从 ETHLend 到 Aave V4：借贷龙头的生态建成计划

撰文：@Elias201179

指导老师：@CryptoScott_ETH

TL;DR

• Aave 是一个多链借贷协议，其核心业务在于通过动态利率模型和流动性资金池，实现加密资产的 P2C （点对点）借贷。目前其总锁定价值（TVL）在 DeFi 项目中排名第三，尤其是在借贷类别中占据领导地位。Aave 的母公司 Avara 正逐步将业务拓展至新的领域，包括跨链借贷、稳定币、开放社交协议以及机构借贷平台等。

• AAVE 代币的总供应量为 1600 万枚，其中 1300 万枚分配给了代币持有者，剩余的 300 万枚则注入了 Aave 生态系统的储备中。目前市场上流通的 AAVE 代币总量约为1480 万枚。

• 随着 Aave 业务的不断扩展和成熟，在 2024 年市场回暖的背景下，AAVE 的 TVL 和价格均有所提升。Avara 在 5 月公布 Aave V4 版本的升级计划，重点放在进一步提升 Aave 的流动性与资产利用率。

• Aave V3 版本目前已经基本取代 V2 版本，业务模式与用户群体的逐渐稳态也使得 Aave 在 TVL、交易量以及支持的链数量上，都远远领先于其他借贷协议。

• Avara 在扩展业务方面遇到了一些挑战。目前其主要收入仍然依赖于传统的借贷业务。稳定币 GHO 在经历了一段时间的脱锚后近期恢复了锚定。机构借贷平台 Aave Arc 的 TVL 在经历暴跌后，长期处于较低水平。

• 对于 Aave 的未来发展，建议包括进一步优化其跨链借贷方案，强化其稳定币业务并将其与 Aave 平台深度耦合，在社交平台等新兴业务中整合 Aave 的 DeFi 能力，将目前相对独立的业务板块整合成一个全面的生态系统。

前言

在 2024 年第一季度，DeFi 市场展现出了显著的增长和活力，其中收费和收入均达到了年度高点。DeFi 市场在上个季度收费超过 16 亿美元，总收入超过 4.67 亿美元，尤其 3 月份单月收入就达到了 2.3 亿美元，创下了年内新高。

而借贷作为加密货币生态系统的核心功能之一，利用智能合约来实现借贷双方的匹配、资产的锁定、利息的计算和还款的执行等功能。根据 defillama 数据，截止 2024 年 5 月中旬，借贷领域 TVL 总值达到了 $29.586b ，占到整个 DeFi 领域 TVL 的 36%。

在这样的背景下，Aave 作为 DeFi 借贷市场的重要参与者，其表现尤为值得关注。Aave 在 2024 年第一季度的总借款量达到了 61 亿美元，环比增长了 79% ，这一增长速度远超市场平均水平。

此外，Aave 在本季度的借贷收入也增长了 40%，达到了 3490 万美元，继续在 DeFi 借贷市场中保持领先地位。尽管面临来自竞争对手的激烈竞争，Aave 仍然在总锁定价值（TVL）和收入方面占据主导地位。

研究 Aave 在 DeFi 市场中的表现，对于理解整个 DeFi 市场的发展趋势和未来潜力也具有重要意义。Aave 的成功案例和运营模式，对于其他 DeFi 项目也具有借鉴和启示作用。

1.项目简介

在 2017 年 5 月，Stani Kulechov 创立了 ETHLend 项目。起初，ETHLend 在运营过程中遭遇了严重的流动性挑战。到了 2018 年年尾，ETHLend 进行了战略转型，从 P2P（点对点）模式转变为 P2C（点对合约）模式，引入了流动性资金池模型，并正式更名为 Aave。这一转型标志着 Aave 在 2020 年 的正式上线。

2023 年 11 月，Aave Companies 宣布品牌更名为 Avara。Avara 逐步推出了包括稳定币 GHO、社交网络协议 Lens，以及机构借贷平台 Aave Arc 在内的新业务，并且开始在加密钱包、游戏等多个领域进行战略布局。

当前 Aave V3 版本已稳定投入使用，其服务已经扩展到了 12 条不同的区块链。与此同时 Aave Labs 进一步尝试对借贷平台进行升级，在 2024 年 5 月宣布了 V4 版本的升级提案。

根据 Defillama 提供的数据，截至 2024 年 5 月 15 日，AAVE 在 DeFi（去中心化金融）领域的总锁定价值（TVL）排名第三，达到了 10.694 亿美元。

