国で既に源泉徴収された分は一定のルールに基づき控除可能です。また、海外株式の譲渡益も原則として課税対象となります。従来の米国株式投資の場合、課税結果は、米国側の源泉徴収制度と居住国側の課税ルールとの相互作用によって決定されます。
KrakenのようなKYC対応プラットフォームを通じてxStocksを取引する場合、プラットフォームは依然としてユーザーの身元、口座情報、取引履歴を把握しており、このような取引経路は依然として監督当局および情報報告制度の網の目に入り得る範囲にあります。完全な非信託管理（non-custodial）型のP2P譲渡と比較すると、こうしたプラットフォーム経由の取引は今後、CRS、CARF、あるいは各国の国内課税情報報告枠組みに組み込まれやすくなります。簡単に言えば、CRSは主に従来の金融口座を対象としていますが、CARFは徐々にオンチェーン資産サービスプロバイダー（CASP）を対象に拡大しています。CARFの導入が進むにつれ、暗号資産サービスプロバイダー（crypto asset service providers）が新たな報告ノードとなっており、英国、EU、日本、韓国などが先行して導入を進めています。香港、シンガポール、スイス、アラブ首長国連邦（UAE）などでも、今後の情報交換スケジュールにすでに組み込まれています。オンチェーン米国株式の可視性は失われたわけではなく、単に証券会社口座からプラットフォーム、ウォレットアドレス、取引経路へとその範囲が拡張されたにすぎません。
もちろん短期的には、KYC未対応、P2P、自己管理（self-custody）型の経路には依然として執行上のギャップが存在します。税務当局が一夜にしてすべてのオンチェーン取引を網羅することは不可能です。しかし、KYC対応プラットフォーム経由でオンチェーン米国株式にアクセスするユーザーにとっては、こうしたアービトラージの余地は着実に狭まりつつあります。
xStocksの配当メカニズムも、非常に分かりやすい例を示しています。Krakenの公式FAQには、「xStocksのリベース計算には、米国による30％の源泉徴収後の純粋な配当額が使用される」と明記されています。つまり、xStocksは米国配当課税を回避するものではなく、あらかじめ配当課税を処理した上で、その税後額を製品レベルのリベース計算に組み込んでいるのです。ユーザーは従来の証券会社口座のように直接税務申告書（tax statement）を見ることはなくても、表示されるトークンの調整値はすでに税後純額なのです。
これがオンチェーン米国株式の最初の「反直観的現象」です：
課税が消えたわけではない。課税処理が、製品の仕組みとプラットフォームの構造の中に隠されたのだ。
非米国人ユーザーにとって、オンチェーン米国株式が本当に変えたのは、課税処理および情報報告の「提示の仕方」だけです。従来の米国株式投資では、関連する義務は主に証券会社口座、納税申告書、CRSを通じて識別されていました。それがオンチェーンに移行することで、この関係性は、製品の仕組み、KYC対応プラットフォーム、CARF報告、そしてユーザー自身による自主申告に多く反映されるようになります。課税義務そのものは、資産がオンチェーン化したからといって消滅するわけではありません。
四、米国内ユーザーが参入した場合：オンチェーン米国株式は、IRSの包括的な課税枠組みへと戻される
非米国人ユーザーが直面するのはCRS、CARF、米国配当の源泉徴収、および居住国での申告義務ですが、米国内ユーザーが直面するのは、さらに直接的かつ包括的なIRS（米国国税庁）課税枠組みです。これは、SECのイノベーション免除がユーザー構成を実際に変化させた後に、オンチェーン米国株式が真に答える必要のある問いです。
まず、譲渡益課税（capital gains tax）があります。従来の証券会社口座では、米国ユーザーが株式を売買する際、証券会社が購入価格、売却価格、保有期間、配当、取得原価（cost basis）を記録し、年末にユーザーおよびIRSに対して対応する納税申告書を提供します。短期譲渡益は通常、普通所得税率で課税され、長期譲渡益は比較的低い長期譲渡益税率が適用されます。一般の株式投資家にとっては、この枠組みは複雑ではありますが、少なくとも成熟した口座および報告システムがそれを支えています。
オンチェーン環境では、この枠組みがさらに細分化されます。トークン化株式がコンプライアンス対応プラットフォーム内でしか取引されない場合は、課税記録は比較的管理しやすいでしょう。しかし、それがウォレット、AMM、貸付プロトコル、チェーン間ブリッジ、収益戦略などに流入すると、取得原価、保有期間、課税対象イベント（taxable event）は急速に複雑化します。1回のスワップ（swap）が1回の処分行為（disposition）を構成する可能性があり、流動性プール（LP）への参加・退会は新たな課税イベントを生む可能性があります。担保貸付、清算、チェーン間パッケージング、再担保なども、ユーザーの課税記録を変化させる可能性があります。従来の証券会社口座ではバックエンドシステムが自動的に整理していたものが、オンチェーンでは複数のアドレス、プロトコル、取引経路に分散してしまうのです。
しかし、米国ではデジタル資産取引を対象とした1099-DA報告枠組みが導入されつつあり、一部のデジタル資産取引がより明確な情報報告体系に組み込まれ始めています。証券または株式とみなされるトークン化証券（tokenized securities）については、IRSの申告書様式にはすでに「ウォッシュセールによる損失不認定（wash sale loss disallowed）」などの関連報告項目が設けられています。もし特定のオンチェーン米国株式が証券または株式として認定された場合、それは単なる一般の暗号資産（crypto token）として扱われず、再び証券課税ルールの適用範囲に戻されることになります。
