已囤积 189150 枚 BTC，MicroStrategy 的策略会暴雷吗？

撰文：刘教链

日前，微策略（Microstrategy）创始人 Michael Saylor 发推称，微策略再次出手，以均价约 42110 刀再次加仓 14620 枚 BTC。截至 2023.12.26，微策略累计已囤积 189150 枚 BTC，总成本约为 59 亿刀，平均加仓成本约为 31168 刀。

简单计算可知，按照目前 BTC 现价约 43k 计算，微策略的仓位浮盈 (43000-31168)/31168 = 38%，净利润约 22 亿多美刀。

教链整理了一下微策略自 2020 年 8 月初至 2023 年 12 月底全部加仓历史数据如下：

从 2020 年底买入第一批 BTC 以来，微策略持续加仓，穿越牛熊，经过了 2021 的牛市高点加仓，也经历了 2022 年底熊市低点加仓，爬过雪山，走过草地，历经艰险，终于初步修成正果。

拉长视角看，牛市的唯一作用，就是拉高了加仓成本。所以对于持续加仓的长线囤积者而言，宽厚的高原牛（2021 年那种）和尖尖的高山牛（2017 年那种），哪一种才是更好的旅途呢？

有趣的是，微策略的无论牛熊坚持加仓 BTC 的策略，也是唯一适合于绝大多数小白的加仓策略。

但是，深入地看，其实微策略还做了一些超出小白的「更专业」的操作。

第一，出借持仓。

Michael Saylor 曾经不止一次地说过，微策略将永远持有他们的 BTC 仓位，永不卖出。

但是，他也曾在 2021 年底披露过，微策略会把自己的 BTC 借给对冲基金。

也就是说，微策略自己永不卖币，但是借走 BTC 的对冲基金可是肯定要卖币的，来回买卖，进行套利。

这就和美国财政部 / 美联储不会卖出所持有的黄金，但是会把黄金借给 JP Morgan 这样的投行去黄金市场「做市」类似。

于是这里就有一层额外的风险，就是借走 BTC 的对冲基金搞砸了，把 BTC 亏掉了，对冲基金赔付不起破产清算，微策略收不回币本位等量的 BTC，就会净亏损 BTC 的数量。

从长期来看，对冲基金亏币是一个必然事件。

有些朋友可能会把手里的数字资产放到理财平台去「存币生息」，这就是和微策略做的事情有些类似了。风险点自然也就是理财平台亏损甚至跑路了。

第二，场外杠杆。

微策略在前些年发行过一些长期垃圾债。有一些甚至是不用付息的，而到期日长达数年，多数在 2027-2028 年左右到期。Michael Saylor 坚信，数年后 BTC 的价格将愈发地高，这将使得微策略足以偿还债务并支付到期收益。

据称，微策略目前共持有约 22 亿刀债务，而其目前 BTC 仓位现值就有约 81 亿刀，也就是每 100 刀 BTC 对应 27 刀债务。这未计入微策略其他业务资产。而这些债务是场外债务，除非在到期日也就是 2027-2028 年前后 BTC 跌破 11000 刀，否则其 BTC 将足以覆盖这些债务。

但是，如果微策略被迫变卖如此大量的 BTC 去偿债，对市场将可能会是重重一击。

很多身有房贷的囤饼人可能情况会类似于微策略这种场外杠杆。当然，房贷要月月还息，而且利息率还挺高，而且是浮动的（LPR），比微策略的杠杆要差许多。不过，房贷已经几乎是普通打工人能够运用的最优质的杠杆了。

第三，融资加仓。

就在今年前段时间，微策略在美股二级市场增发股票（MSTR），从二级市场融资，用美股股民的钱加仓 BTC。受益于 BTC 今年的行情，有力推动了 MSTR 股票的上升，使得 Michael Saylor 得以采用增发股票的方式来融资加仓。

有人质疑如果 BTC 转入下行，或者 MSTR 与 BTC 表现脱钩，微策略是不是会被迫抛售 BTC 来救市？

但是，要知道股票融资和债券融资的不同点，股票是不承诺偿付的，所以就算 MSTR 跌到零，微策略都可以不管不顾。当然，不清楚 Michael Saylor 有没有做股权质押融资，如果有的话，那么股票跌到一定程度会导致股票爆仓，相关的质押股票会被券商清算。但是，券商无法强迫微策略或者 Michael Saylor 抛售 BTC 来补充保证金。

2022 年灰度持续负溢价已经做出了一定的示范。纵使在最糟糕的时候，GBTC 的负溢价一度高达 -50% 左右，但是灰度依旧岿然不动。当时有很多人 FUD 市场，称灰度要暴雷。但是，灰度是一个信托，不能被任何追索击穿。

63 万枚 BTC 的灰度信托，规模是微策略持仓的 3 倍多。

从法律防火墙的角度说，灰度信托肯定要比微策略更加铜墙铁壁。

但无论如何，即使如有网友说的，比特币现货 ETF 上市后，抢走了 MSTR 的用户，导致用户抛售 MSTR，那也只不过是美股 MSTR 下跌，甚至与 BTC 的相关性脱钩，但是，并不必然会导致微策略被迫抛售 BTC 持仓。灰度都不承诺 GBTC 的表现和 BTC 一致，微策略更不会承诺 MSTR 的表现永远和 BTC 一致。

此处就需要提醒部分在美股市场上把 MSTR 当作比特币 ETF 持有的朋友，注意脱钩负溢价的风险。

这种玩法，本质上是通过游戏规则，把风险转嫁给了外部投资者。比如，灰度 GBTC 负溢价，风险被信托防火墙挡在了外面，爆掉了炒作 GBTC 溢价套利的三箭资本等投机者。那么，微策略 MSTR 也同样可能出现负溢价，而股权融资本身斩断了收益承诺，把风险隔离在了美股市场，由美股投资者为此买单。

对于普通人而言，可能并没有这种无需承诺的融资渠道来获得资金加仓 BTC。

第四，场外收入。

别忘了，微策略本身是有业务，也就有业务收入的。它有源源不断的场外现金流来支撑其加仓行为。

当然这一点和大多数普通囤饼人差不多。最好的策略也是场外赚钱，用场外赚到的收入来加仓 BTC。

综上所述，可以看到，微策略能够运用一些普通人拿不到，或者比普通人能拿到的更为优质的金融工具，来帮助它更好地囤积 BTC，那么，微策略能够跑赢大部分普通囤饼人，也就是一个大概率的事情了。人家赚得超额收益，来自于结构性的优势。

经过分析，微策略可能因为其激进的杠杆策略，而在极端黑天鹅风险时，可能会损失其 BTC 仓位，导致其跑输币本位，但是，只要 BTC 还在持续跑赢传统世界，那么微策略大概是很难暴雷的。