2.团队背景、融资情况

2.1 团队背景

Aave 的母公司 Avara 的总部位于英国伦敦，起初由 18 人的创新团队组成，目前领英显示员工共有 96 人。

• 创始人兼首席执行官（CEO）：Stani Kulechov 在 University of Helsinki 获得法学硕士学位，其硕士论文主题为利用技术提高商业协议的效率，其本人也是一位有连续创业经验的 Web 3 从业者。

• 首席运营官（COO）：Jordan Lazaro Gustave 十余岁接触代码，在 University Paris X Nanterre 风险管理系获得硕士学位。

• 首席财务官（CFO）：Peter Kerr 毕业于 Massey University 和 University of Oxford，曾先后任职于 HSBC、德意志银行、索纳利银行等，于 2021 年加入 Avara 担任 CFO。

• 机构业务负责人：Ajit Tripathi 毕业于 IMD Business School 和 Indian Institute of Technology，曾先后任职于币安、ConsenSys 和 PwC。

2.2 融资情况

• 2017 年，ETHLend 通过 ICO 筹集了 1620 万美元，在此期间 Aave Companies 出售了 10 亿单位的 LEND 代币。

• 2018 年，项目品牌升级为 Aave。

• 2020 年 7 月，Aave 收获三箭资本领投的 300 万美元 A 轮投资。

• 2020 年 10 月，Aave 收获 2500 万美元的 B 轮投资，并推出治理代币 $AAVE。

• 2021 年 5 月，AAVE 协议部署到 Polygon 上，并将在一年内获得 Polygon 提供的价值 2 亿美金的 Matic 借贷挖矿奖励。

3.历史事件 K 线图

图 1: Aave 历史事件

重大事件和公告往往会对去中心化借贷协议的价格和总锁定价值（TVL）产生显著影响。例如，在 2020 年底 Aave V2 上线后，AAVE 的价格和 TVL 都出现了显著的上涨。这种趋势在 2021 年的 DeFi Summer 期间得以延续，当时借贷协议的抵押和借贷规模不断扩大，从而维持了 Aave 的高价格水平。到了 2022 年 3 月，Aave V3 的推出再次推动了 AAVE 价格和 TVL 的明显增长。然而，随后发生的 UST 脱钩事件以及随之而来的熊市，导致了 AAVE 的 TVL 整体缩水以及价格下跌。

尽管在 2023 年 11 月 5 日，Aave 收到关于 Aave 协议功能问题报告、临时暂停 Aave V2 市场交易后，导致了 AAVE 价格和 TVL 的短期下降。但随着整体市场向好，且 GHO 逐步恢复锚定，AAVE 的价格和 TVL 在近期出现了明显的上涨趋势。

图 2: Aave 价格&历史事件图

图 3: Aave TVL&历史事件图

4.业务板块以及实现机制

4.1 核心借贷业务

4.1.1 Aave 的框架变化 - V3 通过高效模式、隔离模式和跨链传送门提高资金利用率

自 2020 年 1 月 Aave 首次亮相以来，它凭借其借贷池、aToken 模式、创新的利率机制以及闪电贷功能等核心特性，在去中心化金融（DeFi）领域确立了其重要地位。随着 Aave 从 V1 演进至 V3，其借贷业务模式展现了持续稳健的发展态势。

在 2020 年 12 月，Aave 发布了 V2 版本，该版本通过简化和优化其架构，并引入了债务代币化和闪电贷 V2 等功能，显著提升了用户体验。根据官方白皮书，V2 的架构优化预计将减少约 15% 至 20% 的 Gas 费用。2023 年 1 月 Aave 推出了 V3 版本，它在 V2 的基础上进一步增强了资金的利用效率，整体架构变化不大。V3 版本引入了三项创新功能：高效模式（E-mode）、隔离模式（Isolation Mode）和门户（Portal）。

2024 年 5 月，Aave 提出 V4 版本提案，在新版本的设计中计划采用全新的架构，并引入统一流动性层，模糊控制利率，GHO 原生集成，Aave Network 等设计，V4 版本的相关机制的具体细节将在后续的 4.1.6 节中详细阐述。

图 4：Aave 协议 V2 与 V3 架构变化

4.1.2 Aave 的利率模型 - 利用动态利率模型调整资金池流动性

借款利率

Aave 对每种储备都有设计了特定的利率策略（Interest Rate Strategy）合约。具体而言，在基本策略合约中定义了以下内容：

可变利率计算公式为：

通过分析利率模型我们可以发现，当当前利用率低于给定市场的最优利用率时，借款利率缓慢上升。然而，当当前利用率超过最优利用率时，借贷利率会随着利用率的提高而急剧上升，即：当交易池中流动性高时，低利率鼓励贷款；当流动性低时，高利率来维持流动性。