これはDeFiユーザーにとって特に重要です。過去、米国税法において一般の暗号資産は「財産（property）」とみなされることが多く、「証券（security）」とはみなされなかったため、ウォッシュセール規則は自動的に適用されませんでした。多くの暗号資産ユーザーが慣れている操作の一つとして、損失を確定するために損失を被った資産を売却した直後に再購入し、課税上の損失を「収穫（harvest）」するというものがあります。しかし、トークン化株式が「株式」または「証券」として認定された場合、こうした操作はウォッシュセール規則の適用対象となり、DeFiユーザーが慣れ親しんできた課税上のテクニックは、オンチェーン米国株式にはそのまま適用できない可能性があります。
さらに深層的な問題として、オンチェーン米国株式は取引課税のみならず、相続計画にも影響を与えます。
米国内ユーザーにとって、株式資産はそもそも相続税（estate tax）の対象となります。オンチェーン米国株式が証券の権益または関連するエクスポージャーを代表する場合、それがトークンという形態をとったとしても、自動的に相続税の対象から除外されることはありません。むしろ、自己管理（self-custody）は、従来の証券会社口座には存在しなかった新たな課題を生み出します：秘密鍵（プライベートキー）の相続方法、ウォレットアドレスを相続計画（estate planning）にどう組み込むか、相続人が資産の所有をどのように証明・受領するか、資産評価の方法、関連記録を税務当局にどう説明するか、といった問題です。
従来の金融システムでは、証券会社口座、銀行口座、信託管理機関が、比較的明確な資産記録および相続経路を提供しています。しかし、自己管理環境では、秘密鍵が適切に手配されなければ、技術的に資産を相続できない可能性があります。逆に、秘密鍵が遺言、信託、その他の相続計画に組み込まれれば、資産は再び相続申告および課税処理の対象となります。したがって、自己管理は「相続税を回避する手段」ではなく、むしろ資産支配権、相続計画、課税申告の間の関係をより複雑にするものです。
これが、オンチェーン米国株式が米国内市場に本格参入した際に直面する最も現実的な課題です：取引体験はフロントエンドで簡素化できますが、課税記録および相続計画はフロントエンドで抹消することはできません。ユーザーはウォレット内で1回のトークン化株式スワップを完了できても、その背後にある取得原価、保有期間、損益計算、報告義務、将来の相続経路については、誰かが記録・説明・負担する必要があります。
これらの課題に明確な答えがない限り、オンチェーン米国株式は、真に米国内ユーザー向けの大衆的商品になることは難しいでしょう。24時間365日の取引、ステーブルコインによる決済、AMMによる流動性は可能ですが、課税記録、取得原価、報告義務、相続計画が明確に処理できない限り、従来の株式市場が果たしてきた制度的機能を完全に代替することはできません。
米国内ユーザーが参入した後、オンチェーン米国株式は単なる「株式のオンチェーン化」ではなく、IRS、ウォレット、取引プラットフォーム、DeFiプロトコルが協力して、オンチェーン証券向けの課税インフラを再構築する物語となります。
五、結論：オンチェーン化は課税を「オフチェーン化」しない
SECのイノベーション免除の背景にある、より大きな問いに立ち返ります。「将来の金融市場は、これほど多くの仲介層を必要とするのでしょうか？」
オンチェーン米国株式が示す答えは、「仲介層は消滅しない。ただ、別の形態へと姿を変え、再登場するだけだ」というものです。
従来、株式取引の背後には、整備された分業体制がありました。証券会社が口座管理および顧客関係を担当し、信託管理機関および清算機関が資産および決済を担当し、取引所が市場ルールを設定し、納税申告書が収益および取得原価を記録し、投資家保護制度が紛争処理およびリスク境界を定義していました。ユーザーが目にしているのは単純な米国株式口座ですが、その裏には複雑な金融インフラが存在しています。
オンチェーン米国株式は、この構造を分解しました。口座はウォレットアドレスに変わり、取引はAMMへと流れ込み、資産は発行者または信託管理構造が保有し、課税記録はプラットフォーム、プロトコル、ユーザー自身の申告資料に分散します。仲介層は消滅したわけではなく、従来の証券会社および清算システムから、発行者、KYC対応プラットフォーム、CASP（暗号資産サービスプロバイダー）、ウォレット、フロントエンド、報告枠組みへと移行したのです。
しかし、オンチェーン化は現実の金融システムから切り離されることはありません。リアルな株式に近づけば近づくほど、オンチェーン米国株式は、リアルな株式が本来抱えていた課題に向き合う必要があります：課税は誰が徴収するのか？身元は誰が確認するのか？権利は誰が保証するのか？信託管理リスクは誰が負担するのか？相続経路は誰が整備するのか？ユーザーは取引開始前に、どのようなリスク情報を知らされるべきなのか？
SECのイノベーション免除は、オンチェーン株式に対する「免税パスポート」を与えるものではありません。それは、初めて体系的に、オンチェーン米国株式の上空に、より包括的なコンプライアンス網を張り巡らせるものです。トークン化株式は確かに株式をオンチェーン上に持ち込んだものの、課税をオフチェーン化することはできなかったのです。将来、すべてのオンチェーン・トランスファー（transfer）の裏には、見えない1099申告書が1枚、そして印刷されない相続税申告書が1枚、静かに潜んでいるかもしれません。
注：本稿は市場調査および製品構造分析であり、法律、税務、投資に関する助言を構成するものではありません。具体的な課税処理は、ユーザーの納税義務者所在地、製品の法的構造、取引経路、および管轄法域の法令に依存します。
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