图 5：Aave 存款利率变化图

每个资产都有一个预定的最优利用率。基于以上的利率模型，Aave V3 根据不同资产的风险状况，分出了三种利率模型策略：

图 6：Aave V3 三种利率模型策略对比

4.1.3 Aave 的借贷流程与清算机制

在 Aave 的交互流程中，借贷流程如下：

• 存款方通过将代币存入 Aave 的资产池，即可获得相应的 aToken。这些 aToken 作为存款凭证，不仅证明了存款行为，还能在二级市场上自由交易和转让。

• 对于借款方，他们可以通过超额抵押或闪电贷的方式借入加密货币。当借款方准备好偿还债务时，除了需归还本金，还需支付根据资产利用率和市场供需状况计算的利息。一旦债务得到结清，借款方不仅能赎回其抵押的资产，而且与其抵押资产挂钩的 aToken 也将被相应销毁。

Aave 的清算机制如下：

当抵押资产的市场价值下降或借入资产价值上升，导致借款方的抵押品价值跌破既定的清算阈值时，便会触发 Aave 的清算机制。不同 Token 根据其风险特性，会有不同的贷款价值比率（Loan to Value, LTV）和清算阈值。在清算发生时，借款方除了要支付本金和利息，还需向执行清算的第三方支付一定比例的清算罚金（Liquidation Bonus）。

相关参数：

• 贷款价值比率（LTV）：确定借款方能借出的最大资产额度。例如，70% 的 LTV 表示，对于价值 100 USDT 的抵押品，借款方最多借款 70 USDT。

• 健康因子：反映借款头寸的安全水平，健康因子越高，说明借款方的偿债能力越强；反之，健康因子越低，偿债能力越弱。一旦健康因子降至 1 以下，表明抵押品可能面临清算。

• 清算阈值：设定了抵押资产价值与借入资产价值之间的最低比例。当借款方的头寸触及这个阈值时，其抵押品就有被清算的风险。

4.1.4 闪电贷机制

在 Aave 协议中，闪电贷（Flash Loans）是一项突破性的金融创新，它依托于以太坊交易的原子性特性：交易中的所有操作要么完全执行，要么完全不执行。这一机制使得参与者能够在无需提供抵押的情况下借入大额资产。借款人在一个区块的时间框架内（大约 13 秒），从 Aave 借入资金，并在同一区块内完成偿还，从而实现借贷过程的快速闭环。

闪电贷极大地简化了执行价格套利、自动化交易策略以及其他去中心化金融（DeFi）操作的过程，同时有效规避了流动性风险。在 Aave V3 协议中，每笔闪电贷交易的手续费为 0.05%，这一费率显著低于 Uniswap V2 的 0.3%，为用户带来了更经济的借贷选择。

4.1.5 信贷委托机制

图 7：信贷委托机制图

Aave 在 2020 年 8 月推出了信贷委托机制（Credit Delegation），通过信贷委托，存款人可以将其未完全使用的信贷额度委托给其他用户，而借款人则可以借此获得额外的借款能力。

此外，Opium 在 2020 年 9 月针对 Aave 的信贷委托机制推出了信用违约掉期产品（Credit Default Swaps, CDS）。CDS 作为一种风险管理工具，允许投资者转移特定借款人违约的风险，从而为信贷委托机制增加了一层额外的保护。下文通过 Aave 提供的案例解释信贷委托机制的运作方式和实现细节：

图 8：Aave 信贷委托案例

1. Karen 作为存款人，将 100 万美元的 USDT 存入 Aave，根据 Aave 的设定，她的年化收益率（APY）为 5%。作为存款凭证 Karen 收到了价值 100 万美元的 aUSDT。

2. 为了进一步参与信贷委托机制，Karen 需要创建一个 CDV（Credit Delegation Vault）智能合约。该合约将允许 Karen 存入价值 100 万美元的 aUSDT，并设置包括信用额度在内的各种参数。为此，Karen 需要支付 3% 的 ETH 稳定费。

3. 根据她所设置的参数，Karen 和 Chad 通过 OpenLaw 平台就借贷条款达成共识，同意以 8% 的年化利率（APR）进行借贷。双方同意该协议并正式签订。

4. 随后，Karen 将 Chad 的收款地 址添加到 CDV 的白名单中，这样 Chad 就能够基于该信用额度从 CDV 中借出价值 75 万美元的 ETH，而无需提供任何抵押资产。

5. 在这个案例中，Karen 的实际年化收益率（APY）计算方式为原本的 5% 减去 3% 的稳定费再加上 8% 的借贷利率，即 5% - 3% + 8% = 10%。这个收益率高于她原本直接通过 Aave 存款的利率。而 Chad 则在无需抵押的情况下成功借入了价值 75 万美元的 ETH，并同意支付 8% 的年化利率。

4.1.6 Aave V4 的全新功能

根据 Aave V4 协议开发提案描述，Aave V4 将采用全新架构构建，采用高效、模块化设计，同时最大限度地减少对第三方的影响，为第三方的扩展工作提供更加便捷的条件。

流动性层

• 统一流动性层

流动性层在 Aave V3 版本的 Portal 概念之上设计。以 Aave 整体为例，当前的 Aave V2 和 Aave V3 由于版本更新导致流动性分散，整体流动性完成从 V2 到 V3 的迁移花费了很长时间。而 V4 提出的流动性层旨在统一管理供应和借出的上限、利率、资产和激励措施，允许其他模块从中提取流动性。简而言之，当未来 Aave DAO 计划加入或移除全新的功能模块（例如隔离池、RWA 模块和 CDP）时，不需要迁移流动性，而各类模块只需要统一的从流动性层中提取流动性即可。

图 9：统一流动性层示意

• 流动性溢价

Aave V4 版本引入了流动性溢价功能，这是一个根据抵押品风险状况调整借款利率。为每种资产分配风险因子，依据市场和外部风险因素动态调整。风险较低的资产（如以太坊），将享受更低的借贷利率，而风险较高的资产（如山寨币）则相对提高借贷成本。

图 10：流动性溢价示意图

模糊控制利率

目前，Aave 的利率设定不仅增加了治理的复杂性，也影响了资本效率。Aave V4 版本的提案中引入了全自动利率机制，利用模糊利率动态调整利率曲线的斜率和拐点。这种创新的利率管理方法将允许 Aave 根据实时市场需求，灵活地增加或减少基本利率，从而为存款人和借款人提供更优化的利率。

图 11：模糊控制利率示意图

Aave V4 借贷模块

Aave V4 版本通过引入一系列创新功能，优化了借贷相关的安全性与用户体验并简化了治理流程：

• 智能账户和金库的设计大幅提升了用户体验，智能账户允许用户通过单一钱包管理多个仓位。而智能账户实现的金库功能允许用户不直接向流动性层提供抵押品的情况下借款，抵押品将在借款活跃或清算事件发生时被锁定，增加了用户交互的便捷性和安全性。

• V4 版本还提出了动态风险配置，以在市场条件变化时调整风险参数。用户在借款时会与资产的当前配置关联，而新的资产配置则为新用户提供，避免了影响现有借款人。此外 V4 引入了自动退市机制，简化了资产下架过程。

超额债务保护机制

由于共享流动性存在坏账扩散的风险，Aave V4 引入了一项新机制，用以跟踪资不抵债的头寸并自动处理其累积的过量债务。该机制通过设定债务阈值，一旦超过该阈值对应资产将自动失去借贷能力，防止其不良债务传播，从而保护共享流动性模型收到传染。

GHO 原生集成方案

Aave V4 提出了加强与 GHO 集成的计划，旨在改善用户体验并提高稳定币供应商的收益。

1. 原生 GHO 铸造：V4 版本提出将在流动性层中高效地进行 GHO 的原生铸造；

2. GHO「软」清算：借鉴 crvUSD 的清算模型，V4 引入了一个借贷 - 清算自动市场做市商（LLAMM）来简化清算过程。用户可以在市场低迷时选择转换为 GHO，或在市场上涨时回购抵押品；

3. 稳定币利息以 GHO 支付：V4 将支持存款人以 GHO 接收利息支付。当稳定币存款人选择此项时，利息支付将转换为 V4 的 PCV (Protocol Controlled Value），而利息的支付过程也将增强 GHO 的稳定性并提升资本效率。

4. 紧急赎回机制：V4 提出了的紧急赎回机制用以应对极端脱锚情况。当触发此机制时，健康程度最低的头寸所对应的抵押品将被赎回为 GHO ，并用以偿还其债务。

Aave Network

同时，Aave 团队还提出了 Aave Network 的概念。Aave 团队预期将开发一条 Aave 网络，该网络可以作为 Aave 和 GHO 的主要枢纽。该网络将以 Aave V4 为核心，使用 GHO 进行支付，并通过 Aave Governance V3 由社区投票管理，并从以太坊继承网络安全性。目前，该概念仍处于设计阶段，Aave 团队表示他们将密切关注 L1、L2 相关的技术，并选定相应的实现方案。

4.2 稳定币 GHO - 通过 GHO 与 Aave 平台的互锁，提高 Aave 平台的稳定性并促进 GHO 的发展

GHO 稳定币的借款利率由 AaveDAO 确定，并且可以根据市场状况进行动态调整，以适应经济周期的波动和资金供需的变化。

GHO 稳定币的创新特性主要体现在以下几个关键方面：

1. 促进者（Facilitator）：控制 GHO 的铸造和销毁机制的协议、实体或项目，Aave 为 GHO 的首个促进者

2. 资产桶（Bucket）：由社区治理通过投票决定的 GHO 持有量设定上限，这个上限是为了维持 GHO 价格的稳定性和流动性。

3. 折扣模式（Discount）：借贷费率会根据 stkAAVE 的持有量进行调整折扣的模式。

Aave V3 版本的更新对 GHO 稳定币的运作也产生了积极影响，具体体现在：

1. 隔离模式：GHO 利用隔离模式允许用户使用 Aave 协议支持的各种资产进行生成，减少了市场波动对系统稳定性的影响。

2. 高效模式：高效模式支持用户可以使用非波动性抵押资产借入更多的 GHO 来平衡其头寸，从而增加市场中的 GHO 供应并减轻需求压力。

3. 跨链传送门：传送门功能为 GHO 在多链生态系统中的扩展提供了理想途径，从而降低了跨链交互的风险。

图 12: GHO 机制

4.3 开放社交协议 Lens Protocol - 通过模块化的底层协议确定参与社交者掌握所有内容

Lens Protocol 是 Aave 在 Polygon 区块链上推出的一种创新的社交网络协议，其设计理念是作为一个模块化的底层协议，旨在促进社区的扩展和持续开发。这一协议鼓励开发者在其基础上构建各种社交应用程序，同时确保用户能够完全控制他们的内容和社交关系。

4.3.1 行为 NFT 化

Lens Protocol 的核心创新在于将社交媒体行为转化为 NFT（非同质化代币），这主要体现在以下几个方面：

1. Profile NFT（个人资料 NFT）：即用户在 Lens 生态中的身份证明，用户可以通过铸造或购买来获得。它包含了用户所有的帖子、镜像（Mirror）、评论等内容的历史记录，并赋予用户对这些内容的完全控制权。

2. Collect NFT（收藏 NFT）：即创作者在 Lens 生态中的内容获利模式，追随者可以购买创作者创作的内容。

3. Follow NFT（关注 NFT）：即用户在 Lens 生态中的关注模式，当用户关注 Lens Protocol 上的某个个人资料时，他们会获得一个 Follow NFT。

4.3.2 Lens 功能模块

Lens Protocol 的功能模块包括：

1. Publication（发布物）：分为三种类型：帖子、评论和转发。Publication 直接发布到用户的 Profile NFT 上，确保了用户创建的所有内容都归用户所有。

2. Comment（评论）：允许用户对其他人的 Publication 进行评论，评论同样存在于用户的 NFT 中，因此完全归用户所有。

3. Mirror（镜像）：相当于传统社交媒体中的转发功能。由于它们引用了其他的 Publication，因此受到原始 Publication 的参考模块的条件约束，无法被收藏。

4.3.3 Lens 产品与数据分析

目前，基于 Lens Protocol 已经开发出多种社交相关应用，例如去中心化的 Twitter 替代品 Lenster.xyz、视频内容平台 Lenstube.xyz，以及去中心化简历平台 Orb.ac 等。这些应用体现了 Lens Protocol 在重塑社交媒体互动方面的潜力。

图 13: Lens Protocol 生态全景

4.4 机构借贷平台 Aave Arc - 为传统的金融市场提供借贷开放社交协议

随着去中心化金融（DeFi）在全球金融市场中的重要性和影响力的日益增强，传统金融科技公司、对冲基金、家族办公室以及资产管理公司对 DeFi 解决方案的需求持续增长。为响应这一市场需求，Aave 推出了 Aave Arc —— 一个专为满足严格监管要求的机构投资者设计的私人流动性池解决方案。

Aave Arc 提供的私人池与 Aave 上现有的公共流动性池相互独立，确保了参与者能够在符合监管标准的环境下安全地参与市场。

在 Aave Arc 生态中，USDC 作为唯一提供的稳定币，其选择原因在于 USDC 受到严格的监管，被广泛认为是适合机构投资者的稳定币。除了 USDC 之外，Aave Arc 还支持其他三种主流资产：比特币（BTC）、以太坊（ETH）和 AAVE。

为了满足机构投资者对监管风险的关注，Aave Arc 实施了严格的客户身份识别（KYC）程序和「白名单」机制，不仅进一步加强了平台的安全性和合规性，也为机构级用户提供了更高的信任度和可靠性。

图 14: Aave Arc

根据 Defillama 的数据显示，Aave Arc TVL 在 2022 年 11 月暴跌后持续维持在低点，近期并未有相关进展信息。

图 15: Aave Arc TVL

5.协议收入来源 - 借贷赛道中为数不多能稳定覆盖代币激励支出的协议

根据 Tokenterminal 的数据显示，截至 2024 5 月 15 日，Aave V3 协议累计产生的借款费用（Fees）高达 $ 146.6 Millions。在这一累计费用中，以太坊（Ethereum）网络上的借款费用占据了绝大部分，达到了 45.6 Millions 美元。

图 16: Aave Fees

在 2023 至 2024 年间，Aave V2 与 V3 的年度协议总收入为 2026.46 万美元，较 2022 至 2023 年度的 2092.62 万美元有所下降，降幅为 3.2%。尽管收入略有减少，但自 2022 年 12 月起，Aave 协议的收入已经足以覆盖其代币激励支出，实现了盈余，这标志着 Aave 在财务管理方面的稳健性。

Aave 协议的主要收入可以划分为以下四大类别：

图 17: Aave 年度收益分析

• 借款收入（即协议收入）：通过向借款人提供贷款时收取的手续费

• 闪电贷手续费：对使用闪电贷功能的用户收取的手续费，Aave V3 协议对每笔闪电贷交易收取 0.05%

• 其他功能费用：Aave 通过清算、门户桥、Aave Arc 等获取的其他费用

• GHO 铸币费用

6.业务所在赛道市场空间及其竞争格局

6.1 DeFi 借贷

借贷行业在去中心化金融（DeFi）领域扮演着举足轻重的角色，其总价值锁定（TVL）在 DeFi 各板块中排名第二，仅次于流动性质押（Liquid Staking）行业。根据 defillama 提供的数据，目前市场上共有 379 个借贷协议。在这些协议中，顶级借贷协议包括 AAVE、JustLend、Spark、Compound、Venus 和 Morpho。

Aave 在 DeFi 领域中以其显著的领先优势脱颖而出，其当前的 TVL 达到 10.25 亿美元。在前五大借贷协议中，Aave 已经成功登陆了 12 条不同的区块链网络，而其他协议中登陆链数量最多的 Compound 仅为 4 条。

具体到各个链的情况，Aave（V2/V3）在 Ethereum、Arbitrum、Avalanche、Polygon 和 Optimism 上均为规模最大的借贷协议，而在 BSC 上则位列第五。

图 18: Defi 借贷赛道对比

6.2 闪电贷

闪电贷作为 DeFi 生态中的一项关键创新，对整个去中心化金融体系的发展起到了至关重要的作用。根据 Dune 的数据，过去一个月内，闪电贷的总交易额达到了约 248,596 美元。在众多闪电贷工具中，Balancer、Aave 和 Uniswap 位居前三，成为市场上的主导力量。

从市场占有率的角度来看，Balancer 和 Aave 在过去三个月内的表现尤为突出，它们的市占率大致在 40% 左右，这一比例高于 Uniswap。

具体到不同区块链网络上的情况，Aave 在 Ethereum、Avalanche、Optimism 和 Arbitrum 上的市占率略低于 Balancer。然而，在 Polygon 网络上，Aave 的市占率则显著领先于其他闪电贷工具，显示出其在该链上的强大竞争力和用户基础。

图 19: 闪电贷赛道对比

6.3 跨链借贷

正如前文所述，Aave V3 版本通过引入 Portals 功能，Aave V4 基于 Portals 进一步设计了流动性层的概念，旨在提升资产的跨链流动性和利用率，这是 DeFi 生态系统中的一项重要创新。市场上类似的产品或功能还包括 Radiant Capital、Cedro Finance、Flux V3、Prime Protocol 和 Paribus 等。尽管 DeFi 生态中已经出现了一些跨链借贷的解决方案，但这个领域整体上仍处于发展阶段。

Radiant Capital V2 通过利用 LayerZero 的 Omnichain 技术，率先构建了全链的互操作性（尽管 Radiant Capital 在 2024 年 1 月因安全问题短期暂停了其在 Arbitrum 上的借贷市场）。

总体来看，跨链借贷是一个正在逐步成熟和快速发展的领域。Radiant Capital 凭借其先发优势，在市场成熟度和用户参与度方面具有一定的领先地位。与此同时，Aave 以其远超其他竞争对手的 TVL，在跨链借贷领域展现出巨大的潜力。

图 20: 跨链借贷赛道对比

6.4 稳定币

自 2023 年 7 月 Aave 推出其稳定币 GHO 以来，GHO 的价格长期处于 1 美元 以下。2023 年 11 月，Aave 宣布了一系列措施以恢复 GHO 的锚定价值，这些努力最终在 2024 年 2 月 7 日得到了 Aave 创始人 Stani Kulechov 的确认，宣布 GHO 已成功恢复锚定。

目前，GHO 在非法币抵押型稳定币市场的占比约为 0.504%。相较于市场上其他较为成熟的非法币抵押稳定币，GHO 作为新兴稳定币，其市值相对较小，主要使用场景包括在 Aave 平台上进行质押以获取收益，或与其他稳定币兑换后使用。

总体来看，GHO 的发展仍处于初期阶段，Aave 正在采取多种措施来增强 GHO 锚定的稳定性，并已将铸币上限提高至 5000 万枚。通过这些举措，可以观察到 Aave 正致力于加深 GHO 与 Aave 平台的融合，以促进其稳定币在更广泛的应用场景中的使用。

图 21: 稳定币赛道对比

7.经济模型

7.1 AAVE 代币分配与解锁周期

AAVE 代币作为 Aave 平台的原生治理代币，不仅在平台治理中发挥着核心作用，也是质押奖励机制的关键组成部分。AAVE 代币的前身是 ETHLend 项目在 2017 年发行的 LEND 代币。最初，LEND 代币的总供应量被设定为 13 亿枚。

随着 Aave 生态系统的不断演进，到了 2020 年，Aave 发布了其 V1 版本，并伴随着品牌重塑，LEND 代币以 1:100 的兑换比例转换为 AAVE 代币。在这个过程中，为了进一步支持和促进 Aave 生态系统的发展，额外增发了 300 万枚 AAVE 代币。AAVE 代币的总供应量因此被设定为 1600 万枚。

根据 Coinmarketcap 的最新数据，目前市场上流通的 AAVE 代币数量约为 1470 万枚。这表明 AAVE 代币的流通量已经占据了其总供应量的绝大部分，反映出 Aave 社区的活跃参与度以及治理代币在 DeFi 生态中的重要性。

图 22: AAVE 代币经济学示意

在 Aave 的前十持有地址中，仅有第九位为持币大户，占比约为 2.275

图 23: AAVE 持有情况分析

7.2 AAVE 代币用途及价值捕获（Staking 机制、治理投票规则）

在 Aave 生态系统中，AAVE 代币扮演着至关重要的双重角色：首先是参与 Aave 协议的治理，其次是在安全模块中进行质押以获取协议利润分红。

图 24: AAVE 代币用途

7.2.1 治理

Aave 协议的治理是由持有 AAVE、stkAAVE 和 aAAVE 的治理代币持有者以去中心化自治组织（DAO）的形式运营和管理的。治理代币持有者根据其持有的 AAVE、stkAAVE 和 aAAVE 的余额总和比例获得治理权重，并获得对应的提案权和投票权。在 Aave Governance V3 中，每个提案都指定一个投票网络，并且所有的投票都在该网络上进行。

图 25: AAVE 治理流程

7.2.2 质押分红

Aave 协议为 AAVE 代币持有者提供了两种质押方式：纯 AAVE 质押和 Aave Balancer Pool Token（ABPT）质押池，后者由 80% 的 AAVE 和 20% 的 ETH 组成。

用户可以选择将 AAVE 代币直接质押在 Aave 的安全模块中，或者通过 Balancer 流动性池提供 AAVE 和 ETH 的流动性来获得 ABPT，并将其质押在 Aave 的安全模块中。这种方式不仅可以赚取质押收益，还有机会获得额外的 BAL 奖励和交易费。

图 26: 安全模块机制

Aave 的质押机制是一种平衡风险与回报的投资方式。用户通过质押 AAVE 代币，愿意承担一定的风险以换取安全激励奖励。安全模块旨在 Aave 协议遇到财务问题时提供资金支持。如果资金不足以覆盖损失，协议将启动「恢复发行」机制，通过增发 AAVE 代币来补充资金。

Aave 协议的拍卖模块采用荷兰式拍卖，负责管理质押资金的市场发行。在必要时，通过拍卖 AAVE 和 ETH 来筹集资金，确保市场的稳定。

参与质押的用户将获得 stkAAVE 代币，这是一种 ERC-20 标准的代币，作为质押的证明。持有 stkAAVE 的用户可以行使投票权，并在质押获取 GHO 时享受折扣。

图 27: 质押机制

8.运营情况

8.1 TVL

截至 5 月 15 日，以太坊上的 Aave 协议显示出强劲的 TVL，达到了 $ 10.252 B。在 DeFi 借贷协议的排名中，Aave 位居榜首，其次是 Compound、Venus 和 Radiant，这四大协议的 TVL 总值合计为 154.08 亿美元。

图 28: Aave V3 & V2 TVL 对比

自 Aave V3 上线以来，Aave V2 的 TVL（总锁定价值）经历了逐步下降的趋势。Aave V3 的 TVL 在经过大约半年的波动期后，进入了稳定增长阶段，并在 2023 年 9 月成功超越了 V2 的 TVL。

Aave 协议的整体市值对 TVL 的比率（Mcap/TVL）一直保持在较低水平，这通常被视为一个积极的信号。较低的 Mcap/TVL 比率表明协议的市值相对于锁定在其平台上的价值来说较为合理，暗示着较少的市场泡沫和较高的内在价值。

8.2 Users

图 29: 借贷市场用户情况对比

自 2021 年以来，Aave 平台的用户基础经历了两轮显著增长，主要受到 Aave V3 版本的推出以及 2023 年末市场回暖和 Aave 推出其原生稳定币 GHO 的积极影响。截至 2024 年 5 月 15 日，Aave V2 记录了 186 名用户，而 Aave V3 则拥有高达 14752 名用户，这一数据清晰地表明 V3 版本在用户中的普及度。

在当前的 Aave V3 用户群体中，提供流动性和进行存取操作的用户占据了较大比例，这可能与 V3 版本增强的资本效率和多样化的功能有关。相比之下，Aave V2 的用户中，进行提取操作和仅完成单次交易的用户比例较高，这可能反映了 V2 用户倾向于使用该版本进行一次性或更为简单的借贷活动。

8.3 交易量

图 30: 借贷市场交易量对比

Aave 在 2024 年 4 月的交易量达到了 $ 26.588 B ，这一数字较 3 月上升了 16.9%，显示出 Aave 在 DeFi 借贷领域不仅拥有最高的交易量，而且近期的增长速度也是最快的。这种显著的增长趋势反映了市场回暖期间，投资者对于 Aave 平台的高度信任和偏好。

8.4 资金利用率

图 31: 借贷市场利用率对比

Aave V3 通过其高效模式（E-Mode）显著提升了资产的利用率，这一特性使得 Aave V3 在同类 DeFi 借贷协议中总体资产利用率占据优势。具体到个别资产的利用率，在 Radiant 平台上，WBTC 和 WETH 的利用率特别高。Aave V2 在稳定币方面的表现与 Radiant 相似，但 Aave V3 则在利用率上明显超过了其他协议。

9.风险

9.1 跨链借贷风险

当前跨链借贷市场上已有如 Radiant 等协议抢先布局。跨链借贷领域虽然产品稳定性尚待加强，但其潜在的市场空间巨大。Aave V3 的推出速度相较于竞争对手显得稍慢，这可能影响其在该领域的竞争力。

9.2 竞争风险

Aave 在借贷市场中一直保持着领先地位，但面对众多提供创新借贷方案的协议，如闪电贷和跨链借贷等，竞争愈发激烈。这些创新举措可能对 Aave 的用户增长和市场份额构成挑战。因此，Aave 需要提供独特的价值主张，以吸引和保留用户，维持其市场领导地位。

9.3 稳定币风险

Aave 生态系统中的稳定币 GHO 自上线以来一直存在轻微的脱钩现象，尽管最近已初步实现稳定。然而，GHO 与 Aave 借贷功能的整合目前尚不紧密，其在 Aave 生态系统中的作用尚未充分发挥。

总结

作为去中心化金融（DeFi）借贷领域的领头羊，Aave 在资产利用率、市场占有率和交易量方面均显著领先于竞争对手，扮演着关键角色。然而，Aave 的领先地位并非不可动摇。协议如 Radiant 和 Compound 已展示出强劲的增长潜力，并推出了具有增长潜力的新版本。为了巩固其市场地位，Aave 可以采取以下策略：加强其核心借贷业务，推动 GHO 的进一步发展并于 Aave 充分融合，建立 V4 版本所设计的 Aave Network ，以及拓展其非借贷业务生态。